Q1毛利率显著修复，高功率产品放量有望带动盈利改善

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2026 年 4 月 29 日公司披露 2025 年报及 2026 年一季报，2025年实现营收 655 亿元，同降 29%；实现归母净利润-68.8 亿元，同比转亏。26Q1 实现营收 122 亿元，同降 12%、环降 30%；实现归母净利润-13.5 亿元，同比减亏 3%、环比减亏 54%。 经营分析 组件出货稳居行业第一，26Q1 毛利率显著修复。2025 年公司实现组件出货 86.8 GW，组件出货量继续位列行业第一；报告期内光伏行业供需矛盾凸显，公司组件经营承压，2025 年光伏产品毛利率-0.82%。26Q1 公司组件出货 13.7GW，组件交付价格环比改善，带动公司销售毛利率转正至 6.16%，同比/环比分别修复 9.45/8.20 PCT；但受汇率波动、资产减值影响，公司 26Q1 仍处于亏损状态。 TOPCon 产品持续迭代，高功率产品有望带动盈利修复。公司持续推进技术升级，新一代飞虎 3 系列高端组件量产效率突破24.8%，功率最高可达 670W，有望凭借多方面优势形成溢价。公司预计 2026 年组件出货 75-85GW，其中 640W 以上高功率组件的出货占比超过 60%，技术及产品优势有望带动盈利修复。 储能系统放量贡献第二增长曲线。公司深化储能业务布局，2025 年储能产线实现规模化稳定运营，关键核心零部件自研、量产能力持续增强，全年储能系统出货量实现跨越式增长，业务规模与市场份额显著提升，连续多个季度荣登 BNEF Tier 1 一级储能厂商名录。26Q1 公司储能系统产品交付 1.42GWh，2026 年储能系统出货力争实现同比翻倍，储能产品放量有望贡献业绩增量。 坚持研发创新，AI 助力钙钛矿研发。公司 2025 年 TOPCon 电池转化效率刷新至 27.79%、N 型 TOPCon-钙钛矿叠层电池效率达34.76%，深化 TOPCon 技术领先优势。此外，公司与晶泰科技合作成立合资公司，共建全球首个“AI 决策-机器人执行-数据反馈”全闭环实验线，利用 AI 与机器人技术加速高效率、高稳定性的钙钛矿叠层电池研发，推动钙钛矿电池规模化量产。 盈利预测、估值与评级 根据我们最新的产业链价格预测，调整公司 2026-2027 年净利润预测至 2.92、35.15 亿元，新增 2028 年净利润预测 50.25 亿元。公司 TOPCon 技术全面领先，储能系统放量有望贡献业绩增量，维持“买入”评级。 风险提示 国际贸易环境恶化；下游需求不及预期；人民币汇率波动。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 92,471 65,492 74,900 86,540 94,527 营业收入增长率 -22.08% -29.18% 14.37% 15.54% 9.23% 归母净利润(百万元) 99 -6,882 292 3,515 5,025 归母净利润增长率 -98.67% -7056.11% N/A 1103.00% 42.96% 摊薄每股收益(元) 0.010 -0.688 0.028 0.342 0.489 每股经营性现金流净额 0.79 0.00 0.60 1.52 1.33 ROE(归属母公司)(摊薄) 0.31% -27.12% 1.15% 12.62% 16.02% P/E 719.08 -8.20 225.64 18.76 13.12 P/B 2.20 2.22 2.60 2.37 2.10 来源：公司年报、国金证券研究所 01,0002,0003,0004,0005,0006,0004.005.006.007.008.009.00250429250729251029260129260429人民币(元)成交金额(百万元)成交金额晶科能源沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 118,682 92,471 65,492 74,900 86,540 94,527 货币资金 27,837 30,301 27,181 27,188 32,210 37,779 增长率 -22.1% -29.2% 14.4% 15.5% 9.2% 应收款项 27,785 19,519 18,737 18,846 21,071 23,015 主营业务成本 -102,016 -85,684 -65,882 -67,919 -76,206 -82,107 存货 18,216 12,510 14,486 11,853 13,300 14,329 %销售收入 86.0% 92.7% 100.6% 90.7% 88.1% 86.9% 其他流动资产 8,774 6,461 7,624 8,495 7,804 8,118 毛利 16,665 6,787 -390 6,981 10,334 12,420 流动资产 82,611 68,790 68,027 66,383 74,385 83,241 %销售收入 14.0% 7.3% n.a 9.3% 11.9% 13.1% %总资产 62.5% 56.8% 57.7% 57.2% 59.5% 62.2% 营业税金及附加 -372 -426 -408 -449 -519 -567 长期投资 1,256 985 921 771 721 671 %销售收入 0.3% 0.5% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 40,775 44,470 36,507 34,427 35,596 35,716 销售费用 -2,609 -1,946 -1,978 -2,097 -2,250 -2,363 %总资产 30.9% 36.7% 30.9% 29.7% 28.5% 26.7% %销售收入 2.2% 2.1% 3.0% 2.8% 2.6% 2.5% 无形资产 3,051 3,006 3,211 3,292 3,359 3,433 管理费用 -2,647 -2,965 -2,185 -2,397 -2,683 -2,836 非流动资产 49,506 52,319 49,935 49,681 50,658 50,601 %销售收入 2.2% 3.2% 3.3% 3.2% 3.1% 3.0% %总资产 37.5% 43.2% 42.3% 42.8% 40.5% 37.8% 研发费用 -1,578 -719 -879 -861 -952 -945 资产总计 132,117 121,110 117,963 116,064 125,043 133,842 %销售收入 1.3% 0.8% 1.3% 1.2% 1.1% 1.0% 短期借款 9,351 7,570 10,796 12,