营销传播行业：SMB需求有望催生营销SaaS行业龙头

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 32 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Page] 行业专题研究|营销传播 2020 年 3 月 8 日 证券研究报告 [Table_Title] 营销传播行业 SMB 需求有望催生营销 SaaS 行业龙头 [Table_Author] 分析师： 旷实 分析师： 叶敏婷 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE.no: BNV294 SAC 执证号：S0260519110001 010-59136610 021-60759783 kuangshi@gf.com.cn yeminting@gf.com.cn 请注意，叶敏婷并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点：  营销 SaaS 化是趋势，市场渗透率提升空间大。根据艾瑞咨询的预测，到 2019 年国内营销云市场规模预计将达 137 亿元，未来仍将保持高速增长。我们认为行业发展的主要驱动力来自于三个方面：（1）营销数字化同时销售线上化，营销行为以及销售数据在线上沉淀，为营销 SaaS 积累数据资源。（2）中小广告主对于营销服务的需求一直存在，对于专业服务的付费意愿也在增强，有望拉动营销 SaaS 化。（3）互联网流量红利消失，从厂商自身发展角度来看，也在不断探索从 2c 到 2b 商业模式的切换，有动力推出营销 SaaS 产品。  营销 SaaS 满足广告主从内容创意到最终广告投放全环节需求。销售渠道的决定 SaaS 厂商销售费用，产品本身决定客单价以及续费率，两者共同决定 SaaS 盈利能力。一个成功的 SaaS 产品则至少需要满足两个准则：（1）长期盈利问题，单位经济效益=LTV:CAC，至少要大于 3；（2）盈利与现金流的实现时间问题，也就是获客成本回收周期要小于 12 个月，Mouths to recover CAC＜12。我们认为营销 SaaS 企业想要实现盈利，一是要降低获客成本，这个环节的关键在于销售能力的提升；二是要在于提高客户的生命周期价值，也就是提升客单价并且降低客户流失比例，这个环节的关键在于产品能力，优质产品才能驱动用户的持续性付费。  海外龙头公司持续高增长，市场给予高估值倍数：（1）Salesforce：公司业务从 CRM 起步，在内生+外延并购支撑下自 2005 年 IPO 以来整体营收年复合增速超过 30%，在外延并购上，方向注重产品以及技术两条线，当前已进入稳定盈利期。（2）HubSpot：专注中小企业市场，首创集客营销理念，通过引流→转化→成交→持续口碑营销实现获客到用户留存，并推出合伙人制度扩大产品销售网络，产品以及销售渠道的双重支撑下经营效益持续向好。估值方面，海外市场对于营销 SaaS 企业多采用 PS 估值方法，龙头企业 PS（TTM）在 8-12X。  投资建议：相比海外营销 SaaS 市场，国内营销行业 SaaS 仍处于起步阶段，尚未形成行业龙头。在国家对于云计算等产业发展的鼓励之下，营销服务的云化将会持续推进。我们认为未来主流的参与者将会包含四类：（1）海外企业入华，产品以及技术能力是优势，同时国内合作方也有望持续受益；（2）软件公司以及互联网巨头，技术以及数据资源是优势；（3）广告营销企业，客户资源以及客户服务经验是优势；（4）垂直领域 SaaS 企业，围绕电商领域以及社交媒体的营销云服务商。建议关注蓝色光标（已发布“蓝标在线”营销 SaaS 平台）、华扬联众等；垂直领域 SaaS 服务商微盟等。  风险提示：（1）数据安全问题;（2）国内 SaaS 行业渗透率提升较慢；（3）行业竞争加剧。 [Table_Report] 相关研究： 营销传播行业:品牌广告：广度、深度、强度三维度定义价值，持续看好楼宇广告及大屏广告 2019-09-15 营销传播行业:出海系列深度之二：营销服务商，中国移动互联网出海淘金热下的卖水人 2019-07-16 营销传播行业:19Q1 广告行业总结：需求承压，宏观经济及投放结构变迁 2019-06-03 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 32 [Table_PageText] 行业专题研究|营销传播 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 蓝色光标 300058.SZ 人民币 7.40 2020/2/25 买入 8.97 0.30 0.26 24.67 28.46 16.3 12.7 9.4 8.9 分众传媒 002027.SZ 人民币 5.44 2020/2/28 买入 6.2 0.13 0.17 42.58 31.98 32.9 25.1 13.8 13.4 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 rMsOpNuMxP9PcMaQtRnNpNpPfQrRpMfQpPvMbRqRoQvPtOmMuOoPyQ 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 32 [Table_PageText] 行业专题研究|营销传播 目录索引 一、营销 SAAS 行业 .......................................................................................................... 6 （一）中小广告主营销需求驱动之下，营销云化是趋势 ............................................ 6 （二）国内营销 SAAS 进入高速发展阶段，海外进入成熟阶段 ................................. 9 二、营销 SAAS 商业模式以及盈利模式 ........................................................................... 10 （一）商业模式：从获客到付费到留存，提供营销一站式服务 ............................... 10 （二）盈利模式：“用户付费+留存”以覆盖高获客成本，持续性付费是关键 ......... 11 三、海外典型公司 ..............................................................................................