美伊冲突下的石化行情展望

11美伊冲突下的石化行情展望行业投资评级：强大于市|维持中邮证券研究所石化团队分析师:张津圣SAC 登记编号:S1340524040005证券研究报告发布时间：2026-04-152投资要点请参阅附注免责声明◼ 关注周期轮动。◼ 关注原油基本面：➢ Q2供需平衡表出现显著改善。◼ 大滞胀下的资产表现。◼ 油化工：➢ 烯烃：战争受益。➢ PX-PTA-聚酯产业链具备基本面逻辑。◼ 标的：➢ 三桶油：考虑相对估值水平和上移的油价中枢，在市场防守阶段或油价企稳（或上行）阶段，建议关注中国石油、中国石化和中国海油。➢ 炼化：油价调整企稳后，若需求好转，优供给、淘汰落后产能有所进展，则利好中游炼化，建议关注荣盛石化。➢ PTA、聚酯：PTA反内卷，建议关注新凤鸣。◼ 风险提示：油价剧烈波动、地缘风险、欧美通胀反复、欧美经济波动、行业政策变化、项目投产进度变化、需求变化、其他等。331没有战争，原油就不会涨了吗——◆ 21世纪美国四次降息周期◆ 能化估值◆ 资金421世纪美国四次降息周期图表1：2000-2002年资产表现（相对于2000年1月4日的百分比）资料来源：wind，中邮证券研究所请参阅附注免责声明◼ 互联网泡沫破裂后，联邦基金利率：2001.1（6.50%）-2001.12（1.75%）-2003.6（1.00%）◼ 次贷危机后，联邦基金利率：2007.9（5.25%）-2008.12（步入零利率时代）图表2：2007-2008年资产表现（相对于2000年1月4日的百分比）资料来源：wind，中邮证券研究所521世纪美国四次降息周期图表3：2019-2020年资产表现（相对于2000年1月4日的百分比）资料来源：wind，中邮证券研究所请参阅附注免责声明◼ 2019-2020年：2019.7（预防式降息）-2020.3（计划外紧急降息+无限量化宽松）◼ 2024年以来：2024.9（预防式降息）-2025.12（基准利率3.50%-3.75%）图表4：2024-2025年资产表现（相对于2000年1月4日的百分比）资料来源：wind，中邮证券研究所6能化估值图表5：南华能化指数估值资料来源：wind，中邮证券研究所请参阅附注免责声明◼ 南华能化指数水位仍有上升空间。◼ 铜油比，金油比显著回落。图表6：铜油比、金油比资料来源：wind，中邮证券研究所0501001502002503002015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-012026-01LME铜/布伦特COMEX黄金/布伦特7资金图表7： BCOM指数资料来源： J.P.Morgan《2026 Commodities Index Rebalance Preview》，Bloomberg Finance L.P.，中邮证券研究所请参阅附注免责声明◼ 关注资金的轮动图表9：NYMEX、IPE的原油净持仓多头前四名占总持仓比重-%资料来源：wind，美国商品期货交易委员会，中邮证券研究所图表8： BCOM指数能源分项资料来源： J.P.Morgan《2026 Commodities Index Rebalance Preview》，Bloomberg Finance L.P.，中邮证券研究所882原油的基本面——◆ 美伊战争与供需平衡表◆ OPEC+◆ 美国9美伊战争 图表10：霍尔木兹海峡船舶情况-4月12日资料来源：船视宝、调度宝，中邮证券研究所请参阅附注免责声明图表11：霍尔木兹海峡船舶历史进出资料来源：船视宝、调度宝，中邮证券研究所◼ 海峡通行量较战争初期略有恢复，但是依旧很低。◼ 根据船视宝、调度宝，4月12日数据，中东贸易区大宗商品出口：➢ 原油出口到港量：上周：454万吨，环比上升12.66%，同比下降75.73%➢ LNG出口到港量： 上周：45万吨，环比下降43.04%，同比下降83.46%。➢ LPG出口到港量： 上周：25万吨，环比下降24.24%，同比下降86.26%。10战争前供需平衡表推演◼ OPEC版本推演假设：26年不增产，产量（mb/d）等同于26年1月。图表12：供应减需求（战争前）-mb/d资料来源：OPEC，EIA，IEA，中邮证券研究所请参阅附注免责声明11战争后供需平衡表推演◼ 图表13和14中，OPEC版本推演假设：假设二、三、四季度战争损失量分别可以恢复50%、80%、95%。图表14：供应减需求（战争后）-mb/d资料来源：OPEC，EIA，IEA，中邮证券研究所请参阅附注免责声明图表13：战争对供应影响-mb/d资料来源：OPEC，EIA，IEA，中邮证券研究所单位：百万桶/天IEAIEAOPEC战争影响产量-83月-7.5，4月-9.1-7.7Q1 OPEC+产量调整-2.5-2.5Q1 全球产量调整-3.2-2.86-2.5Q2 OPEC+产量调整-2.1-3.5Q2 全球产量调整-2.5-8.58-3.612OPEC+供应◼ 沙特等主要产油国财政盈亏平衡油价依旧维持高位，OPEC+5月增产20.6万桶/天。◼ 维护价格或已重于市占率。图表15：财政盈亏平衡油价-美元资料来源：IMF，中邮证券研究所图表16：OPEC产量市占率资料来源：EIA，中邮证券研究所请参阅附注免责声明13委内瑞拉◼ 去年11月美国宣布关闭委内瑞拉领空，12月扣押收制裁油轮“Skipper”，今年1月抓捕委内瑞拉领导人。◼ 重质原油，主要出口中国，马瑞原油用于生产沥青。◼ 查韦斯时代（国有化、PDVSA委内瑞拉国家石油公司罢工等、油田维护减少），马杜罗时代（恶性通胀、经济制裁、禁运等）图表17： 委内瑞拉出口（按目的地）-百万桶/天资料来源：IEA，中邮证券研究所图表18：搭乘受制裁船只的委内瑞拉原油出口量资料来源：IEA，中邮证券研究所请参阅附注免责声明图表19：委内瑞拉原油产量-千桶/天资料来源：wind，opec，中邮证券研究所14俄罗斯◼ 美国进口禁令-G7原油价格上限-成品油价格上限-制裁“影子船队”-制裁核心石油巨头（俄罗斯石油、卢克石油）◼ 中国和印度是俄油最大买家。图表20：俄罗斯原油出口-百万桶/天资料来源：IEA，Kpler，Argus Media Group，中邮证券研究所图表21：俄罗斯原油出口目的地资料来源： IEA，Kpler，Argus Media Group，中邮证券研究所请参阅附注免责声明15美国供应◼ 根据达拉斯联储调查数据，核心区块完全成本上移。比如核心区域Midland Basin，Delaware Basin等。图表22：2025年页岩油完全成本-美元/桶资料来源：Dallas Fed，中邮证券研究所图表23： 2020年页岩油完全成本-美元/桶资料来源： Dallas Fed，中邮证券研究所请参阅附注免责声明16美国供应◼ 油价和美国钻机数量呈现相关性，钻机数量相对油价呈现滞后性。◼ 二叠纪区域油井-新钻、完井数呈现下滑态势，新钻井数小于完井井数的趋势仍存。图表24：美国钻机数量vs原油月均价格-座、美元/桶资料来源：wind，EIA，世界银行，中邮证券研究所图