银谷制药并表带来新增量，盈利能力持续提升，25年股息率达5.31%

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 羚锐制药(600285) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 章钟涛 医药行业分析师 执业编号：S1500524030003 邮 箱：zhangzhongtao@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 银谷制药并表带来新增量，盈利能力持续提升，25 年股息率达 5.31% [Table_ReportDate] 2026 年 04 月 30 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年年报及 2026 年一季报。2025 年公司实现营业收入38.53 亿元（同比+10.07%），归母净利润 7.60 亿元（同比+5.11%），扣非归母净利润 7.12 亿元（同比+10.81%）。2026Q1 公司实现营业收入 11.26亿元（同比+10.32%），实现归母净利润 2.46 亿元（同比+13.61%），扣非归母净利润 2.28 亿元（同比+11.59%），经营现金流净额 2.68 亿元（同比+128.24%）。 点评： ➢ 25 年银谷制药并表带来新增量，盈利能力持续提升：①25 年银谷制药并表带来收入增量。25 年收入增速达 10%，主要得益于银谷制药的并表。从具体业务上看，25 年贴剂业务收入 21.71 亿元（同比+2.62%），片剂收入 3.71 亿元（同比+4.36%），胶囊剂收入 7.18 亿元（同比-4.55%），软膏剂收入 1.36 亿元（同比+6.44%），其他收入 4.53 亿元（同比+206.7%，主要系银谷制药的并入带动收入快速增长）。在利润方面，25 年公司扣非归母净利率提升 0.12 个百分点（达 18.47%），主要得益于毛利率提升 4.21 个百分点（达 80.03%）。毛利率提升的原因包括银谷制药并表（毛利率较高）、原材料成本下降以及收入结构变动。②26Q1 毛利率提升 1.42 个百分点。 26Q1 公司收入持续稳健增长，同时由于公司毛利率提升 1.42 个百分点（达 78.19%），带动公司 26Q1扣非归母净利率提升 0.23 个百分点（达 20.21%）。 ➢ 创新驱动提升产品价值，25 年股息率达 5.31%：①坚持创新驱动，提升产品价值。公司构建了“短、中、长”梯次化研发布局，25 年公司聚焦外用制剂及儿科用药等核心治疗领域，加速化药贴膏等仿制药品种的研发进程；同时，稳步推进通络祛痛膏、丹鹿通督片、三黄珍珠膏等已上市产品的全生命周期管理。25 年公司的通络祛痛膏、丹鹿通督片入选《中国颈椎退行性病变诊疗指南（2025）》，芬太尼透皮贴剂入选《中国成人癌痛诊疗指南（2025 版）》。②银谷制药整合顺利。25 年公司完成对银谷制药 90% 股权的收购，此次收购为公司在骨科、呼吸领域补充了鼻喷剂、吸入制剂等剂型。2025 年银谷制药 1 类创新药苯环喹溴铵鼻喷雾剂作为核心品种被纳入国内首部《鼻用抗胆碱能药物治疗过敏性鼻炎的专家共识》，并获批新增感冒相关适应症，治疗场景进一步拓宽，临床价值与市场竞争力持续提升。自 2025 年 3 月起纳入公司合并报表范围至 2025 年末，银谷制药实现营业收入 2.66 亿元，净利润 0.43 亿元，经营活动现金流量净额 0.63 亿元，对公司合并报表净利润影响金额为 0.28 亿元。③持续稳定高分红，25 年股息率达 5.31%。25年公司分红比例达 82.14%，近 3 年公司分红比例均在 70%以上，且 25年公司股息率达 5.31%。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2026-2028 年营业收入分别为 42.96 亿元、47.57 亿元、52.7 亿元，同比增速分别约为 11.5%、10.7%、10.8%， 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 实现归母净利润分别为 8.65 亿元、9.83 亿元、11.17 亿元，同比分别增长约 14%、13.6%、13.6%，对应当前股价 PE 分别约为 15 倍、13倍、11 倍。 ➢ 风险因素：中药材价格上涨超预期、产品销售不及预期、OTC 市场竞争加剧风险、产品研发进展不及预期。 [Table_Profit] 重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元) 3,501 3,853 4,296 4,757 5,270 增长率 YoY % 5.7% 10.1% 11.5% 10.7% 10.8% 归属母公司净利润(百万元) 723 760 865 983 1,117 增长率 YoY% 27.2% 5.1% 14.0% 13.6% 13.6% 毛利率% 75.8% 80.0% 80.4% 80.6% 80.8% 净资产收益率ROE% 23.5% 22.3% 24.3% 26.4% 28.4% EPS(摊薄)(元) 1.27 1.34 1.53 1.73 1.97 市盈率 P/E(倍) 17.71 16.85 14.78 13.01 11.45 市净率 P/B(倍) 4.16 3.76 3.60 3.43 3.26 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2026 年 4 月 29 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 2,458 2,280 2,571 3,000 3,496 营业总收入 3,501 3,853 4,296 4,757 5,270 货币资金 1,228 383 713 1,024 1,388 营业成本 847 770 841 922 1,010 应收票据 152 167 179 198 220 营业税金及附加 45 52 58 64 71 应收账款 319 430 412 452 496 销售费用 1,597 1,829 2,041 2,245 2,472 预付账款 12 12 13 14 15 管理费用 167 216 223 238 253 存货 435 437 466 510 558 研发费用 132 169 189 209 232 其他 310 851 788 8