生物柴油与生物基材料协同增长，SAF即将进入试产

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 卓越新能（688196.SH） 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 刘红光 石化行业联席首席分析师 执业编号：S1500525060002 邮箱：liuhongguang@cindasc.com 胡晓艺 石化行业分析师 执业编号：S1500524070003 邮箱：huxiaoyi@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 生物柴油与生物基材料协同增长，SAF 即将进入试产 [Table_ReportDate] 2026 年 4 月 28 日 [Table_Summary] 事件：2026 年 4 月 27 日晚，卓越新能发布 2025 年度报告和 2026 年第一季度报告。 2025 年，公司实现营收 28.76 亿元，同比-19.29%；实现归母净利润 1.55亿元，同比+3.71%；扣非后归母净利润 1.56 亿元，同比+15.92%。实现基本每股收益 1.28 元，同比+3.23%。实现经营现金流净额-0.90 亿元，同比-175.66%。 其中，2025 年第四季度，公司单季度营业收入 5.33 亿元，同比-9.44%，环比-48.25%；单季度归母净利润-0.13 亿元，同比-122.63%，环比-125.64%；单季度扣非后净利润-0.03 亿元，同比-106.19%，环比-105.82%。 2026 年第一季度，公司单季度营业收入 6.78 亿元，同比-4.38%，环比+27.04%；单季度归母净利润 0.30 亿元，同比-50.86%；单季度扣非后净利润 0.29 亿元，同比-49.40%。 点评： ➢ 生物质材料高增长，25 年公司盈利韧性显著强于收入下滑。25 年公司收入下滑，主要受主业生物柴油产销量下降影响。同时，公司利润同比增长主要得益于：1）公司对生物柴油板块的原料采购成本等进行合理控制，板块毛利率提升 3.16pct 至 9.11%；2）去年 4 月高毛利产品天然脂肪醇投产放量，25 年该板块实现毛利率 26.62%；3）工业甘油涨价带来的毛利率大幅提升，25 年板块毛利率提升 23.13pct 至 64.10%。另外期间费用方面，25 年公司财务费用及销售费用分别提升 0.23、0.18亿元，主要受仓储费用增加、利息费用上升及汇兑损益变动影响所致。25 年公司经营性净现金转负主要是存货占用经营性资金上升所致。 ➢ 26Q1 公司净利润同比下滑，我们推测盈利下滑主因废油脂成本上升、人民币汇率走强影响。同花顺 iFinD 数据显示，Q1 福建生物柴油出口量为 7.43 万吨，同比+0.29 万吨；Q1 福建出口加权均价为 8172.16 元/吨，同比+64.13 元/吨。根据百川盈孚数据，Q1 地沟油市场均价 6413元/吨，同比+404 元/吨。 ➢ 国内外新项目稳步推进。国内方面，公司年产 5 万吨天然脂肪醇项目已在去年 4 月顺利投产，年产 10 万吨烃基生物柴油（HVO/SAF）生产线已完成建设并通过竣工验收，目前在进行设备调试工作，于 2026 年第二季度进入试生产阶段。海外方面，泰国年产 30 万吨酯基生物柴油生产线于 2026 年 1 月取得开工许可并启动开工建设，新加坡年产 10 万吨酯基生物柴油生产线已完成住建手续报批，将于近期启动开工建设；泰国、菲律宾、沙特和印尼废弃油脂回收项目正按计划推进各项相关工作。 ➢ 盈利预测与投资评级：我们预测公司 2026-2028 年归母净利润分别为2.38、3.88 和 4.64 亿元，同比增速分别为 54.3%、62.8%、19.5%，EPS分别为 1.87、3.05 和 3.65 元/股，按照 2026 年 4 月 28 日 A 股收盘价对应的 PE 分别为 28.30、17.39 和 14.54 倍。考虑到公司海内外产能扩 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 展计划，2026-2028 年公司有望实现较大业绩增长空间，我们维持对公司的“买入”评级。 ➢ 风险因素：政策风险；产品和原材料价格波动风险；市场竞争风险；产能扩张风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元) 3,563 2,876 3,383 4,478 5,665 增长率 YoY% 26.7% -19.3% 17.6% 32.4% 26.5% 归属母公司净利润(百万元) 149 155 238 388 464 增长率 YoY% 89.6% 3.7% 54.3% 62.8% 19.5% 毛利率（%） 7.1% 11.2% 14.7% 16.7% 15.9% 净资产收益率ROE% 5.3% 4.8% 7.2% 10.7% 11.8% EPS(摊薄)(元) 1.17 1.22 1.87 3.05 3.65 P/E 45.27 43.65 28.30 17.39 14.54 P/B 2.42 2.12 2.03 1.86 1.72 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测；股价为 2026 年 4 月 28 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 1,878 2,588 2,548 2,688 2,836 营业总收入 3,563 2,876 3,383 4,478 5,665 货币资金 264 319 353 455 676 营业成本 3,310 2,553 2,886 3,730 4,765 应收票据 2 2 2 2 2 营业税金及附加 35 32 34 45 57 应收账款 47 6 5 7 7 销售费用 77 95 101 134 170 预付账款 8 23 23 26 29 管理费用 56 55 64 85 108 存货 953 1,394 1,311 1,347 1,270 研发费用 121 114 135 179 227 其他 605 844 854 851 853 财务费用 -42 -19 42 35 28 非流动资产 1,689