水健康与个护保持稳健增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 28 日 证 券研究报告•2025 年年报及 2026 年一季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 9.45 元 德 尔 玛（301332） 家 用电器 目标价： ——元（6 个月） 水健康与个护保持稳健增长 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 分析师：方建钊 执业证号：S1250525070008 邮箱：fjz@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.62 流通 A 股(亿股) 2.65 52 周内股价区间(元) 8.6-11.52 总市值(亿元) 43.62 总资产(亿元) 45.64 每股净资产(元) 6.44 相 关研究 [Table_Report] 1. 德尔玛（301332）：水健康增长良好，降本增效成果明显 (2025-04-27) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年年度报告及 2026年一季报。2025年公司实现营收 34.3亿元，同比下降 2.8%；实现归母净利润 1.3亿元，同比下降 8.9%；实现扣非净利润 0.8 亿元，同比下降 39.8%。单季度来看，2025Q4 公司实现营收 10.5 亿元，同比下降 7%；实现归母净利润 0.4 亿元，同比增长 7%；实现扣非后归母净利润-159.1万元，同比转负。2026Q1公司实现营收 6.5亿元，同比下降 16.6%；实现归母净利润 0.2 亿元，同比下降 7.8%；实现扣非净利润 1686.8 万元，同比减少 19.1%。  水健康与个护业务稳健增长，海外拓展与品牌调整并行。分产品来看，公司 2025年家居环境类/水健康类/个护健康类分别实现营收 12.3亿元/14.3亿元/7.5亿元，分别同比-10.8%/+2.9%/+2.2%。其中，家居环境类收入下滑推测主要系公司主动对德尔玛自有品牌业务进行战略调整，将经营重点转向提升经营质量与盈利效率，并策略性地将资源向海外倾斜。水健康与个护健康业务则保持稳健增长，成为公司业绩的稳定器。分地区来看，内外销分别实现营收 26.8亿元/7.5亿元，分别同比-5.2%/+6.7%。公司全球化战略持续推进，境外业务保持良好增长势头，2026 年新增飞利浦按摩品类在欧美等重点区域的品牌授权，为全球市场增长打开新空间。分销售模式来看，线上线下分别实现营收 15.7亿元/18.6亿元，分别同比-3.8%/-1.9%。  毛利率小幅提升，资产处置增厚非经常性损益。 2025 年公司整体毛利率为30.9%，同比提升 0.3 个百分点。分产品看，家居环境类/水健康类/个护健康类毛利率分别为 20.7%/39.2%/32.2%，分别同比-3.8pp/+4.5pp/-2.7pp。水健康业务毛利率提升显著，主要系高毛利新品收入占比提升所致。费用率方面，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 18.6%/4.7%/5.5%/-0.2%，分别同比+1pp/+0.3pp/+0.2pp/+0.4pp。净利率来看，公司归母净利率为 3.8%，同比下降0.3个百分点。值得注意的是，公司扣非净利润相较于归母净利润大幅下滑主要系当期存在大额非经常性损益，公司于 2025 年处置部分闲置资产，产生 4255万元的资产处置收益，该项收益显著增厚了归母净利润。  盈利预测与投资建议。公司坚持“多品牌、多品类、全球化”发展战略，以“德尔玛”与“飞利浦”双品牌为核心，主动调整业务结构，聚焦经营质量提升。水健康与个护健康业务稳健发展。预计公司 2026-2028 年 EPS 分别为 0.31元、0.33 元、0.35 元，维持“持有”评级。  风险提示：原材料价格波动风险；海外需求不及预期风险；汇率波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 3431.72 3678.01 3876.88 4059.75 增长率 -2.81% 7.18% 5.41% 4.72% 归属母公司净利润（百万元） 129.64 143.87 153.86 162.89 增长率 -8.94% 10.97% 6.95% 5.87% 每股收益 EPS（元） 0.28 0.31 0.33 0.35 净资产收益率 ROE 4.42% 4.77% 4.90% 4.98% PE 34 30 28 27 PB 1.48 1.43 1.37 1.32 数据来源：Wind，西南证券 -10%-3%5%12%20%27%25/425/625/825/1025/1226/2德尔玛 沪深300 德 尔玛（301332） 2025 年 年报及 2026 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：公司水健康产品依托飞利浦品牌快速发展，个护健康产品推新品、爆品刺激需求，假设 2026-2028 年公司水健康产品营收增速分别为 5%、4%、3%；个护健康产品营收增速分别为 15%、10%、10%。 假设 2：公司通过产品结构优化改善毛利率水平，假设 2026-2028 年水健康产品毛利率分别为 40%、40.5%、40.7%；个护健康毛利率分别为 33%、34%、34.5%。 假设 3：假设 2026-2028 年公司销售费用率分别为 18.3%、18.5%、18.5%。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2025A 2026E 2027E 2028E 合计 营业收入 3431.7 3678.0 3876.9 4059.8 增速 -2.8% 7.2% 5.4% 4.7% 营业成本 2370.3 2516.7 2628.1 2739.7 毛利率 30.9% 31.6% 32.2% 32.5% 家居环境 营业收入 1234.1 1295.8 1347.7 1388.1 增速 -10.8% 5.0% 4.0% 3.0% 营业成本 978.6 1023.7 1057.9 1086.9 毛利率 20.7% 21.0% 21.5% 21.7% 水健康 营业收入 1431.7 1503.3 1563.5 1610.4 增速 2.9% 5.0% 4.0% 3.0% 营业成本 870.5 902.0 930.3 954.9 毛利率 39.2% 40.0% 40.5% 40.7% 个护健康 营业收入 747.1 859.1 945.0 1039.5 增速 2.2% 15.0% 10.0% 10.0% 营业成本 506.7 575.6 623.7 680.9 毛利率 32.2% 33.0% 34.0% 34.5% 其他 营业收入 18.8