投资端致使净利润承压 渠道改革持续深化

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2021 年 10 月 27 日 中国平安（601318.SH） 投资端致使净利润承压 渠道改革持续深化 事件：公司发布 2021 年三季报，前三季度公司实现营业收入 9046.29 亿元，YoY-1.4%；归母净利润 816.38 亿元，YoY-20.8%。 投资收益下降致使净利润承压，营运利润保持稳定：公司前三季度实现归母净利润 816.38 亿元，YoY-20.8%，其中 Q3 单季度-31.2%，主要受资本市场波动影响。营运利润方面维持相对稳定，前三季度公司归母营运利润1187.37 亿元，YoY+9.2%（Q3 单季度 YoY+7.3%），其中 Q3 对华夏幸福相关投资资产的拨备无重大变化，全年预计将依据偿债方案及实际经营情况，考虑增提或转回拨备。 代理人压实力度加强，寿险渠道改革持续深化：前三季度公司 NBV 为 352.37亿元，YY-17.8%基本复合预期（21H YoY-11.7%），其中 Q3 单季度实现NBV 为 78.50 亿元，YoY-33.6%（Q2 单季度 NBV 为 84.07 亿元，YoY-42.3%）。前三季度公司 NBV Margin 为 30.7%，较 Q2 环比小幅下降 0.5pc。公司代理人数量压实力度加强，截至本期末共有 70.6 万代理人，较 Q2 末下降19.5%。公司渠道改革持续深化，完善钻石队伍绩优体系、稳定潜力队伍、实施优+高质量人员招募提升优质新人占比。银保渠道方面也优化队伍结构、加速新模式落地。但考虑到全年保障型产品销售乏力、代理人数量的脱落，全年我们预计公司 NBV 为-11%。 财险业务维持良好的经营效益，综合成本率 97.3%：财险业务方面，公司前三季度实现保费收入 1993.43 亿元，YoY-9.2%；整体综合成本率 97.3%，同比下降 1.8pc，维持显著优于行业的经营效益，Q4 展望随着车险综改满一年，车险保费收入增速将有所回暖。 减值及 Q3 市场波动拖累总投资收益率：受华夏幸福上半年减值影响以及Q3 权益市场波动增加，公司总投资收益率有所下滑。前三季度公司实现净投资收益率 4.2%（21H 为 3.8%）、总投资收益率 3.7%（21H 为 3.5%）。 投资建议：公司整体三季报符合市场预期，负债承压及净利润表现均已有所预期。当前随着华夏幸福影响的缓解以及对 Q4 利率的预期，投资端压制逐步缓解，虽然对明年开门红预期仍有压力，但随着渠道改革不断深化、高质量代理人占比的提升，寿险有望逐步走出困境。预计公司 21E、22E 归母净利润增速分别为-12.6%、+27.1%，集团 EV 增速分别为+10.0%、+12.5%，对应 P/EV 分别为 0.65 倍、0.57 倍，考虑投资端风险逐步出清、寿险改革持续深化以及底部的估值水平，维持公司“买入”评级。 风险提示：开门红业绩不及预期风险；保障型产品销售不及预期风险；长端利率下行风险；权益市场下行风险；资产减值增提风险。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,168,867 1,218,315 1,225,644 1,353,861 1,521,659 增长率 yoy（%） 19.7 4.2 0.6 10.5 12.4 归母净利润（百万元） 149,407 143,099 125,102 159,004 191,995 增长率 yoy（%） 39.1 -4.2 -12.6 27.1 20.7 每股净资产 36.83 41.72 47.65 53.71 60.99 ROE(%) 22.19 18.77 14.36 16.19 17.22 EPS(摊薄/元) 8.17 7.83 6.84 8.70 10.50 P/EV(倍) 0.79 0.71 0.65 0.57 0.51 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2021 年 10 月 27 日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 保险 前次评级 买入 10 月 27 日收盘价(元) 51.65 总市值(百万元) 944,174.47 总股本(百万股) 18,280.24 其中自由流通股(%) 59.26 30 日日均成交量(百万股) 88.83 股价走势 作者 分析师 赵耀 执业证书编号：S0680519090002 邮箱：zhaoyao@gszq.com 分析师 马婷婷 执业证书编号：S0680519040001 邮箱：matingting@gszq.com 相关研究 1、《中国平安（601318.SH）：负债投资两端承压 寿险改革持续深化》2021-08-26 2、《中国平安（601318.SH）：参与方正集团重组 深化医疗健康生态圈布局》2021-04-30 3、《中国平安（601318.SH）：新业务价值增速回暖 资产减值侵蚀利润》2021-04-22 2021 年 10 月 27 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 449,909 526,301 518,034 535,845 569,508 营业收入 1,168,867 1,218,315 1,225,644 1,353,861 1,521,659 拆出资金 79,569 70,996 75,570 76,217 75,334 已赚保费 748,779 757,599 742,447 801,843 898,064 买入返售金融资产 96,457 122,765 132,855 150,243 174,573 银行业务利息净收入 90,187 100,404 111,448 122,593 134,853 应收类合计 140,193 152,238 147,080 160,215 167,763 非保险业务手续费及佣金净收入 44,230 51,762 59,009 67,270 76,688 保户质押贷款 139,326 161,381 201,604 245,975 297,435 非银行业务利息收入 99,991 118,814 136,636 157,132 180,701 长期应收款 183,957 202,050 248,290 284,760 329,760 投资净收益 77,497 124,701 105,996 121,895 140,180