山外山：血液透析建设下沉，业绩有望延续高增长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2026 年 05 月 06 日 公司点评 买入 / 维持 山外山(688410) 昨收盘:17.17 山外山：血液透析建设下沉，业绩有望延续高增长 ◼ 走势比较 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 3.2/3.2 总市值/流通(亿元) 54.88/54.88 12 个月内最高/最低价(元) 19.5/12.39 相关研究报告 <<山外山：业绩超预期，收入持续高增长 >>--2025-10-31 <<山外山：设备招采逐步落地，自产耗材快速放量>>--2025-08-31 <<山外山：血液净化设备国产龙头，全产业链布局前景广阔>>--2025-06-11 证券分析师：谭紫媚 电话：0755-83688830 E-MAIL：tanzm@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190520090001 研究助理：李啸岩 电话：0755-83688831 E-MAIL：lixiaoyan@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124070016 事件：公司近期发布 2025 年年度报告及 2026 年第一季度报告：2025年实现营业收入 8.07 亿元，同比增长 42.24%；归母净利润 1.46 亿元，同比增长 105.80%；扣非净利润 1.39 亿元，同比增长 143.21%。2026 年第一季度收入达 2.30 亿元，同比增长 21.33%；归母净利润 0.54 亿元，同比增长 47.21%，扣非净利润 0.51 亿元，同比增长 45.69%。 血液透析建设持续铺开，设备市场蕴含大机遇 2026 年 2 月，国家卫生健康委等三部门发布《关于实施 2026 年卫生健康系统为民服务实事项目的通知》，该通知指出，常住人口超过 6 万的县均能提供血液透析服务，且全国新增 350 家乡镇卫生院、社区卫生服务中心提供血液透析服务，为行业规模贡献新增量。 根据今日标讯数据，2025 年，山外山在中国血液透析机市场占有率达 21.44%，行业排名第三，稳居国产品牌第一；连续性血液净化设备市占率为 20.77%，连续多年位居国内行业第一，引领国产血液净化设备发展。同时，血透设备市场国产化率处于较低水平，在市场快速增长的背景下，有望斩获更多订单。 耗材矩阵逐渐成型，推广放量在即 截至报告期末，公司自产血液净化耗材共获得 8 项三类医疗器械注册证书，已基本完成自产血液净化耗材的全线布局，包括血液透析浓缩粉/液、透析器、透析液过滤器、连续性血液净化管理、一次性使用血液灌流器等。随着产品矩阵逐步完善，耗材业务实现高速增长，2025 年公司自产耗材实现营业收入 15,059.95 万元，同比增长 92.59%。 盈利预测及投资评级：我们预计公司 2026/2027/2028 年营业收入分别为 10.55/12.84/15.23 亿元，同比增速为 30.75%/21.71%/18.61%；归母净利润为 2.20/2.68/3.34 亿元，同比增速为 50.84%/21.65%/24.78%。对应 EPS分别为 0.69/0.84/1.05 元，对应当前股价 PE 分别为 25/20/16 倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内市场竞争加剧的风险；地缘政治波动的风险；新品研发不及预期的风险。 (10%)2%14%26%38%50%25/5/625/7/1625/9/2525/12/526/2/1426/4/26山外山沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P2 山外山：血液透析建设下沉，业绩有望延续高增长 ◼ 盈利预测和财务指标 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 807 1,055 1,284 1,523 营业收入增长率(%) 42.24% 30.75% 21.71% 18.61% 归母净利（百万元） 146 220 268 334 净利润增长率(%) 105.80% 50.84% 21.65% 24.78% 摊薄每股收益（元） 0.46 0.69 0.84 1.05 市盈率（PE） 37.44 24.82 20.40 16.35 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司点评 P3 山外山：血液透析建设下沉，业绩有望延续高增长 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 货币资金 631 573 473 538 683 营业收入 567 807 1,055 1,284 1,523 应收和预付款项 120 135 172 206 242 营业成本 310 402 520 626 735 存货 153 185 197 219 231 营业税金及附加 6 8 11 13 15 其他流动资产 773 955 1,020 1,079 1,139 销售费用 119 151 192 227 263 流动资产合计 1,678 1,848 1,862 2,042 2,296 管理费用 38 37 53 62 72 长期股权投资 0 0 0 0 0 财务费用 -13 -5 -9 -7 -16 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 -18 -21 -5 -2 -7 固定资产 109 92 98 102 95 投资收益 13 9 11 13 15 在建工程 68 243 253 263 273 公允价值变动 9 9 9 5 6 无形资产开发支出 114 119 143 165 187 营业利润 80 183 260 317 385 长期待摊费用 2 1 1 1 1 其他非经营损益 -11 -18 -12 -15 -8 其他非流动资产 1,718 1,891 1,922 2,102 2,356 利润总额 68 165 248 302 377 资产总计 2,012 2,347 2,416 2,633 2,912 所得税 4 21 30 36 45 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 64 144 218 266 332 应付和预收款项 95 218 159 191 225 少数股东损益 -7 -2 -2 -2 -2 长期借款 0 0 0 0 0 归母股东净利润 71 146 220 268 334 其他负债 238 350 348