主业Q4强势复苏，商誉减值拖累表观利润，2026年增长动能清晰

证券研究报告：食品饮料| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2025-042025-062025-082025-112026-012026-04-11%-6%-1%4%9%14%19%24%29%34%安井食品食品饮料资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）96.61总股本/流通股本（亿股）3.33 / 2.93总市值/流通市值（亿元）322 / 28352 周内最高/最低价96.90 / 69.83资产负债率(%)23.4%市盈率21.96第一大股东福建国力民生科技发展有限公司研究所分析师:蔡雪昱SAC 登记编号:S1340522070001Email:caixueyu@cnpsec.com分析师:杨逸文SAC 登记编号:S1340522120002Email:yangyiwen@cnpsec.com安井食品(603345)主业 Q4 强势复苏，商誉减值拖累表观利润，2026年增长动能清晰l事件公 司 2025 年 度 实 现 营 业 收 入 / 归 母 净 利 润 / 扣 非 净 利 润161.93/13.59/12.44 亿元，同比 7.05%/-8.46%/-8.49%。公司单 Q4实现营业收入/归母净利润/扣非净利润 48.22/4.1/3.77 亿元，同比19.05%/-6.34%/5.12%。l投资要点Q4 收入显著提速，多维度驱动力共振。分产品，25 年速冻调制食 品 / 速 冻 菜 肴 制 品 / 速 冻 面 米 / 烘 焙 食 品 分 别 实 现 收 入84.5/48.21/24.01/0.68 亿元，同比+7.8%/+10.85%/-2.6%/—。其中25Q4 速冻调制食品/速冻菜肴制品/速冻面米/烘焙食品分别实现收入27.85/11.78/6.76/0.36 亿元，同比+25.79%/+16.4%/+5.46%/—。核心单品持续放量，新品及次新品贡献增量。肉多多烤肠实现增收增利，锁鲜装、烤肠、虾滑、清水虾等高增长单品表现亮眼，次新品如象形包、蒸煎饺、鱼籽系列也贡献了较多增量。分渠道，经销/特通直营/商超/新零售及电商分别实现收入 129.27/11.92/8.8/11.79 亿元，同比+4.4%/+16.52%/+6.41%/+31.73%。25Q4 经销/特通直营/新零售及电 商 / 商 超 分 别 实 现 收 入 39.24/3.2/2.37/3.26 亿 元 ， 同 比+19.22%/+0.95%/+5.33%/+49.72%。传统经销渠道备货积极，同时公司重构大 B 定制业务，开展盒马、肯德基等大 B 客户合作。此外，鼎味泰并表也对收入增长形成增厚。表观利润率受一次性因素拖累，主业盈利能力改善。2025 年，公司毛利率/归母净利率为 21.6%/8.39%，分别同比-1.7/-1.42pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.96%/2.57%/0.57%/0.01%，分别同比-0.56/-0.77/-0.07/0.48pct。25Q4，公司毛利率/归母净利率为24.56%/8.5%，分别同比-0.53/-2.31pct；销售/管理/研发/财务费用率 分 别 为 6.12%/1.99%/0.57%/0.11% ， 分 别 同 比 -1.2/-1.43/-0.07/0.46pct。产能利用率低、小龙虾成本上涨影响毛利率表现，费用率在规模效应及促销收紧下明显下滑，利润端承压主要源于年末一次性计提较多商誉减值，若剔除商誉减值影响，同口径下归母净利润同比实现正增长。展望 2026 年，公司战略清晰，增长动能明确。产品端方面，公司明确核心产品迭代补充，新品方向包括高端烤肠、锁鲜装聚焦产品升级、象形包及花色口味点心类产品加大创新力度。同时，公司启用清真副品牌，已拿到生产许可证和条形码，首批产品即将推出。渠道端方面，公司继续推进真空锁鲜装、中档价格带产品、100 克虾滑等产品线，同时跟进新的海外布局。价格策略方面，公司战略性调高烤肠产品出厂价，同时对部分产品进行促销政策回收，根据不同板块竞争状态灵活调整价格策略，注重性价比与品价比结合，有望推动净利发布时间：2026-04-07请务必阅读正文之后的免责条款部分2率持续改善。l盈利预测与投资评级结合 2025 年业绩情况及对 2026 年一季度趋势判断，我们上调2026-2027 年 营 业 收 入 预 测 至 185.38/203.81 亿 元 （ 原 预 测 为166.96/177.83 亿元），同比+14.48%/9.95%，上调 2026-2027 年归母净利润预测至 17.65/20.01 亿元（原预测为 15.5/16.89 亿元），同比+29.87%/13.34%，引入 2028 年收入/净利润预测 221.31/22.17 亿元，同比+8.58%/+10.81%，对应 EPS 分别为 5.3/6/6.65 元，对应当前股价 PE 分别为 18/16/15 倍，维持“买入”评级。l风险提示：食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）16193185382038122131增长率(%)7.0514.489.958.58EBITDA（百万元）2519.123027.173396.933721.86归属母公司净利润（百万元）1359.241765.272000.842217.22增长率(%)-8.4629.8713.3410.81EPS(元/股)4.085.306.006.65市盈率（P/E）23.6918.2416.0914.52市净率（P/B）2.082.011.941.87EV/EBITDA8.909.117.957.01资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2025A2026E2027E2028E主要财务比率2025A2026E2027E2028E利润表成长能力营业收入16193185382038122131营业收入7.0%14.5%9.9%8.6%营业成本12695145311592617258营业利润-8.0%29.7%13.9%10.9%税金及附加128146160174归属于母公司净利润-8.5%29.9%13.3%10.8%销售费用966105711211195获利能力管理费用416463510553毛利率21.6%21.6%21.9%22.0%研发费用92111122133净利率8.4%9.5%9.8%10.0%财务费用1000ROE8.8%11.0%12.1%12.9%资产减值损失-214-10-8-5ROIC8.5%10.3%11.2%12.0%营业利润1798233126562946偿债能力营业外收入38534345资产负债率23.4%25.4%25.9%26.2%营业外支出2644流动比率3.092.