医药2025年报及2026一季报总结：创新药及产业链维持高景气

11中邮证券创新药及产业链维持高景气——医药2025年报及2026一季报总结证券研究报告行业投资评级：强于大市 盛丽华/龙永茂/陈灿/徐智敏/辛家齐中邮证券研究所 医药团队发布时间：2026-05-072投资要点医药2025&2026Q1：创新药及产业链维持高景气2025至今医药板块快速上行后，现处震荡区间。26年开年以来，BD事件仍有催化叠加国内医保支付政策利好释放，板块经历小幅上行，整体仍处震荡。年涨幅来看，截至26/4/30，申万医药PE（TTM）为30.26X，达到32%分位（自2010/2/5始，下同），医药板块估值溢价率为117.85%，达到历史7%分位，低于历史平均溢价率189.3%，处于2010年以来的相对低位，具备性价比。医药主题基金在2025Q3规模创历史新高，Q4有所回调但Q1企稳，创新药是公募基金主要的重仓方向，此外CXO、医疗器械也受青睐。我们认为，我国基本医保基金收支稳健增长，在医药支付端提供稳定支撑。创新药受益于中国创新药资产储备丰富+临床研发效率高+产业链优势，出海BD有望实现常态化；创新药产业链业绩积极，CDMO龙头指引乐观，CRO订单恢复高增长；器械板块招采明显回暖，有望迎来确定性机会。我们看好下半年核心资产的价值回归，建议重视：1.创新药：长期产业趋势不容忽视。我们认为，26年有望迎来BD和重点项目数据读出的双重催化，国产创新药全球性竞争力提升逻辑不断强化。作为成长性赛道，建议以中期维度理解创新药板块基本面，再次强调产业层面创新药的全球参与度提升趋势在25年已有充分体现，预计未来将更多看到国产创新药在早研层面追赶及反超欧美，效率制胜背景下，中期国产新药必将迎来收获期，持续看好板块投资机会。建议关注确定性高、BD预期扰动相对小的标的，包括信达生物、康方生物、三生制药、科伦博泰、迪哲医药、泽璟制药、恒瑞医药、翰森制药、科伦药业、海思科、京新药业、苑东生物、汇宇制药、康诺亚、映恩生物、维立志博、乐普生物、基石药业、加科思等。2.CXO：目前国内CXO行业呈现业绩+订单+指引三重积极信号，景气度明确上行。我们认为CDMO高景气度已经验证，CRO订单表现将逐步转化为业绩。建议关注：药明康德、康龙化成、泰格医药等。3.化学制剂：看好研发思路明确、资金利用效率高的企业，以及在特定细分赛道单点突破的创新企业。受益标的：恒瑞医药、科伦药业、丽珠集团、一品红、广生堂、京新药业、汇宇制药。4. 生物制品：主要关注核心产品放量机会和产品数据或BD预期引发的估值重估机会。受益标的：天坛生物、欧林生物、神州细胞、安科生物、我武生物、甘李药业、特宝生物等。5.医疗器械：政策与产业创新升级带来板块景气度正持续提升。受益标的：天智航-U、微创机器人-B、联影医疗、奕瑞科技、惠泰医疗、微电生理、迈普医学、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜。6.医疗服务：看好持续扩张及优质资产注入下市占率提升以及消费复苏下弹性较大的眼科、口腔行业。受益标的：爱尔眼科、固生堂。7.中药：看好受益集采有望实现较好以价换量的有佐力药业的乌灵胶囊、方盛制药的藤黄健骨片等品种，以上较大单品凭借集采身份加速医院覆盖。关注基药政策动态，新进入基药目录的药品有望实现加速增长。以及疫情诊疗相关药品高基数影响减弱，库存恢复常态水平，业绩增速有望恢复。受益标的：佐力药业、方盛制药、以岭药业、贵州三力等。Ø 风险提示：行业竞争加剧风险、集采降价超预期风险、企业外延并购落地低于预期风险、国际地缘政治风险、关税扰动风险。 请参阅附注免责声明3目录板块行情：整体表现震荡，医药主题基金规模维持高位一行业概况：创新药BD收入常态化，器械招标回暖二细分板块：创新药及产业链业绩高增，多个板块展现复苏趋势三风险提示四44一板块行情：整体表现震荡，医药主题基金规模维持高位51.1 近一年医药板块整体震荡，在一级行业排名中游Ø 2025至今医药板块快速上行后，现处震荡区间。自2025上半年经历了创新药BD驱动的行情下，医药板块于25Q3达到高点，由于BD类驱动型事件并不存在连续性，25Q4以来板块开始回调。26年开年以来，BD事件仍有催化叠加国内医保支付政策利好释放，板块经历小幅上行，整体仍处震荡。Ø 年涨幅来看，截至26/4/30，申万医药指数上涨0.12%，跑输沪深300指数3.71pct，在中信一级行业中排名第20位。图表1：2025至今医药板块震荡上行资料来源：Wind、中邮证券研究所图表2：2025年以来医药板块在申万一级行业中排名第20资料来源： Wind、中邮证券研究所请参阅附注免责声明-10.0-5.00.05.010.015.020.025.030.035.040.025/1/625/2/625/3/625/4/625/5/625/6/625/7/625/8/625/9/625/10/625/11/625/12/626/1/626/2/626/3/626/4/6%医药生物沪深3003.83%0.12%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%通信综合电子煤炭石油石化建筑材料电力设备创业板指基础化工环保有色金属机械设备公用事业建筑装饰沪深300纺织服饰国防军工轻工制造钢铁医药生物房地产家用电器计算机汽车传媒交通运输社会服务食品饮料银行农林牧渔美容护理非银金融商贸零售61.2 医药子板块中医疗服务、化学制药等表现亮眼Ø 医疗服务、化学制药表现相对较好。医疗服务板块前期估值较低，涨势相对较好，2025年初至2026/4/30涨幅为+49%，领涨医药板块。化学制药涨幅次之，为+27%。其余子行业跟涨：医疗器械+6%，医药商业+6%，生物制品+3%，中药-5%。图表3：医疗服务、化学原料药表现相对较好，其余子板块跟涨资料来源：Wind、中邮证券研究所请参阅附注免责声明-10%0%10%20%30%40%50%60%25/1/325/2/325/3/325/4/325/5/325/6/325/7/325/8/325/9/325/10/325/11/325/12/326/1/326/2/326/3/326/4/3化学制药生物制品医疗器械医药商业中药医疗服务71.3 医药板块估值水平处于历史2010年以来相对低位Ø 医药板块估值有所回调，处于相对低位。截至2026/4/30，申万医药PE（TTM）为30.26X，达到32%分位（自2010/2/5始，下同），而沪深300 PE（TTM）为13.89X；医药板块估值溢价率为117.85%，达到历史7%分位，低于历史平均溢价率189.3%，处于2010年以来的相对低位。图表4：医药板块PE（TTM）估值有所回调资料来源：Wind、中邮证券研究所请参阅附注免责声明0%50%100%150%200%250%300%350%400%0 10 20 30 40 50 60 70 80 10/2/511/2/512/2/513/2/514/2/515/2/516/2/517/2/518/2/519/2/520/2/521/2/522/2/523/2/524/2/525/2/526/2/5申万医药生物（左轴）沪深300（左轴）溢价率（右轴）81.4 医药主题基金规模25Q3创新高，整体