CRO行业：IQVIA，国际CRO行业的领军企业，未来发展可期

IQVIA 西南证券研究发展中心 2021年04月 国际CRO行业的领军企业，未来发展可期 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：马云涛 执业证号：S1250520090001 电话：021-68416017 邮箱：myt@swsc.com.cn 投资要点 1  全球CRO龙头企业，内生发展与兼并收购共存。IQVIA是一家为生命科学行业提供高级分析，技术解决方案和合同研究服务的全球领先提供商，为客户提供数百种不同的服务、应用程序、技术平台和解决方案，帮助客户做出关键决策。目前公司已经形成了“新药研发+商业销售+商业咨询+风投资本”的一体化商业模式，各板块之间相辅相成，互相推动。公司成立近40年，公司在内生发展的同时还兼并收购相关企业，提高自身专业性，向特色化发展。目前公司业务遍及约100个国家，拥有67000多名临床医生和数据科学家，是世界上最大、最全面的医疗信息收集系统之一。  业绩稳健增长，商业咨询业务占比逐年提升。公司主营收入收入保持稳健上涨，从2011年43.3亿美元增长到2020年113.6亿美元，复合增速为11.3%，2020年同比增长率为2.4%，归母净利润从2011年2.4亿美元增长至2020年2.8亿美元，复合增速为1.6%，2020年同比增长率为46.1%；扣非归母净利润从2011年3.1亿美元增长至2020年3.4亿美元，复合增速为1.2%，2020年同比增长率为18.6%。公司是CRO全球龙头，收入增速超过行业平均增速，毛利润率基本保持在35%以上，盈利能力也处于相对较高水平。药物研究与开发以及商业咨询是公司营收占比最大的两块业务，其中药物研究与开发业务的营业收入占比最大，2020年达到50.7%；其次为商业咨询业务，2020年收入占比为42.8%；商业综合服务业务收入占比最小，2020年达到6.5%，目前商业咨询业务发展速度相对较快，收入占比也在持续提升。  储备订单持续增长，储备订单转化收入能力逐步下降。公司储备订单一直保持较好增长，从2018Q1的151.6亿美元增长到2020Q4的226亿美元，公司2020年第四季度储备订单量增至226亿美元，同比增长19%，环比增长4%，持续的储备订单增量说明公司CRO业务呈现持续上升趋势。公司预计储备订单转化收入额持续增加，从2018Q1的46亿美元增长到2020Q4的59亿美元。公司储备订单转化收入能力逐步下降，从2018Q1的0.3下降到2020Q4的0.26，与药品研发难度的增大、订单周期的加长等因素有密切关系。  股价大幅跑赢S&P500，高速成长阶段享受较高估值。公司自2013年重新在纳斯达克上市之后，股价整体上呈现攀升趋势，且涨幅跑赢S&P500指数，截至2020年底，IQVIA股价上涨幅度已达325%，同时期S&P500指数的上涨幅度仅为131%。从历史估值水平来看，2013-2014年，公司进入高速增长阶段，PE保持在60-80倍；2015年开始，公司业绩增速逐步放缓，PE也逐步回落到15-30倍的水平；2018年开始，公司增长逐步提速，PE逐步提升；进入2020年，美股估值水平整体提升，公司PE也达到30-40倍，整体来看，公司高速成长阶段享受较高估值水平。  风险提示：市场竞争加剧风险；研发生产外包服务行业增速或不及预期的风险；项目进度不及预期的风险；产业政策风险。 rQpMqOxOrQoOoRmPoRrNoP6M8Q7NnPpPnPmNjMmMtPjMmNzR6MoMnOxNrNtMMYsPmQ1 IQVIA业务规模不断扩大，内生发展与兼并收购共存 数据来源：IQVIA官网，西南证券整理 2 在美国成立 首次IPO，在美国纳斯达克上市 正式进入 中国市场 收购Expression Analysis 在英国成立子公司 收购Novella 与IMS Health合并，改名为Quintiles IMS Holdings 公司名由Quintiles IMS Holdings变更为IQVIA Holdings 1982 1987 1994 2012 1997 2013 2016 2017 IQVIA前身是Quintiles，于1982年在美国成立，是全球最大的生物制药开发服务和商业外包服务提供商之一。1987年，为了达成国际化的布局，Quintiles在英国设立子公司。1994年，CRO行业正处于蓬勃发展时期，Quintiles在纳斯达克上市，后由于股价表现低迷，于2003年退市；经历了私有化及争议业务板块改制后，公司于2013年在纳斯达克重新上市。 1997年，Quintiles正式进入中国市场。上世纪90年代以来，公司通过连续并购扩大临床范围并切入市场销售等新业务领域。据不完全统计，从公司成立至今，发起的并购商业案例超过50多起，其中部分案例包括：2012年收购Expression Analysis，增强公司在基因测序等生物信息业务处理能力；2013、2014年分别收购Novella和Encore，拓展在医疗器械临床研究和电子健康档案管理等领域的业务范围。 2016公司与全球医药商业咨询巨头IMS正式合并，改名为Quintiles IMS Holdings。合并后新公司充分利用双方在各自领域的经验优势和创新药物的临床开发模式，为客户提供具有差异化、高效率的CRO服务，同时提供全面完善的商业化综合解决方案。至此，公司形成了“新药研发+商业销售+商业咨询+风投资本”的一体化商业模式。 2 营业收入稳健增长，盈利能力保持在较高水平  营业收入稳健增长，增速快于全球CRO行业平均增速。主营业务收入从2011年43.3亿美元增长到2020年113.6亿美元，复合增速为11.32%，2020年同比增长率为2.4%。主营业务收入总体上呈现稳健增长的趋势，增速超过全球CRO行业平均增速。  净利润波动较大，近几年稳步提升。归母净利润从2011年2.4亿美元增长至2020年2.8亿美元，复合增速为1.6%，2020年同比增长率为46.1%；扣非归母净利润从2011年3.1亿美元增长至2020年3.4亿美元，复合增速为1.2%，2020年同比增长率为18.6%。公司收购了IMS以及新税法的颁布，收入和利润实现大幅提升，近年来，净利润处于稳步提升状态。  毛利率稳健增长，净利率波动较大。销售毛利率从2011年26.4%增长到2019年34.2%，近年来稳定在35%左右，2017年毛利率大幅提升主要与收购IMS有关。净利率波动较大，2017年受并表的影响，净利率达到13.6%，近年来，净利润率在5%左右。 数据来源：Wind，西南证券整理 3 图1：营业收入及净利润情况（百万美元） 图2：销售利润率情况 -200%0%200%400%600%800%1000%1200%0200040006000800010000120002011201220132014201520162017201820192020营业总收入 归母净利润 扣非归母净利润 营业收入YOY