2025年报点评：Q4营收高增，看好湿法设备龙头加速核心设备国产替代

证券研究报告·公司点评报告·半导体 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 芯源微（688037） 2025 年报点评：Q4 营收高增，看好湿法设备龙头加速核心设备国产替代 2026 年 04 月 21 日 证券分析师 周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 李文意 执业证书：S0600524080005 liwenyi@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 181.82 一年最低/最高价 87.85/238.08 市净率(倍) 13.13 流通A股市值(百万元) 36,659.87 总市值(百万元) 36,659.87 基础数据 每股净资产(元,LF) 13.85 资产负债率(%,LF) 54.48 总股本(百万股) 201.63 流通 A 股(百万股) 201.63 相关研究 《芯源微(688037)：2025 年三季报点评：业绩短期承压，看好 Track 国产替代加速 》 2025-11-04 《芯源微(688037)：2025 年中报点评：业绩环比改善，看好涂胶显影设备龙头新一轮成长》 2025-08-29 增持（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 1,754 1,948 2,533 3,293 4,281 同比（%） 2.13 11.11 30.00 30.00 30.00 归母净利润（百万元） 202.81 71.71 203.74 399.69 651.39 同比（%） (19.08) (64.64) 184.13 96.18 62.98 EPS-最新摊薄（元/股） 1.01 0.36 1.01 1.98 3.23 P/E（现价&最新摊薄） 180.76 511.26 179.94 91.72 56.28 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ Q4 营收高增：2025 年公司实现营业总收入 19.48 亿元，同比+11.1%；归母净利润 0.72 亿元，同比-64.6%；扣非归母净利润-0.18 亿元，同比-124.7%，主要系本期政府补助减少及部分验证新品毛利较低。Q4 单季营收 9.58 亿元，同比+48%，环比+58%；归母净利润 0.82 亿元，同比-14%，环比+142%；扣非归母净利润 0.76 亿元，同比+127%，环比-76%。 ◼ 盈利能力短期承压，看好批量产品改善盈利：2025 年公司综合毛利率为35.39%，同比-2.28pct，主要系部分前道新品验证初期毛利率较低。销售净利率 3.6%，同比-7.86pct；期间费用率为 38.1%，同比+1.4pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 7.7%/16.0%/1.4%/13.1%，同比+2.5/+1.8/+0.9/-3.9pct。Q4 单季销售毛利率 36.29%，同比+22.85pct，环比+6.17pct；Q4 销售净利率 10.11%，同比-31.92pct，环比+23.10pct。 ◼ 订单加速放量，现金流显著改善：截至 2025Q4 末，公司存货 23.66 亿元，同比+30.26%，主要系前道新品导入周期较长、在途订单积累所致；合同负债 6.88 亿元，同比+52.51%，订单加速落地。Q4 单季经营活动净现金流 3.35亿元，同比+33%，环比+559%，现金流显著改善。 ◼ 前后道多品类进入批量复购，华创助力公司加速国产替代：北方华创已控股芯源微，双方将通过工艺整合与研发、供应链、客户资源协同，提升整体解决方案能力与竞争力。（1）前道涂胶显影设备：持续获得国内头部客户订单，offline、I-line、KrF 等机台在多家客户端量产跑片数据良好，客户认可度不断提升，我们认为随着国产替代加速，ArFi 机台验证有望加速。（2）前道物理清洗设备：产品已获得国内头部客户批量订单，高产能物理清洗机通过存储客户验证并获得重复订单，展现市场龙头地位。（3）前道化学清洗机：成功通过客户工艺验证，报告期内获得国内多家大客户重复性订单，新签订单实现较快增长。（4）先进封装设备：后道涂胶显影机及单片式湿法设备持续巩固国内领先优势，获得国内多家客户批量重复性订单；临时键合/解键合整体技术已达到国际先进水平，顺利通过多家客户验证，开始进入逐步放量阶段。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到下游晶圆厂资本开支节奏及公司产品验证进度，我们调整公司 2026-2027 年归母净利润为 2.0（原值 3.8）、4.0（原值5.9）亿元，预计公司 2028 年归母净利润为 6.5 亿元，当前市值对应 2026-2028 年动态 PE 分别为 180/92/56X，考虑到公司作为国产 TRACK 龙头有望充分受益于 TRACK 设备国产替代，维持“增持”评级。 ◼ 风险提示：下游扩产不及预期，新品研发&验证不及预期。 -3%11%25%39%53%67%81%95%109%123%137%2025/4/212025/8/202025/12/192026/4/19芯源微沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 芯源微三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 4,958 5,337 6,291 7,646 营业总收入 1,948 2,533 3,293 4,281 货币资金及交易性金融资产 1,747 1,388 1,559 1,985 营业成本(含金融类) 1,259 1,593 2,038 2,608 经营性应收款项 540 979 1,279 1,672 税金及附加 20 20 26 34 存货 2,366 2,619 3,071 3,573 销售费用 149 177 165 171 合同资产 19 38 49 64 管理费用 312 380 443 514 其他流动资产 286 313 332 352 研发费用 255 329 428 557 非流动资产 1,484 1,477 1,407 1,305 财务费用 27 21 25 30 长期股权投资 2 2 2 2 加:其他收益 160 203 263 342 固定资产及使用权资产 1,052 1,078 1,034 942 投资净收益 3 13 16 21 在建工程 232 166 108 66 公允价值变动 10 0 0 0 无形资产 87 114 141 168 减值损失 (35) 0 0 0 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 8 8 8 8 营业利润 65 228 448 731 其他非流动资产 105 110 115 120 营业外净收支