富安娜：2025年呈现经营压力，26Q1经营呈现改善迹象

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com1证券研究报告公司研究[Table_ReportType]公司点评报告[Table_StockAndRank]富安娜(002327.SZ)投资评级上次评级[Table_Author]姜文镪 新消费行业首席分析师执业编号：S1500524120004邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com刘田田 纺织服饰行业联席首席分析师执业编号：S1500525120001邮箱：liutiantian@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031[Table_Title]富安娜：2025 年呈现经营压力，26Q1 经营呈现改善迹象[Table_ReportDate]2026 年 4 月 28 日事件： 富安娜发布 2025 年年报及 2026 年一季报。2025 年公司实现收入25.85 亿元（-14.16%），归母净利润 3.36 亿元（-37.95%），扣非归母净利润 2.98 亿元（-41.01%）；2025Q4 公司实现收入 9.58 亿元(-14.75%)，归母净利润 1.77 亿元(-29.04%)，扣非归母净利润 1.52 亿元(-37.42%)。2026Q1 实现收入 6.13 亿元（+14.30%），归母净利润 0.65 亿元（+15.10%），扣非归母净利润 0.61 亿元（+24.18%）。25 年经营承压，26Q1 改善明显。公司拟每 10 股派发现金红利 3.85 元（含税），分红率(含回购等)约 100%，延续高分红传统。点评：25 年经营压力较大，Q1 收入利润双位数改善。 2025 年公司收入同比降 14.16%，主要受线下渠道销售疲软及主动去库存影响。2025 年公司进行了全渠道库存清理，我们推测至 2025 年底渠道库存已回归正常偏低水平，为将来业务发展打下良好基础。2026Q1 收入/归母净利润同比分别增长14.30%/15.10%，扣非净利润增长 24.18%，经营呈现改善迹象。分渠道看，线上韧性较强，加盟渠道规模有所收缩。2025 年线上收入 11.47亿元（+2.37%），占比提升至 44.38%（+7.17pct），毛利率 50.21%（-0.05pct），公司电商渠道注重利润考核；直营收入 6.63 亿元（-9.83%），毛利率 63.01%（-4.85pct），门店 494 家（净开 9 家），年均单店销售收入 134.30 万元，较去年同期下降 11.47%，我们推测年均单店收入受到新店爬坡效应影响；加盟收入 4.64 亿元（-44.51%），毛利率 48.80%（-6.77pct），门店 899家（净关 88 家），经销门店经营压力较大。团购及其他渠道收入 3.10 亿元（+0.12%）。分产品看，套件类/被芯类/枕芯类/其他类收入分别为10.32/10.13/2.04/3.37 亿元，同比-13.61%/-15.60%/-5.90%/-15.96%，毛利率亦有影响。毛 利率 承压 ，费 用率 结构 性变 化。 2025 年公司 整体毛利率 53.20%（-2.85pct）。期间费用率 38.01%（+1.75pct），其中销售费用率 32.40%（+4.77pct），我们推测主要因收入规模下降导致费用刚性占比提升，以及电商内容运营、直播矩阵建设投入增加；管理费用率 3.36%（-0.17pct）；研发费用率 2.62%（-0.55pct）；财务费用率-0.37%（+0.19pct），存款利息收入减少。2026Q1 毛利率 52.31%（同比-2.16pct），延续承压态势；期间费用率 38.46%（同比-4.88pct），费用优化带动利润表现较好。现金流表现亮眼，库存改善。 2025 年经营活动现金流净额 5.58 亿元（+52.5%），现金流明显好于报表利润，效益质量高。2025 年库存清理成效显著， 2025 年末存货 7.04 亿元，同比-7.73%，我们预计渠道库存优化更多。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com2公司 2026 年将立足有质量的增长：（1）构建新型经销商合作关系，赋能渠道提升终端运营能力，打造可持续发展的渠道生态。（2）实施全国性品牌形象焕新计划，打造具有标杆意义的品牌体验中心。（3）产品端，通过产品矩阵的形式推出大单品，打造线下爆品及布局线上渠道专属大单品，实现多渠道突破。盈利预测：我们预计 2026-2028 年归母净利润分别为 4.02/4.62/5.24 亿元，对应 PE 为 15.24X/13.23X/11.67X 倍。风险提示： 终端消费需求复苏不及预期风险，加盟渠道拓展不及预期风险，原材料价格波动风险。[Table_ReportClosing][Table_Profit]重要财务指标2024A2025A2026E2027E2028E营业总收入(百万元)3,0112,5853,0293,3983,688增长率 YoY %-0.6%-14.2%17.2%12.2%8.5%归属母公司净利润(百万元)542336402462524增长率 YoY%-5.2%-38.0%19.4%15.1%13.4%毛利率%56.1%53.2%53.8%53.8%53.8%净资产收益率ROE%13.9%9.1%10.8%12.4%14.0%EPS(摊薄)(元)0.650.400.480.550.63市盈率 P/E(倍)11.2818.1915.2413.2311.67市净率 P/B(倍)1.571.661.651.641.63资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2026 年 4 月 28 日收盘价请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com3[Table_Finance]资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2024A2025A2026E2027E2028E会计年度2024A2025A2026E2027E2028E流动资产2,9492,3332,5082,7082,787营业总收入3,0112,5853,0293,3983,688货币资金470460551610600营业成本1,3231,2101,4001,5701,702应收票据00000营业税金及附加3234394448应收账款548327369414452销售费用8328389091,0131,088预付账款6037334032管理费用10687106119118存货763704766849913研发费用956891102111其他1,107805790793791财务费用-17-102-1-3非流动资产2,0072,3502,1562,0291,984减值损失合计-296-22-21-20长期股权投资00000投资净收益201191011固定资产（合计）1,160978963915864其他2336212425无形资产9390878481营业利润652412490565641其