2025年报点评：2025顺利收官，主业增速稳健

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 15 日 证 券研究报告•2025 年 报点评 持有 （ 维持） 当前价： 7.45 元 恒顺醋业（600305） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 2025 顺利收官，主业增速稳健 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 11.06 流通 A 股(亿股) 11.03 52 周内股价区间(元) 7.3-8.45 总市值(亿元) 82.54 总资产(亿元) 43.44 每股净资产(元) 3.04 相 关研究 [Table_Report] 1. 恒顺醋业（600305）：Q3 主业维持稳健增速，盈利能力持续改善 (2025-11-07) 2. 恒顺醋业（600305）：Q2 收入有所承压，盈利能力有所改善 (2025-09-08) 3. 恒顺醋业（600305）：Q4 收入端环比改善，期待后续改革成效 (2025-04-29) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025 年报，全年实现营收 22.9 亿元，同比+4.1%；实现归母净利润 1.4亿元，同比+12.8%；其中 25Q4实现营收 6.6亿元，同比-0.9%，实现归母净利润 0.02 亿元，去年同期为 0.07 亿元，同比-73.6%。  醋类主业增长稳健，其他产品实现高增。分业务看，25 年醋类实现收入 13.2亿元，同比+4.4%，其中全年量价增速分别为+7.2%/-2.6%；酒类与酱类业务分别实现收入 3.0/1.7亿元，同比分别-7.6%/-3.3%；其他产品实现收入 4.7亿元，同比+46.7%。全年来看，醋类凭借品牌优势维持稳健增速，新品系列放量带动销量提升；受市场竞争加剧拖累酱类与酒类业务收入均有所承压；其他产品实现高增。分渠道看，25全年公司线上/线下渠道收入增速分别为+8%/+10.4%，线下渠道受益于公司渠道精耕实现稳健增长。分区域看，25 全年北部/东部/苏北/苏南/西南/中部战区收入分别同比+13.7%/+7.1%/+2.3%/+17.6%/-2.3%/+0.3%，苏南大本营及北部战区表现突出。  毛利率虽有承压，净利率小幅改善。2025年公司毛利率为 32.4%，同比-2.3pp；其中 25Q4毛利率为 20.4%，同比-10.9pp。25年毛利率下滑主要由于部分低毛利产品占比增加所致。费用率方面，2025 年公司销售费用率同比 -1.4pp 至16.5%，主要系公司积极控制广宣费投力度；25 年管理费用率同比-0.9pp 至4.3%，内部管理降费提效助力全年管理费率下行。综合来看，25全年公司净利率为 6.2%，同比+1.1pp。  内部改革持续深化，后续业绩改善值得期待。展望未来：1）公司将落实国企深化改革提升行动，持续优化组织结构，打造市场化薪酬绩效体系并建立全员营销推广激励政策；2）坚持聚焦大单品策略，推动“醋、酒、酱”三大品类同步发展，扩大主力市场品牌优势，增强全国市场的品牌地位。3）加大渠道拓展力度，推进餐饮、电商产品规划和渠道建设，依据市场体量匹配专项政策资源赋能发展，增强渠道竞争力。随着后续公司内部改革不断深化，产品结构及渠道开拓持续理顺，中长期公司稳健增长值得期待。  盈利预测与投资建议：预计 2026-2028 年 EPS 分别为 0.16元、0.18元、0.19元，对应动态 PE 分别为 46 倍、41 倍、38 倍，维持“持有”评级。  风险提示：全国化开拓不及预期风险，市场竞争格局恶化风险，食品安全风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 2286.54 2470.41 2658.00 2848.63 增长率 4.13% 8.04% 7.59% 7.17% 归属母公司净利润（百万元） 143.64 179.09 199.04 215.65 增长率 12.80% 24.68% 11.14% 8.34% 每股收益 EPS（元） 0.13 0.16 0.18 0.19 净资产收益率 ROE 4.22% 5.11% 5.57% 5.91% PE 57 46 41 38 PB 2.45 2.38 2.33 2.29 数据来源：Wind，西南证券 -6%1%7%14%20%27%25/425/625/825/1025/1226/226/4恒顺醋业 沪深300 恒 顺醋业（600305） 2025 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随着 C 端消费需求持续复苏，公司镇江香醋品牌形象深入人心，叠加公司持续加 大 对 外 埠 市 场 及新 兴 渠 道 的 铺货 力 度 ， 食 醋品 类 有 望 实 现恢 复 性 增 长 ，我 们 预测2026-2028 年公司醋类销量增速分别为 4%、4%、4%；吨价增速分别为 3%、2%、1%。 假设 2：随着公司不断贯彻“醋、酒、酱”三大品类同步发展战略，叠加公司在宣传方面强化“恒顺等于调味品，但不等于醋”的品牌认知，酒类及酱类产品有望持续放量，我们预测 2026-2028 年公司酒类销量增速分别为 1%、1%、1%；2026-2028 年酱类销量增速分别为 1%、1%、1%。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2025A 2026E 2027E 2028E 醋类业务 收入 1321.1 1415.2 1501.2 1576.9 增速 4.38% 7.12% 6.08% 5.04% 毛利率 46.27% 47.57% 48.34% 48.85% 酒类业务 收入 303.5 309.6 315.9 322.2 增速 -7.60% 2.01% 2.01% 2.01% 毛利率 31.90% 31.90% 31.90% 32.24% 酱类业务 收入 174.0 184.6 195.7 207.6 增速 -3.34% 6.05% 6.05% 6.05% 毛利率 2.39% 6.11% 9.68% 13.55% 其他业务 收入 487.9 561.0 645.2 742.0 增速 15.69% 15.00% 15.00% 15.00% 毛利率 5.84% 10.00% 10.00% 10.00% 合计 收入 2286.5 2470.4 2658.0 2848.6 增速 7.17% 8.04% 7.59% 7.17% 毛利率 32.39%