压缩配送聚焦品牌，创新布局步入收获期

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 29 日 证 券研究报告•2025年年报&2026Q1 季报点评 当前价： 24.13 元 百洋医药（301015） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 压缩配送聚焦品牌，创新布局步入收获期 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 联系人：王钰玮 电话：021-68415819 邮箱：wangyuwei@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.26 流通 A 股(亿股) 5.26 52 周内股价区间(元) 17.49-31.35 总市值(亿元) 126.83 总资产(亿元) 75.91 每股净资产(元) 4.53 相 关研究 [Table_Report] 1. 百洋医药（301015）：聚焦品牌运营，核心品牌表现亮眼 (2025-05-14) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年年报&2026年一季报。2025年公司实现营收 75.1亿元，同比-7.3%，实现归母净利润 4.8亿元，同比-31.4%，主要受公司压缩批发配送业务影响。2026Q1公司营收 17.8亿元，同比-3.1%，实现归母净利润 1.2亿元，同比+45.8%，主要是因为收入结构优化，毛利额较高的品牌运营业务收入及占比增长。  公司压缩低毛利配送业务，聚焦品牌运营与创新转型，经营质量与增长动能同步提升。批发配送业务实现收入 14.58亿元，同比下滑 31.75%，公司正向区域品牌业务优化升级，推动收入结构改善。核心品牌运营业务录得收入 56.24 亿元，对应毛利额 26.66亿元，毛利贡献占比高达 94.79%，为公司主要利润来源。创新业务方面，公司通过战略投资罕见病、抗纤维化、小核酸等前沿领域并锁定核心产品权益，同时以 ZAP-X为核心建成精准放疗全链条产业体系，联动产业基金加速创新孵化，推动公司从产业化平台向创新型企业加速转型。  市场推广费用率略有上升，但核心业务毛利率抬升，带动盈利能力增强。2026Q1公司四费率为 27.7%，其中销售费用率 21.6%，管理费用率 4.1%，研发费用率0.3%，财务费用率 1.7%；2025年公司四费率为 28.0%，其中销售费用率 21.6%，管理费用率 4.4%，研发费用率 0.6%，财务费用率 1.4%，整体较 2024年提升4.5pp，主要是因为加大品牌营销力度。从毛利率水平来看，25 年综合毛利率37.5%，较 24 年提升 1.97pp，其中药品医疗器械毛利率 37%，较 24 年提升2.5pp，品牌服务毛利率 42.0%，较 2024 年下滑 5.9pp。  投资布局创新项目逐步兑现，品牌矩阵持续扩容，盈利结构加速优化。公司战略投资罕见病、抗纤维化、小核酸及精准放疗等领域，锁定多个创新产品权益，其中戈芮宁®已纳入商保目录，JK1033 完成中美 Pre-IND且中国进入Ⅰ期临床，ZAP-X 全产业链落地运营。核心品牌迪巧、甘纤乐等保持品类领先，盈利能力持续向上。  盈利预测：预计 2026-2028 年 EPS 分别为 1.41/1.52/1.68 元。  风险提示：市场竞争加剧风险，行业发展不及预期风险，政策风险。 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 7506.51 7870.22 8329.55 8976.17 增长率 -7.26% 4.85% 5.84% 7.76% 归属母公司净利润（百万元） 474.69 740.74 798.68 880.60 增长率 -31.36% 56.05% 7.82% 10.26% 每股收益 EPS（元） 0.90 1.41 1.52 1.68 净资产收益率 ROE 20.86% 25.18% 23.02% 21.68% PE 28 18 16 15 PB 4.78 4.02 3.44 2.96 数据来源：Wind，西南证券 -0%17%35%52%69%87%25/425/625/825/1025/1226/2百洋医药 沪深300 百 洋医药（301015） 2025 年 年报&2026Q1 季 报 点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：受益于核心品牌运营业务持续增长、创新药械项目商业化加速落地以及批发配送业务拖累逐步减弱，假设公司药品医疗器械销售收入 2026-2028 年增速为 5%/6%/8%，公司收窄低毛利批发业务规模，综合毛利率持续提升为 37.5%/38%/38.5%； 假 设 2：假设公司品牌服务业务新增品牌产品逐步贡献增量， 2026-2028 年 增速 为3%/4%/5%，毛利率维持不变； 假设 3：假设公司其他业务收入、毛利率维持不变。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2025A 2026E 2027E 2028E 药品医疗器械销售 收入 69.3 72.8 77.2 83.3 增速 -7.4% 5.0% 6.0% 8.0% 毛利率 37.0% 37.5% 38.0% 38.5% 品牌服务业务 收入 5.5 5.6 5.9 6.2 增速 -5.9% 3.0% 4.0% 5.0% 毛利率 42.0% 42.0% 42.0% 42.0% 其他业务 收入 0.3 0.3 0.3 0.3 增速 2.4% 0.0% 0.0% 0.0% 毛利率 56.4% 56.4% 56.4% 56.4% 合计 收入 75.1 78.7 83.3 89.8 增速 -7.3% 4.8% 5.8% 7.8% 毛利率 37.5% 37.9% 38.3% 38.8% 数据来源：Wind，西南证券 百 洋医药（301015） 2025 年 年报&2026Q1 季 报 点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 现 金 流量表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入 7506.51 7870.22 8329.55 8976.17 净利润 571.93 820.74 878.68 960.60 营业成本 4693.73 4888.59 5136.08 5494.16 折旧与摊销 96.98 70.64 77.23 82.87 营业税金及附加 50.14 52.57 55.64 59.96 财务费用 107.63 164.43 166.68 168.75 销售费