2025年报点评：高压电器与其他粉体高增亮眼，期待新产能逐步释放增量

证券研究报告·北交所公司点评报告·非金属材料Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 天马新材（920971） 2025 年报点评：高压电器与其他粉体高增亮眼，期待新产能逐步释放增量 2026 年 04 月 04 日 证券分析师 朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 证券分析师 易申申 执业证书：S0600522100003 yishsh@dwzq.com.cn 证券分析师 余慧勇 执业证书：S0600524080003 yuhy@dwzq.com.cn 研究助理 武阿兰 执业证书：S0600124070018 wual@dwzq.com.cn 研究助理 陈哲晓 执业证书：S0600124080015 sh_chenzhx@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 24.26 一年最低/最高价 22.00/47.99 市净率(倍) 5.46 流通A股市值(百万元) 2,079.15 总市值(百万元) 2,549.43 基础数据 每股净资产(元,LF) 4.45 资产负债率(%,LF) 18.90 总股本(百万股) 105.09 流通 A 股(百万股) 85.70 相关研究 《天马新材(920971)：2025 中报点评：营收端同比稳步增长，募投项目转固及高成本存货结转拖累业绩下滑》 2025-08-28 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 254.85 273.66 390.40 548.40 772.40 同比 34.99 7.38 42.66 40.47 40.85 归母净利润（百万元） 39.38 38.16 44.91 55.64 73.66 同比 221.44 (3.09) 17.66 23.89 32.41 EPS-最新摊薄（元/股） 0.37 0.36 0.43 0.53 0.70 P/E（现价&最新摊薄） 64.74 66.80 56.77 45.82 34.61 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 2025 年营收稳步增长，但盈利端受原材料和新产线投入成本增加等因素影响有所承压。公司发布 2025 年报，全年营收同比+7.38% 至 2.74 亿元，主要系公司坚持高端精细氧化铝粉体主业不动摇，在电子陶瓷、高压电器等优势领域销售稳步增长；归母净利润同比-3.09%至 3816.42 万元，扣非归母净利润同比-38.55%至 2015.40 万元，业绩同比下滑主要系原材料价格持续高位导致营业成本上升、叠加新产线投产初期产能爬坡、研发投入持续加大等因素的综合影响。2025 年公司销售毛利率同比-6.47pct 至 17.74%，销售净利率同比-1.51 pct 至 13.95%。费用率方面，销售费用率同比+0.14pct 至 1.18%；管理费用率同比-0.89pct 至3.67%；财务费用率同比+0.07 pct 至 0.55%；研发费用率同比-0.14pct 至4.18%，公司持续加码高纯纳米氧化铝、Low-α 射线球形氧化铝等高端产品技术攻关，研发投入规模同比小幅+3.96%。 ◼ 高压电器与其他粉体高增亮眼，传统电子陶瓷类业务小幅下滑。2025 年电子陶瓷用粉体材料仍为第一大收入来源，营收占比近五成，但同比小幅-3.08%；高压电器用粉体材料增速表现最为亮眼，营收同比大增 76.30%至 3249 万元，营收占比提升至 11.87%，受益于国家电网及主流高压电器厂商供应链需求放量；其他精细氧化铝粉体材料营收同比+ 38.14%，成为营收增长核心动力，得益于高导热、研磨抛光等新兴领域产品放量与客户认证突破；电子及光伏玻璃用粉体材料同比-13.52%，系下游行业竞争加剧与需求结构调整所致。 ◼ 国内精细氧化铝粉体行业领先，期待新建产能逐步释放驱动新增量。1）行业地位：公司为国内较早具备自主研发和生产高性能精细氧化铝粉体能力的企业，在电子陶瓷、电子玻璃、研磨抛光等细分领域国内领先。公司以高压电器用粉体材料、高导热用粉体材料、锂电池隔膜用粉体材料和研磨抛光用粉体材料为重要增长点，电子陶瓷用粉体材料、液晶玻璃用粉体材料保持平稳增长。2）新建产能逐步释放：2025 年，公司年产 5 万吨电子陶瓷粉体材料生产基地建设项目与年产 5 千吨高导热填充粉体材料生产建设项目已全面建成投产，正加快产能爬坡、提升产能利用率。3）半导体领域产品高端化：low-a 射线球形氧化铝粉体正在验证中，其作为功能填料用于高性能或具有特殊用途的芯片封装场景，技术壁垒极高，售价大幅提升，有望带动公司产品结构持续优化。 ◼ 盈利预测与投资评级：产能需逐步释放以及成本端短期承压，下调公司2026-2027 年归母净利润为 0.45/0.56 亿元（前值为 0.58/0.90 亿元），新增 2028 年预测为 0.74 亿元，对应 PE 分别为 57/46/35 倍，考虑在半导体材料、高端芯片封装材料等领域针对性研发布局，拓展业务边界，具备长期成长潜力，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：原材料价格波动风险；新业务拓展不达预期；市场竞争加剧。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2025/4/72025/8/52025/12/32026/4/2天马新材北证50 请务必阅读正文之后的免责声明部分 北交所公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 天马新材三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 318 380 456 539 营业总收入 274 390 548 772 货币资金及交易性金融资产 10 15 36 27 营业成本(含金融类) 225 308 437 616 经营性应收款项 94 130 160 214 税金及附加 1 2 3 4 存货 127 154 182 222 销售费用 3 5 8 12 合同资产 0 0 0 0 管理费用 10 14 21 30 其他流动资产 87 82 78 76 研发费用 11 17 25 35 非流动资产 258 237 218 201 财务费用 1 1 1 1 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 4 6 7 7 固定资产及使用权资产 209 187 167 147 投资净收益 2 2 2 2 在建工程 13 14 16 19 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 26 25 24 24 减值损失 1 (1) 0 (1) 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 5 5 6 6 营业利润 27 50 63 83 其他非流动资产 5 5 5 5 营业外净收支 17 1 1 1 资产总计 576