浅海明珠，NAS启新篇

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑： 3C 主业：结构升级与渠道拓展共驱增长。1）3C 配件行业在结构升级带动下扩容。绿联作为赛道龙头，22 年已布局氮化镓充电技术，产品全面覆盖 30-500W 功率段，凭借质价比抢占份额，25Q4线上销额同比+19%，跑赢行业 12pct。移动电源行业在新规催化下白牌厂商加速出清，据久谦，绿联线上份额由 24 年初的 1.7%提升至 25 年末的 5.5%。2）海外渠道突破有望带动收入持续高增。25H2绿联在北美 Costco、BBY 及欧洲 Media Markt 等重点渠道实现突破，带动 25H1 海外营收增长超 51%。类比安克早期出海路径（美国渠道突破带动 15/16/17 年外销+74%、91%、54%），绿联海外成长可期。 NAS（私有云）业务：AI 渗透带动需求爆发，构筑第二成长曲线。NAS 能够解决云存储与硬盘的消费痛点，AI 的发展进一步增强了数据存储需求，带动行业需求扩容，消费级 NAS 渗透率不断攀升。据绿联港股招股书，全球消费级 NAS 规模由 2020 年的 1.7 亿美元增长至 2024 年的 5.4 亿美元，期间 CAGR 为 33.4%，预计 2024-2029 年期间 CAGR 达到 38.0%。展望后续，三重催化下行业有望维持高增长，1）短期：价格下探+易用性提升+AI NAS 形成催化。消费级 NAS 价格已经下探至 1000-2000 元范围、系统上手难度不断降低，绿联在 2026 年 CES 展中推出支持自然语言交互+本地部署大模型的 AI NAS 产品，有望形成产品层面的催化。2）中期：内容创作者数量+数据存储需求支撑增长。据克劳锐，我国主要平台万粉以上作者由 2020 年的 900w+提升至 2024 年的接近 1500w，潜在群体持续扩容。据 IDC 预测，中国市场 25-29 年消费者创造的数据量将保持 13%的复合增速，AI 应用、Agent 的快速发展会使得数据储存需求进一步扩容。3）长期：NAS 具备高计算能力+7*24 小时不间断运行+跨设备信息共享的特征，有望成为承载多模态大模型+复杂 AI 应用的核心平台，进而演变为家庭数据计算中枢、成为智能家庭系统的基石，长期想象空间充足。绿联产品矩阵齐全、性价比突出、自研系统易用性强，持续抢占份额。据久谦，2025 年绿联 NAS 产品的国内线上销售占有率已达到 41%，同比+25pct，而对应群晖则从 2019 年高点的 60%+持续下跌，25 年已跌至 20%，同比-8pct。 盈利预测、估值和评级 公司作为全球科技消费电子知名品牌，坚持"品牌出海+产品创新"双轮驱动战略。短期看，充电类业务在新规催化和产品迭代下持续高增长，NAS 业务已成为境内消费级第一品牌，行业正处于放量前夕；长期看，公司海外渠道拓展空间广阔，NAS 出海有望打开更大成长空间。此外，公司拟港股 IPO，计划加大产品研发、品牌建设、拓展销售渠道等。我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为6.9 亿元、9.4 亿元、13.0 亿元，对应 PE 分别为 46、33、24 倍。给予公司 2027 年 30.0x 的 PE 估值，对应目标价为 94.17 元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 存储价格大幅波动；海外需求不及预期。 公司基本情况（人民币） 项目 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 4,803 6,170 8,968 12,104 15,472 营业收入增长率 25.09% 28.46% 45.35% 34.97% 27.83% 归母净利润(百万元) 388 462 690 943 1,302 归母净利润增长率 18.35% 19.29% 49.16% 36.78% 38.09% 摊薄每股收益(元) 1.038 1.114 1.662 2.273 3.139 每股经营性现金流净额 0.46 1.50 0.89 1.57 2.48 ROE(归属母公司)(摊薄) 22.19% 15.96% 22.76% 29.37% 37.63% P/E 0.00 33.93 45.74 33.44 24.22 P/B 0.00 5.41 10.41 9.82 9.11 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,00031.0041.0051.0061.0071.0081.0091.00250312250612250912251212260312人民币(元)成交金额(百万元)成交金额绿联科技沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1、绿联科技：多元布局+全球扩张的浅海明珠 ....................................................... 5 1.1、公司概况：从配件到品牌，结构升级与全球化打开成长空间 .................................. 5 1.2、历史沿革：深耕电商筑牢根基，全球化布局引领未来 ........................................ 5 2、3C 配件主业：结构升级带动β增长，新品+渠道贡献α ............................................ 9 2.1、3C 配件行业：品类众多的成熟行业，结构升级是扩容动力 ................................... 9 2.2、成长逻辑一：结构升级+品类推新+新规红利 ............................................... 11 2.3、成长逻辑二：渠道为王，安克珠玉在前，海外可开拓空间大 ................................. 13 3、NAS：蓝海市场，处于高速成长阶段 ............................................................ 15 3.1、NAS 对云储存+硬盘储存的替代，能够解决细分存储场景需求 ................................ 15 3.2、NAS 竞争格局：企业场景格局稳定，消费场景新势力表现亮眼 ............................... 21 4、盈利预测与投资建议 ......................................................................... 24 4.1、盈利预测 ............................................................................. 24 4.2、投资建议及估值 ...................................................