基石业务持续巩固升级，重视工业营销转型及创新布局

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 上海医药(601607) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 章钟涛 医药行业分析师 执业编号：S1500524030003 邮 箱：zhangzhongtao@cindasc.com 相关研究： [Table_OtherReport] 24 年创新业务表现亮眼，积极推动并购+出海业务 24H1 商业业务逆势增长，新药&中药有望带来第二增长动力 2024Q1 医药商业营收增长 8%，商业创新业务表现亮眼 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 基石业务持续巩固升级，重视工业营销转型及创新布局 [Table_ReportDate] 2026 年 04 月 13 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年年报，2025 年公司实现营业收入 2835.80 亿元（同比+3.03%），归母净利润 57.25 亿元（同比+25.74%），扣非归母净利润 29.80亿元（同比-26.68%）。其中，2025Q4 单季度公司实现营业收入 685.07 亿元（同比+4.40%），实现归母净利润 5.77 亿元（同比+15.88%），扣非归母净利润 2.82 亿元（同比-25.65%），经营现金流净额 38.04 亿元（同比+24.97%）。 点评： ➢ 收入端商业稳健增长&中药板块增速较快，子公司会计核算变更致使2025 年投资收益较高：①从收入上看，2025 年医药分销收入规模2588.28 亿元（同比+3.05%），工业收入 245.22 亿元（同比+3.33%），零售业务收入 86.66 亿元（同比+1.77%）。在分销业务中，公司 CSO业务整体规模突破 100 亿，创新药服务销售规模达 537 亿元，器械大健康业务销售规模突破 447 亿元。在工业业务中，2025 年公司中药板块收入规模达 111 亿元（同比+15.97%）；在重点品种方面，麝香保心丸销量同比增长 8.79%，多糖铁复合物胶囊销量同比增长 10.64%，胃复春胶囊销量同比增长 19.25%。②从利润上看，2025 年公司归母净利润同比增速达 25.74%，主要是公司对和黄药业会计核算由合营企业权益法核算变更为子公司核算所产生的一次性特殊收益所致，扣除上述事项等一次性特殊损益后的归母净利润为 47.21 亿元（同比下降 5.56%）。在利润结构方面，工业板块贡献利润 20.39 亿元，商业板块贡献利润 34.57 亿元，主要参股企业贡献利润 3.25 亿元。 ➢ 巩固升级基石业务，工业营销+研发双轮驱动，数智建设取得成果：①基石业务持续巩固升级。公司持续推进全国区域平台化、一体化建设，以准入体系建设和中后台整合为重点，促进省级平台能力升级。截至2025 年末，公司覆盖全国 25 个省市的纯销业务保持稳健增长，业务总规模超百亿的省份增加至 8 个。②工业端营销转型，创造第二增长曲线。2025 年公司持续优化工业营销体系，改善和提升终端推广能力，2025 年公司工业销售过亿产品数量 40 个，其中过 10 亿产品数量 4 个，而 60 个重点品种销售收入 134.43 亿元。在研发管线方面，截至2025 年末公司拥有 47 个创新药项目，其中 1 个项目提交上市申请获得受理，37 个项目进入临床阶段，7 个项目获批临床，2 个项目申请临床获得受理。③数智转型+AI 应用全方位推进。在研发领域，公司项目管理功能模块已全面上线，覆盖 50 多个在研项目。在生产领域，公司完成 QMS 三期系统上线及验收工作，质量法规 AI 助手同步上线，实现质量管控的智能化升级。在商业领域，公司正式组建数据与人工智能创新中心，开展 30 余个“AI+”项目。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2026-2028 年营业收入分别为 2979.97 亿元、3140.29 亿元、3317.78 亿元，同比增速分别约为 5.1%、5.4%、5.7%， 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 实现归母净利润分别为 52.54 亿元、56.3 亿元、60.5 亿元，同比分别增长约-8.2%、7.2%、7.5%，对应当前股价 PE 分别为 12 倍、11 倍、10 倍。 ➢ 风险因素：应收账款回收不及时，融资利率上行，市场竞争加剧，工业新品上市进度不及预期，集采降价超预期，联营企业业绩不及预期。 [Table_Profit] 重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元) 275,251 283,580 297,997 314,029 331,778 增长率 YoY % 5.7% 3.0% 5.1% 5.4% 5.7% 归属母公司净利润(百万元) 4,553 5,725 5,254 5,630 6,050 增长率 YoY% 20.8% 25.7% -8.2% 7.2% 7.5% 毛利率% 11.1% 10.7% 10.9% 10.9% 10.9% 净资产收益率ROE% 6.4% 7.5% 6.6% 6.7% 6.9% EPS(摊薄)(元) 1.23 1.54 1.42 1.52 1.63 市盈率 P/E(倍) 13.91 11.06 12.06 11.25 10.47 市净率 P/B(倍) 0.88 0.83 0.80 0.76 0.72 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2026 年 4 月 13 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 171,823 180,464 189,943 200,726 212,480 营业总收入 275,251 283,580 297,997 314,029 331,778 货币资金 35,744 32,722 39,564 43,413 47,431 营业成本 244,619 253,163 265,616 279,785 295,491 应收票据 1,122 1,031 1,076 1,134 1,198 营业税金及附加 778 854 834 879 929 应收账款 7