上网电价下行拖累单季业绩，水电密集投产红利属性凸显

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 国电电力(600795.SH) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 邢秦浩 电力公用分析师 执业编号：S1500524080001 联系电话：010-83326712 邮 箱：xingqinhao@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 上网电价下行拖累单季业绩，水电密集投产红利属性凸显 [Table_ReportDate] 2026 年 4 月 29 日 [Table_Summary] 事件：2026 年 4 月 28 日晚，国电电力发布 2026 年一季报。2026 年 Q1 公司实现营业收入 391.69 亿元，同比-1.62%，环比-4.95%；实现归母净利润13.98 亿元，同比-22.79%，环比+3.61%；扣非后归母净利润 13.58 亿元，同比-15.55%，环比+12.13%。经营活动现金流量净额 88.54 亿元，同比-36.88%，环比-14.79%。 点评： ➢ 整体经营情况：供需宽松量价均走低，新能源装机电量持续增长。电量方面，25 年公司火电机组密集投产，26Q1 公司发电量同比上升。2026Q1 公司上网电量实现 1004.26 亿千瓦时，同比+5.78%，环比-10.53%。其中，火电上网电量 830.72 亿千瓦时，同比+6.51%，环比-10.16%；水电上网电量 73.51 亿千瓦时，同比+2.24%，环比-24.84%；风电上网电量 53.14 亿千瓦时，同比-7.02%，环比-4.29%；光伏上网电量 46.89 亿千瓦时，同比+16.12%，环比+ 5.25%。2025-2026Q1 公司合计新增投产火电约 800 万千瓦，火电电量同比增幅较为可观。但因26Q1 来风较弱，公司风电电量出现明显下滑。电价方面，受全国多地电价下行影响，公司 Q1 电价有所降低。2026Q1 公司实现平均上网电价 395.48 元/千千瓦时，同比-7.04%，环比-4.57%。装机方面，截至2026 年 3 月 31 日，公司合并报表口径控股装机容量 12794.91 万千瓦，其中火电 8267.3 万千瓦，水电 1519.06 万千瓦，风电 1062.23 万千瓦，光伏 1946.32 万千瓦。Q1 单季度公司火电控股装机容量增加 40万千瓦，水电增加 6 万千瓦，新能源控股装机容量增加 70.05 万千瓦。 ➢ 单季业绩：电价下行拖累营收及投资收益，Q2 煤价逐步上行“煤电一体”优势有望逐步凸显。2026Q1，因全国范围内交易电价持续下行，公司营业收入同比-1.62%，同时投资收益同比-39.61%（因重要合营联营企业以火电企业为主）。由于公司燃料来源主要为集团内部供给，煤炭长协比例较高。此种煤电一体经营模式虽在煤价高企时有利于平抑成本端波动，但也存在煤价下行时长协煤价弹性不及现货煤价，进而导致公司成本端让利空间相对较小，因而导致公司单季营业成本基本持平（+0.20%）。展望 2026 年，我们认为本轮电价下降或将对火电行业合理收益造成超预期冲击；随着 Q1 以来煤价中枢企稳回升，过去两年“煤价下降-电价下降”的恶性循环有望于 2027 年结束。我们持续看好火电实现“困境反转”，背靠集团煤炭保障的公司“煤电一体”优势有望逐步凸显，业绩有望攀登新台阶。 ➢ 成长及分红：大渡河水电进入密集投产期，高股息红利价值凸显。机组建设方面，截至 2025 年底，公司在建火电项目 345 万千瓦，在建水电项目 566.65 万千瓦，公司后续项目投产接续，大渡河在建水电有望于“十五五”期间迈入密集投产期。分红方面，公司 2025-2027 年三年分 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 红规划已经公布，年度现金分红不低于归母净利润的 60%，同时每股分红不低于 0.22 元（含税）。以每股最低现金分红计算，公司当前股息率为 4.47%（以 2026 年 4 月 28 日收盘价计算），股息率处于较高水平，稳健红利价值凸显。 ➢ 盈利预测及评级：国电电力行业地位、股东背景、资产质量、发展格局等多方面在业内处于领先地位。1）行业地位：公司作为五大发电集团之一的核心常规能源上市公司，火电装机位居市场第二位，体量较大；2）股东背景：公司背靠国家能源集团，煤炭供给保障较强，火电板块成本端管控能力突出；3）资产质量：公司火电机组以 60 万千瓦以上的大机组为主，质地较优，且技改投入多调节能力强；4）发展格局：公司已经实现以煤电发电为主，水风光多业务板块协同发展格局，稳健经营的同时又具装机增长潜力。我们调整公司 2026-2028 年归母净利润的预测分别为 60/27/76.20/87.48 亿元，对应 2026 年 4 月 28 日收盘价的 PE 分别为 14.56/11.52/10.03 倍。维持公司“买入”评级。 ➢ 风险因素：电价超预期下行；项目建设进度不及预期，电力市场化改革推进不及预期。 重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 179,182 170,244 175,073 175,196 177,169 同比(%) -1.0% -5.0% 2.8% 0.1% 1.1% 归属母公司净利润（百万元） 9,831 7,161 6,027 7,620 8,748 同比(%) 75.3% -27.2% -15.8% 26.4% 14.8% 毛利率(%) 14.2% 15.5% 10.2% 10.5% 11.7% ROE(%) 17.5% 12.0% 9.7% 12.3% 14.1% EPS（摊薄）（元） 0.55 0.40 0.34 0.43 0.49 P/E 8.93 12.25 14.56 11.52 10.03 P/B 1.57 1.48 1.42 1.42 1.42 EV/EBITDA 8.57 8.26 10.23 9.57 8.58 资料来源：iFind，信达证券研发中心预测。注：截至 2026 年 4 月 28 日收盘价。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 62,795 58,923 57,859 57,792 59,227 营业总收入 179,182 170,244 175,073 175,196 177,169