北交所信息更新：乘势AI算力东风，布局中高端HDI+光模块PCB，境外收入大增75.29%

北交所信息更新 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/4 万源通（920060.BJ） 2026 年 03 月 25 日 投资评级：增持（维持） 日期 2026/3/24 当前股价(元) 32.90 一年最高最低(元) 43.84/24.03 总市值(亿元) 50.02 流通市值(亿元) 31.20 总股本(亿股) 1.52 流通股本(亿股) 0.95 近 3 个月换手率(%) 226.07 《布局汽车电子领域 HDI 高端 PCB板，2025Q1-Q3 归母净利润+7%—北交所信息更新》-2025.11.3 《拟建立泰国子公司布局海外市场，2025Q1 营收 2.42 亿元（+12.12%）—北交所信息更新》-2025.5.24 乘势 AI 算力东风，布局中高端 HDI+光模块 PCB，境外收入大增 75.29% ——北交所信息更新 诸海滨（分析师） zhuhaibin@kysec.cn 证书编号：S0790522080007  2025 年公司营收 11.80 亿元，同比+13.15%；归母净利润 1.25 亿元，同比+1.14% 公司发布2025年年报，2025年度公司实现营业收入11.80亿元，同比增长13.15%；归属于上市公司股东的净利润 1.25 亿元，同比增长 1.14%。我们维持 2026-2027年盈利预测并新增 2028 年预测，预计 2026-2028 年归母净利润为 1.56/1.82/2.12亿元，EPS 为 1.03/1.20/1.40 元/股，对应当前股价 PE 为 32.0/27.5/23.5 倍。我们看好公司未来高端产品在下游领域应用潜力，以及泰国工厂产能释放。维持“增持”评级。  公司营收结构优化，境外收入同比增长 75.29% 2025 年度公司双面板和多层板收入同比分别上涨 23.62%和 18.80%，公司持续向高附加值产品倾斜。双面多层板毛利率下滑，主要受两个因素影响：一是 2024年底至 2025 年初，公司对主要客户给予了小幅降价；二是 2025 年四季度以来，以覆铜板、铜球、铜箔和金盐为代表的主要原材料价格上涨明显。2025 年的盈利能力短期承压，但随着价格传导机制有望修复毛利率。另 2025 年公司积极开拓海外市场、获取海外订单相关，境外收入同比增长 75.29%。  全球化战略推进，产品结构升级，布局中高端 HDI 与光通信模块 PCB 在全球化战略布局下，公司于 2025 年 6 月在泰国设立子公司，并于 2025 年 10月开工建设，标志着泰国生产基地建设正式启动，该生产基地将分阶段逐步布局单面板、双面板、高多层板等产能。泰国工厂一期投资规模约 1.5 亿元人民币，预计于 2026 年第三季度投产。同时，公司积极把握机遇，寻求产品升级与结构调整，重点布局汽车智能驾驶与光通信模块两大核心领域：2025 年公司已经量产交付智能驾驶领域的 HDI 产品，并打样交付 400G 及以下的光通信产品。未来，东台工厂将借力 H 股融资，落地“高密度互连印刷电路板（HDI）项目”，以满足 800G 以上光模块产品的生产能力。  风险提示：原材料价格波动风险、技术升级迭代风险、市场竞争加剧风险。 财务摘要和估值指标 指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 1,043 1,180 1,352 1,559 1,825 YOY(%) 6.0 13.2 14.6 15.3 17.0 归母净利润(百万元) 123 125 156 182 212 YOY(%) 4.5 1.1 25.3 16.5 16.6 毛利率(%) 22.4 20.1 24.5 25.8 25.6 净利率(%) 11.8 10.6 11.6 11.7 11.6 ROE(%) 12.0 11.6 12.7 13.1 13.6 EPS(摊薄/元) 0.81 0.82 1.03 1.20 1.40 P/E(倍) 40.6 40.1 32.0 27.5 23.5 P/B(倍) 4.9 4.6 4.1 3.6 3.2 数据来源：聚源、开源证券研究所 相关研究报告 北交所研究团队 北交所研究 北交所信息更新 开源证券证券研究报告 北交所信息更新 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表(百万元) 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 1170 1242 1300 1698 1724 营业收入 1043 1180 1352 1559 1825 现金 531 292 387 703 501 营业成本 809 942 1021 1157 1358 应收票据及应收账款 456 472 691 636 902 营业税金及附加 8 9 10 12 14 其他应收款 1 2 2 2 2 营业费用 15 17 22 28 36 预付账款 5 8 1 11 4 管理费用 32 33 43 50 58 存货 174 274 211 338 307 研发费用 40 43 66 86 100 其他流动资产 3 194 8 8 8 财务费用 2 2 9 9 7 非流动资产 508 610 632 660 703 资产减值损失 -7 -6 -9 -10 -11 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 9 16 11 12 13 固定资产 395 456 488 523 571 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 17 17 18 20 22 投资净收益 0 -1 -0 -1 -1 其他非流动资产 96 137 126 117 110 资产处置收益 -2 -1 -1 -1 -1 资产总计 1678 1851 1932 2357 2427 营业利润 138 141 182 217 251 流动负债 635 759 685 954 845 营业外收入 0 0 1 0 0 短期借款 212 129 213 185 176 营业外支出 0 2 1 1 1 应付票据及应付账款 387 593 428 729 629 利润总额 138 139 182 217 250 其他流动负债 36 37 44 40 41 所得税 15 14 25 35 37 非流动负债 16 16 15 14 14 净利润 123 125 156 182 212 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 16 16 15 14 14 归属母公司净利润 123 125 156 182 212 负债合计 651 775 700 968 859 EBITDA 185 191 235 268 308 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS(元) 0.81 0.82 1.03 1.20 1.40 股本 152 152 152 152 152 资本公积 477 477 477 477