2025年年报点评：泰国产能表现靓丽，品类与区域双优化

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 15 日 证 券研究报告•2025 年 年报点评 买入 （ 首次） 当前价： 76.69 元 众鑫股份（603091） 轻 工制造 目标价： 97.02 元（6 个月） 泰国产能表现靓丽，品类与区域双优化 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 分析师：沈琪 执业证号：S1250525070006 电话：023-67506873 邮箱：shenq@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.02 流通 A 股(亿股) 0.31 52 周内股价区间(元) 41.27-85.8 总市值(亿元) 78.41 总资产(亿元) 28.77 每股净资产(元) 21.46 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  业绩摘要：2025年公司实现营收 15.1亿元，同比-2.6%；实现归母净利润 2.66亿元，同比-17.8%；实现扣非净利润 2.75亿元，同比-10.8%。利润下滑主要受汇兑收益减少以及减值损失计提充分的影响。单季度 25Q4公司实现营收 4.5亿元，同比+13.1％，环比+18.3%；实现归母净利润 6839.6万元，同比-22.2%；实现扣非净利润 8429.8万元，同比-5.1%，环比+3.6%，经营逐季向好。  毛利率暂时回落，费控良好。2025 年公司整体毛利率为 32.9%，同比-2pp，其中餐饮具/其他环保包装毛利率分别为 32.8%/28.2%，分别同比-1.8pp/+8.5pp，国外/国内毛利率分别为 33.5%/25.0%，同比-0.9pp/-10.2pp。费用率方面，2025年公司总费用率为 10.6%，同比+0.6pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.3%/5.9%/-0.1%/2.4%，同比+0.4pp/+0.2pp/+0.7pp/-0.6pp。综合来看，25 年公司净利率为 17.7%，同比-3.3pp。单季度 25Q4毛利率为 34.2%，同比-2pp；净利率为 15.2%，同比-6.9pp。  泰国工厂表现靓丽，加大非美市场的拓展力度。分地区来看，公司 25 年外销/内销/其他业务分别实现营收 12.6 /2.2/0.2亿元，同比-4.6%/+8.2%/+20.8%，分别占总营业收入的 83.9%/14.6%/1.5%。受美国“双反”政策影响，公司国内工厂对美出口受限，公司前瞻性布局的泰国基地于 2025年 4月投产，至年底已形成 7.5 万吨产能，并成功承接美国客户订单，经营表现亮眼。25 年泰国子公司实现营收 4.3亿元，净利润 1.6亿元，净利率 37.7%，成为公司利润的重要增长极。同时，公司拟通过泰国众鑫在美国设立全资投资主体，并计划依托该投资平台，在宾夕法尼亚州投建年产 2万吨纸浆模塑餐具项目，进一步规避海外经营及贸易风险。非美市场方面，公司积极调整经营策略，在欧洲、中东、澳洲等区域新客户拓展取得突破，新增两家海外知名供应链企业，区域结构持续优化。  拓展工业包装，成本优势构筑核心壁垒。公司于 25年收购东莞达峰，切入消费电子等精品工业包装领域，逐步形成“餐饮具+工业包装”双轮驱动格局。分产品来看，公司 2025年餐饮具/其他主营业务/其他环保包装分别实现收入 14.4亿元/4711.9万元/1679.9万元；餐饮具同比-5.0%，其他环保包装同比+64.1%。公司凭借自研设备与模具、靠近原材料产地的区位布局及生物质能源利用，构筑成本护城河。  盈利预测与投资建议。预计 2026-2028 年 EPS 分别为 5.39 元、7.12 元、8.35元，对应 PE 分别为 14 倍、11 倍、9 倍。考虑到公司所处纸浆模塑赛道成长属性突出，叠加泰国产能稀缺性带来显著利润弹性，给予 2026 年 18 倍估值，对应目标价 97.02 元，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：国际贸易摩擦加剧的风险，原材料价格大幅波动的风险，汇率大幅波动的风险，行业竞争加剧的风险，海外产能释放不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 1505.61 2265.89 2973.91 3614.96 增长率 -2.62% 50.50% 31.25% 21.56% 归属母公司净利润（百万元） 266.23 550.73 727.72 853.55 增长率 -17.79% 106.86% 32.14% 17.29% 每股收益 EPS（元） 2.60 5.39 7.12 8.35 净资产收益率 ROE 12.06% 20.42% 21.87% 21.10% PE 29 14 11 9 PB 3.57 2.91 2.36 1.94 数据来源：wind，西南证券 -2%20%42%63%85%107%25/425/625/825/1025/1226/226/4众鑫股份 沪深300 众 鑫股份（603091） 2025 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 1 深耕纸浆模塑赛道，打造多领域绿色替代方案 众鑫股份（603091.SH，浙江众鑫环保科技集团）2016 年 1 月成立，2024 年 9 月在上交所主板上市。公司主要从事自然降解植物纤维模塑产品的研发、生产与销售，核心业务聚焦于以可再生植物纤维为原料、制造环保、可完全生物降解的一次性及功能性包装制品。公司业务已从传统餐饮具向高附加值的工业包装延伸，形成“双轮驱动”的产品格局。餐饮具系用于餐饮或类似用途的器具，主要包括：餐盒、盘、碟、刀、叉、筷、碗、杯等。餐饮具代表客户包括 AmerCare Royal、Huhtamaki、Bunzl、Sabert、World Centric、Eco-Products、海底捞、盒马鲜生等。2025 年公司收购东莞达峰环保科技有限公司切入精品工业包装，主要包括消费电子内衬、高端化妆品礼盒内托等，客户群体包括全球知名 3C 电子品牌、各种高端烟酒礼盒包装、日化企业、跨境电商及奢侈品供应链。 面对美国、加拿大双反政策影响，公司提前布局海外产能，2023 年 11 月注册成立泰国众鑫环保科技有限公司，泰国项目一、二期项目陆续建成并在 2025 年期末形成 7.5 万吨产能，已经及时承接部分美国客户订单，有力缓解了“双反”调查带来的不利影响。同时，面对国际贸易环境的变化，公司积极调整经营策略，2025 年以来进一步加大非美市场的拓展力度，同时优化产能布局和产品结构，打造适配新形势的全球供应链，保障全体客户的产品供应与服务质量，降低贸易政策冲击带来的经营风险。根据公司公告，2022 年公司在全球纸浆模塑餐饮具领域的市场占有率（产值计）16%，公司植