分销业务持续稳健增长，期待国大药房盈利端改善

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 国药一致(000028) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 章钟涛 医药行业分析师 执业编号：S1500524030003 邮 箱：zhangzhongtao@cindasc.com 相关研究： [Table_OtherReport] 减值因素致使利润短期承压，看好国大药房“高质量发展”潜力 “两广分销+全国零售”双网布局，“提质增效”加速业绩增长 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 分销业务持续稳健增长，期待国大药房盈利端改善 [Table_ReportDate] 2026 年 04 月 15 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年年报，2025 年公司实现营业收入 734.16 亿元（同比-1.29%），归母净利润 11.36 亿元（同比+76.80%），扣非归母净利润 10.96亿元（同比+88.53%）。其中，2025Q4 单季度公司实现营业收入 182.91 亿元（同比+2.12%），实现归母净利润 1.79 亿元（同比+142.27%），扣非归母净利润 1.73 亿元（同比+138.98%），经营现金流净额 21.02 亿元（同比+5.59%）。 点评： ➢ 25 年分销业务表现稳健，创新业务可圈可点：①从分销业务表现上看，2025 年分销板块实现营业收入 533.21 亿元（同比增长 0.64%），净利润 9.49 亿元（同比增长 2.94%）。截至 2025 年 12 月 31 日，分销业务在广东 21 个、广西 14 个地级以上城市均有业务覆盖且点强网通。②专业药房业态快速增长。截至 2025 年末，公司共有专业药房 157 家，其中广东 122 家，销售额同比增长 21.7%；广西 35 家，销售额同比增长 14%。两广双通道定点药店共计 116 家，基本实现全区域覆盖，其中广东 93 家，广西 23 家，双通道品种销售额分别增长 33% 和 15%。③创新业务方面。核药业务实现从 0 到 1 突破。公司下属核心企业国控广州于 2025 年 10 月取得《辐射安全许可证》，12 月获批《放射性药品经营许可证》。麻精一体化工作纵深推进，2025 年国控广州麻精类产品销售同比增长 15%，国控广西同比增长 12%。持续深化推进“港澳药械通”业务。2025 年协助厂家准入预审库达 40 个药械品规，“港澳药械通”销售额实现同比增长 102%，同时药械通器械产品持续突破。 ➢ 25 年直营店关店超 1000 家，剔除商誉减值国大药房盈利 0.6 亿元：①从零售业务表现上看，2025 年国大药房实现营业收入 209.81 亿元（同比下降 6.16%），净利润-2.17 亿元（同比增长 80.36%）。剔除商誉和无形资产减值的影响后，国大药房实现净利润 0.60 亿元（同比增长139.28%）。②从门店构成上看，截至 2025 年末，国大药房拥有 8221 家社会零售门店（其中，直营门店 6691 家，加盟店 1530 家），连锁网络遍布全国 18 个省市自治区，覆盖国内超过 95 个地级市。2025 年公司直营店关店 1140 家，而加盟店关店 334 家。③从主要销售指标上看，2025 年零售业务客单价 98 元（2024 年为 97 元），处方药占比为62%（2024 年为 59%），直营店医保销售占比为 45%（2024 年为 47%）。 ➢ 盈利预测及投资评级：我们预计公司 2026-2028 年营业收入分别为748.23 亿元、763.61 亿元、779.22 亿元，同比增速分别约为 1.9%、2.1%、2%，实现归母净利润分别为 12.71 亿元、13.58 亿元、14.41 亿元，同比分别增长约 11.9%、6.8%、6.1%，对应当前股价 PE 分别为12 倍、11 倍、10 倍。我们认为，随着国大药房关店节奏放缓，叠加品类管理逐步推进，国大药房盈利能力有望改善，我们维持“买入”投资 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 评级。 ➢ 风险因素：两广区域分销业务竞争加剧、应收账款回收不及时、零售业务竞争加剧、关店进展不及预期、提质增效不及预期。 [Table_Profit] 重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元) 74,378 73,416 74,823 76,361 77,922 增长率 YoY % -1.5% -1.3% 1.9% 2.1% 2.0% 归属母公司净利润(百万元) 642 1,136 1,271 1,358 1,441 增长率 YoY% -59.8% 76.8% 11.9% 6.8% 6.1% 毛利率% 11.1% 10.7% 10.8% 10.9% 11.0% 净资产收益率ROE% 3.6% 6.1% 6.5% 6.6% 6.7% EPS(摊薄)(元) 1.15 2.04 2.28 2.44 2.59 市盈率 P/E(倍) 22.91 12.96 11.58 10.84 10.22 市净率 P/B(倍) 0.83 0.79 0.76 0.72 0.69 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2026 年 4 月 15 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 37,576 40,196 41,604 43,668 45,381 营业总收入 74,378 73,416 74,823 76,361 77,922 货币资金 7,409 7,802 9,759 11,311 12,505 营业成本 66,129 65,575 66,726 68,023 69,339 应收票据 657 395 395 403 411 营业税金及附加 190 186 187 191 195 应收账款 19,377 21,538 20,704 21,051 21,405 销售费用 5,360 4,847 4,863 4,963 5,065 预付账款 692 408 467 476 48