2025年年报及2026年一季报点评：收入增长亮眼，AI商业化取得进展

证券研究报告·公司点评报告·游戏Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 昆仑万维（300418） 2025 年年报及 2026 年一季报点评：收入增长亮眼，AI 商业化取得进展 2026 年 04 月 28 日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 证券分析师 周良玖 执业证书：S0600517110002 021-60199793 zhoulj@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 49.60 一年最低/最高价 30.51/72.09 市净率(倍) 4.72 流通A股市值(百万元) 62,222.74 总市值(百万元) 62,265.70 基础数据 每股净资产(元,LF) 10.50 资产负债率(%,LF) 22.68 总股本(百万股) 1,255.36 流通 A 股(百万股) 1,254.49 相关研究 《昆仑万维(300418)：2025 年三季报点评：收入增长亮眼、同环比扭亏为盈，AI 全产业链布局持续取得进展》 2025-11-02 《昆仑万维(300418)：2025 年中报点评：收入增长亮眼亏损显著收窄，AI全产业链布局持续取得进展》 2025-08-28 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 5,662 8,198 10,247 12,378 14,717 同比（%） 15.20 44.78 24.99 20.79 18.90 归母净利润（百万元） (1,594.80) (1,592.73) (1,109.92) (585.72) (7.04) 同比（%） (226.74) 0.13 30.31 47.23 98.80 EPS-最新摊薄（元/股） (1.27) (1.27) (0.88) (0.47) (0.01) P/S（现价&最新摊薄） 11.00 7.60 6.08 5.03 4.23 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：2025 年公司实现营收 81.98 亿元，同比增长 44.78%，归母净利润为-15.93 亿元，与上年同期基本持平，扣非归母净利润-17.25 亿元。2026 年一季度实现营收 25.70 亿元，同比增长 45.69%，归母净利润-8.87亿元，与上年同期基本持平，扣非归母净利润-8.91 亿元。收入端增长强劲，主要得益于短剧及 AI 业务商业化加速，但战略性的高研发与高销售投入使利润端仍在承压，2025 年业绩略低于我们此前预期。 ◼ 短剧与 AI 业务成为核心增长引擎。2025 年公司 AGI 与 AIGC 业务商业化取得重要进展。分业务板块看，1）天工 AI 板块 2025 年实现收入23.69 亿元，同比大增 251.74%，成为公司第二大收入支柱。其中短剧和AI 短剧平台业务表现尤为亮眼，全年收入 16.17 亿元，同比激增864.92%，截至 2025 年 12 月，月流水近 3600 万美元，ARR 超 4 亿美元，已形成稳定的商业化基本盘。AI 软件技术业务收入 2.05 亿元，同比增长 430.86%。2）Opera2025 年实现收入 43.79 亿元，同比增长 28.11%，作为公司现金牛业务，持续稳健增长，Opera 系列浏览器正全面向 AI 原生平台演进。3）StarMaker2025 年收入 10.59 亿元，同比略降 3.97%。 ◼ 高研发与高销售投入导致利润端承压，但为长期发展构筑壁垒。2025 年公司归母净利润为-15.93 亿元，处于战略性投入期。利润端承压的主要原因：1）研发投入持续加码，全年研发费用 16.76 亿元，同比增长 8.6%，用于巩固视频模型 SkyReels、音乐模型 Mureka 等核心技术在全球的领先地位。2）市场推广力度显著加大，全年销售费用 41.82 亿元，同比大增 81.53%，主要用于为短剧、AI 音乐等新产品获取用户和流量。这两项战略性投入虽然短期内拖累了利润，但已帮助公司构建起差异化的技术壁垒，并推动了用户规模与流水的快速提升。 ◼ AI 全产业链布局领先，多模态模型与应用生态协同效应初显。公司已构建起“四大 SOTA 模型（视频、音乐音频、世界模型、基座文本与多模态）+五大核心应用（短剧、音乐、游戏、SuperAgent、社交）”的完整 AI 生态。近期，SkyReels-V4 和 Mureka V8 在 Artificial Analysis 等国际权威榜单中斩获多项全球第一，技术实力获国际认可。 ◼ 盈利预测与投资评级： 考虑到公司仍处于 AI 业务的战略投入期，研发与市场费用预计将维持高位，但收入增长潜力大，我们调整 2026-2027年盈利预测，预计 2026/2027/2028 年营业收入分别为 102/124/147 亿元（2026/2027 年前值为 104/122 亿元），EPS 为-0.88/-0.47/-0.01 元（2026/2027 年前值为-0.34/0.08 元），当前股价对应 2026/2027/2028 年PS 分别为 6/5/4 倍。看好公司 AI 技术全球领先及商业化加速兑现，有望逐步实现盈利，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：AI 进展不及预期，经营性业务不及预期，行业监管风险。 0%11%22%33%44%55%66%77%88%99%110%2025/4/282025/8/272025/12/262026/4/26昆仑万维沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 昆仑万维三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 4,855 3,725 3,772 4,460 营业总收入 8,198 10,247 12,378 14,717 货币资金及交易性金融资产 3,400 1,918 2,048 2,347 营业成本(含金融类) 2,574 3,385 4,314 5,334 经营性应收款项 1,262 1,530 1,490 1,791 税金及附加 6 10 12 15 存货 15 3 20 9 销售费用 4,182 4,765 4,951 5,151 合同资产 0 0 0 0 管理费用 1,264 1,537 1,857 2,207 其他流动资产 178 274 213 313 研发费用 1,676 1,742 1,857 1,987 非流动资产 15,379 15,430 15,533 15,604 财务费用 81 0 30 23 长期股权投资 1,109 1,109 1,109 1,109 加:其他收益 23 31 37 44 固定资产