26Q1业绩超预期，趋势性拐点显现

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2026 年 4 月 29 日公司披露 2025 年年报和 2026 年一季报，公司2025 年实现营收 43.14 亿元（同比+7.73%），归母净利润 5.51 亿元（同比-29.46%）。公司 25 年 Q1-3 收入增速为 6.7%，Q4 提速至10.77%，26Q1 持续向上改善收入同比+18.36%、归母净利润同比+16.54%，超出市场预期。 经营分析 线上渠道高速增长，成为核心驱动引擎。2025 年公司线上销售收入达 4.51 亿元，同比大幅增长 71.49%，营收占比从 6.57%提升至10.47%。公司积极布局天猫、京东、抖音、小红书等多个线上平台，通过直播带货、社群营销等方式有效触达目标客群。同时线上盈利能力优异，毛利率稳中有升，线上渠道毛利率为 76.55%，同比提升 1.92pct，溢价能力推动线上渠道稳定盈利。后续公司将持续加码电商赛道建设，线上增长潜力有望持续释放。 线下直营稳健扩张，新品牌门店加速布局。报告期内，公司线下渠道净增 106 家门店至 1400 家，其中直营渠道收入 27.45 亿元，同比增长 6.89%，表现稳健；加盟渠道收入 10.89 亿元，同比下降4.44%，或受渠道调整影响。新品牌加速落地，多品牌矩阵初步成型。公司旗下 KENT＆CURWEN、CERRUTI 1881 等新收购品牌加速开店，已入驻北京国贸、深圳万象天地、南京德基等高端购物中心，近 20 家门店网络初步成型。 新品牌及渠道投入加大，短期利润阶段性承压。为推广新品牌及拓展线上线下渠道，公司销售费用同比增长 25.20%至 20.19 亿元。其中，广告与宣传费同比增长 55%，电商服务费同比增长 107%，装修装饰费同比增长 36%，前置性的高投入导致公司整体归母净利润出现下滑。截至报告期末，公司存货账面价值达 11.52 亿元，较期初增长 21.2%，存货周转天数为 352 天，存货增加与新品牌备货及渠道扩张有关。随着公司 26 全年继续优化品类结构，门店继续良性增长，同时费用投放精准性提升、新品牌规模效应开始显现，收入和利润增速均有望继续改善。 盈利预测、估值与评级 公司主品牌比音勒芬地位稳固，新收购的KENT＆CURWEN、CERRUTI 1881等品牌处于投入期，线上渠道进入快速发展阶段。预计26-28年 公 司 归 母 净 利 润 分 别 为 6.75/7.90/8.83 亿 元 ， 同 比+22.63%/+17.03%/+11.77%，对应PE为15/13/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险；存货积压风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 4,004 4,314 5,147 5,901 6,557 营业收入增长率 13.24% 7.73% 19.31% 14.65% 11.12% 归母净利润(百万元) 781 551 675 790 883 归母净利润增长率 -14.28% -29.46% 22.63% 17.03% 11.77% 摊薄每股收益(元) 1.368 0.965 1.183 1.385 1.548 每股经营性现金流净额 1.31 1.21 2.36 1.59 1.83 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.37% 10.25% 11.68% 12.64% 13.02% P/E 15.65 15.50 15.11 12.91 11.55 P/B 2.41 1.59 1.77 1.63 1.50 来源：公司年报、国金证券研究所 010020030040050060070080012.0014.0016.0018.0020.0022.00250428250728251028260128260428人民币（元）成交金额（百万元）成交金额比音勒芬沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 3,536 4,004 4,314 5,147 5,901 6,557 货币资金 2,160 1,547 1,379 1,728 1,978 2,198 增长率 13.2% 7.7% 19.3% 14.6% 11.1% 应收款项 413 467 501 564 647 719 主营业务成本 -756 -921 -1,075 -1,263 -1,443 -1,599 存货 708 951 1,152 1,211 1,383 1,534 %销售收入 21.4% 23.0% 24.9% 24.5% 24.4% 24.4% 其他流动资产 1,046 1,311 1,228 758 789 809 毛利 2,780 3,084 3,239 3,884 4,458 4,958 流动资产 4,327 4,275 4,261 4,262 4,797 5,258 %销售收入 78.6% 77.0% 75.1% 75.5% 75.6% 75.6% %总资产 64.3% 59.4% 55.8% 54.4% 55.4% 56.0% 营业税金及附加 -33 -36 -43 -51 -58 -65 长期投资 10 10 0 10 20 30 %销售收入 0.9% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 固定资产 584 972 1,153 1,503 1,835 2,149 销售费用 -1,312 -1,613 -2,019 -2,419 -2,762 -3,069 %总资产 8.7% 13.5% 15.1% 19.2% 21.2% 22.9% %销售收入 37.1% 40.3% 46.8% 47.0% 46.8% 46.8% 无形资产 1,204 1,176 1,323 1,333 1,314 1,295 管理费用 -277 -371 -368 -463 -531 -590 非流动资产 2,400 2,927 3,372 3,577 3,863 4,133 %销售收入 7.8% 9.3% 8.5% 9.0% 9.0% 9.0% %总资产 35.7% 40.6% 44.2% 45.6% 44.6% 44.0% 研发费用 -124 -126 -138 -165 -189 -210 资产总计 6,728 7,202 7,632 7,839 8,660 9,392 %销售收入 3.5% 3.2% 3.2% 3.2% 3.2% 3.2% 短期借款 212 260 322 390 639 740 息税前利润（EBIT） 1,034 938 671 786 918 1,024 应付款项 405 581 484 623 711 789 %销售收入 29.2% 23.4%