Q4主业表现亮眼，糖蜜红利有望持续释放

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com1证券研究报告公司研究[Table_ReportType]公司点评报告[Table_StockAndRank]安琪酵母(600298)投资评级买入上次评级买入赵 雷食品饮料行业分析师执业编号：S1500524100003邮箱：zhaolei@cindasc.com、信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲 127 号金隅大厦 B 座邮编：100031[Table_Title]Q4 主业表现亮眼，糖蜜红利有望持续释放[Table_ReportDate]2026 年 4 月 2 日[Table_Summary]事件：公司发布 2025 年年报。2025 年，公司实现营业收入 167.29 亿元，同比+10.08%；归母净利润 15.44 亿元，同比+16.60%；实现扣非归母净利润 13.59 亿元，同比+16.19%。其中，25Q4 公司实现营业收入 49.42 亿元，同比+15.35%；归母净利润 4.28 亿元，同比+15.23%；实现扣非归母净利润 3.94 亿元，同比+19.16%。点评：Q4 酵母主业高增，制糖占比高企。分产品看，Q4 酵母及深加工产品、制糖产品和包装类产品分别实现营收 35.51 亿元、6.98 亿元和 9201 万元，同比分别+12.99%、+89.50%和-10.40%（食品原料 25Q4 实现营收 7.69 亿元，2024 年未披露分季度数据，不可比）。一方面酵母主业高增，另一方面，从营收占比角度看，制糖占比高企，达 14.1%。分区域看，Q4 公司国内和国外分别录得营收 32.12 亿元和 16.98 亿元，同比分别+13.2%和+16.7%，国内外同步增长。Q4 毛利率下滑，归母净利润略低于预期。公司 Q4 录得 22.72%的毛利率，同比-1.43pct，环比也出现下滑，我们推测系低毛利的制糖业务单季度占比过高所致。费用端看，Q4 销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别同比-0.57pct、-0.44pct、-0.22pct、+0.42pct。此外，Q4 资产减值损失/收入同比-0.79pct，主要系 24Q4 资产减值损失基数较高所致。公司 Q4 实现归母净利润率 8.66%，同比-0.01pct，全年归母净利润略低于我们此前预期。糖蜜价格持续下行，公司成本端持续受益。25/26 榨季开榨以来，国内甘蔗糖蜜价格持续走低，由开榨前后的 1000 元/吨左右下跌至近期的750 元/吨左右。公司酵母工厂建有糖蜜储罐，能在糖蜜价格较低的时候集中采购并储存，因此成本端有望持续受益。盈利预测与投资评级：中长期成长空间足，短期享糖蜜成本红利，把握低估机遇。中长期看，公司既有海外酵母及 YE 的拓展逻辑，又有产品端 YE 及酵母蛋白的成长逻辑，叠加公司的生物技术特性，成长空间宽广。短期看，糖蜜价格的快速下行，为公司提供了充足的成本红利并有望兑现为利润。公司估值当前处于近十年较低区间，我们预计公司2026-2028 年 EPS 为 2.16/2.44/2.74 元 ， 分 别 对 应 2026-2028 年19X/16X/15X PE，维持对公司的“买入”评级。风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com2[Table_Profit]重要财务指标2024A2025A2026E2027E2028E营业总收入(百万元)15,19716,72918,72020,77622,862增长率 YoY %11.9%10.1%11.9%11.0%10.0%归母净利润(百万元)1,3251,5441,8772,1212,376增长率 YoY%4.1%16.6%21.5%13.0%12.0%毛利率%23.5%24.7%25.9%26.0%25.9%净资产收益率ROE%12.2%12.8%13.9%14.1%14.1%EPS(摊薄)(元)1.551.782.162.442.74市盈率 P/E(倍)23.2624.5718.5716.4314.67市净率 P/B(倍)2.893.162.582.312.07[Table_ReportClosing]资料来源：Wind，信达证券研发中心预测; 股价为 2026 年 4 月 1 日收盘价请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com3[Table_Finance]资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2024A2025A2026E2027E2028E会计年度2024A2025A2026E2027E2028E流动资产9,51411,65012,85713,72014,900营业总收入15,19716,72918,72020,77622,862货币资金1,3782,8123,7083,9194,341营业成本11,62212,59613,87415,37116,939应收票据109108154171188营业税金及附加117133150166183应收账款1,8311,8442,0362,0442,130销售费用8289411,0481,1431,235预付账款405340555615678管理费用492549636706777存货4,2825,1054,7575,2885,844研发费用632677768831914其他1,5101,4411,6461,6831,720财务费用63135153141125非流动资产12,21913,80814,53415,06915,509减值损失合计-59-64-85-65-50长期股权投资3343434343投资净收益-4-5222固定资产（合计）9,81611,22311,71312,10712,405其他185244268208231无形资产672788828868908营业利润1,5651,8742,2752,5632,872其他1,6971,7531,9492,0502,152营业外收支24-211010资产总计21,73325,45827,39128,78930,409利润总额1,5891,8712,2762,5732,882流动负债7,7809,65910,1249,7569,426所得税236282341386432短期借款3,5984,5735,2164,5203,854净利润1,3531,5891,9352,1872,449应付票据264176228232232少数股东损益2844586673应付账款2,0812,2031,9772,1902,413归母净利润1,3251,5441,8772,1212,376其他1,8372,7062,7042,8142,926EBITDA2,4882,9623,4963,8684,249非流动负债2,6142,9012,8442,9443,044EPS（当年）（元）1.551.782.162.442.74长期借款2,0601,0721,1721,2721,372其他5541,8291,6721,