信息技术行业存储器产业：疫情对DRAM影响研判，服务器需求依然夯实，供需结构仍未转换

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 15 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Page] 行业专题研究|信息技术 2020 年 2 月 28 日 证券研究报告 [Table_Title] 存储器产业 疫情对 DRAM 影响研判：服务器需求依然夯实，供需结构仍未转换 [Table_Author] 分析师： 张晓飞 分析师： 蒲得宇 SAC 执证号：S0260519010005 SFC CE.no: BND704 SAC 执证号：S0260519030002 SFC CE.no: BNO719 010-59136696 852-37192085 zhangxiaofei@gf.com.cn jeffpu@gfgroup.com.hk [Table_Summary] 核心观点：  疫情前 DRAM 位元供需缺口为 5.4%。根据 DRAMeXchange 数据，疫情前 20 年 DRAM 位元供给增速为 12.2%，需求增速为 17.6%，供需缺口为 5.4%（供需缺口是 14 年以来最大的一次）。  需求端：悲观预期下，DRAM 位元供需缺口仍有 3.3%。从 DRAM 位元需求结构来看，排名前三的智能手机、企业服务器与 PC 占 19 年位元总量（154.9GB）的比例分别为 32.7%（50.7GB）、23.4%（36.2GB）、13.1%（20.3GB）。疫情前 DRAMeXchange 预计 20 年智能手机、企业级服务器、PC 同比增速分别为 0.1%、3.8%、-0.7%，当前我们假设：（1）本次疫情对全年智能手机与 PC 出货量增速的影响分别为-1%、-4%；（2）由于美系数据中心的需求保持强劲（预计 1Q20 信骅营收同比增速将达到 44%），此外，根据 Intel 业绩会指引，我们预期 Intel 的 Ice Lake 平台将于今年 4 季度初量产，基于此，我们将 20 年服务器出货量增速由 3.8%上修至 6.8%。根据以上假设测算得到全球 DRAM 位元需求增速将由疫情前的 17.6%收窄至 16.4%，但这一数字仍显著高于12.2%的供给增速（假设疫情不会对供给端造成明显扰动）。即使在悲观预期下（疫情对智能手机出货量增速的影响为-3%），DRAM 位元增速也仅降至 15.5%，供需缺口仍有 3.3%（对比 17-18 年 DRAM 在供需缺口分别为3.8%、2.3%的情况下价格翻番）。  供给端：韩国本土前端生产制造环节受疫情冲击概率较小。从供给端来看，尽管三星与海力士一半以上（51%）产能分布在韩国本土，但由于半导体前端自动化程度较高，其生产制造并不会因疫情而停工（如在疫情期间武汉的半导体与面板产业前端也未停工），而后端模组在韩国本土的比例又偏低，故生产制造环节受疫情的影响较低。然由于：（1）当前服务器拉货力道仍在持续；（2）疫情对物流环节造成一定程度影响，交期已有延长态势；3）智能机 DRAM 库存已降至较低水位，（服务器和智能机）DRAM 价格近日反呈持续上扬态势。  继续看好美光科技（MU.O）与西部数据（WDC.O）。综上，疫情对当前 DRAM 需求端产生阶段性扰动，DRAM位元需求缺口也呈收窄态势，然（即使在智能手机出货量同比下滑 2.9%的悲观预期下）20 年 DRAM 位元供需结构仍未转换且产业需求基础依然夯实（服务器拉货动能仍在持续提升，详见图 3 我们对信骅季度收入增幅的预估）。我们继续看好美光科技（MU.O）与西部数据（WDC.O），对应合理价值分别为 72.8 美元/股（请见 12/22美光科技报告：报价止跌先于预期，新一轮涨价帷幕或将开启）、83.8 美元/股（请见 12/30 西部数据报告：服务器拉货动能不减，公司重回上升通道）。  风险提示。COVID-19 发展超出预期的风险，中美贸易格局改变的风险，存储器价格波动超出预期的风险。 相关研究： 【广发海外】存储器产业：铠侠再报火警，存储器价格弹性或将进一步放大 2020-01-08 【广发海外】存储器产业：美光 1z nm 性能提升显著，游戏机市场下半年料将发力 2019-12-22 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 15 [Table_PageText] 行业专题研究|信息技术 一、疫情对 DRAM 产业供需影响分析 根据DRAMeXchange数据，疫情前20年DRAM位元供给增速为12.2%，需求增速为17.6%，供需缺口为5.4%，供需缺口将是14年以来最大的一次。 图 1：DRAM 供需缺口与展望 数据来源：DRAMeXchange，广发证券发展研究中心 从需求端结构来看，19年DRAM位元需求主要来自移动设备（位元占比40.9%）与服务器（位元占比32.6%），PC需求次之，占比为13.1%。 图 2：2019 年 DRAM Bit 需求结构 数据来源：DRAMeXchange，广发证券发展研究中心 39.0%-32.5%1.3%21.0%19.0%12.2%18.7%14.3%17.6%1.2%5.4%0.5%-40%-20%0%20%40%60%80%100%201220132014201520162017201820192020ESales Growth (YoY)Supply Bit Growth (YoY)Demand Bit Growth (YoY)Sufficiency RatioMobile, 41.2%Server, 32.2%PC, 13.1%Consumer8.2%Graphic5.3% mNmPoQwPrQmMtMoNpQnRqR9PcM9PoMrRnPoOlOmMpMlOqQmP9PpNoNwMtPpQxNrQnQ 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 15 [Table_PageText] 行业专题研究|信息技术 为量化当前DRAM位元需求的变化，我们对位元需求合计占比为69%的前三大敏感性变量智能手机（占移动设备位元比例80%）、企业服务器（占服务器位元比例73%）、PC做如下假设： （1）智能手机：假设疫情对全年智能手机出货量增速负面影响为1%，即20年智能手机出货量增速由0.1%下修至-0.9%； （2）PC：假设疫情对全年PC增速负面影响为4%，即20年PC出货量增速由-0.7%下修至-4.7%； （3）服务器：美系数据中心的需求保持强劲（预计1Q20信骅营收同比增速将达到44%），此外，根据Intel业绩会指引，我们预期Intel的Ice Lake平台将于今年4季度初量产。基于此，我们将20年服务器出货量增速由3.8%上修至6.8%；  从服务器供给来看，因代工厂产线部分已转移至台湾地区等第三地生产，对于美系资料中心业者的影响甚微；