房地产行业快评：如何看待数据改善与上海收储

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年02月09日优于大市1房地产行业快评如何看待数据改善与上海收储 行业研究·行业快评 房地产 投资评级：优于大市（维持）证券分析师：任鹤010-88005315renhe@guosen.com.cn执证编码：S0980520040006证券分析师：王粤雷0755-81981019wangyuelei@guosen.com.cn执证编码：S0980520030001证券分析师：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cn执证编码：S0980522100002事项：1）2026 年 1 月以来，部分数据向好。2）2026 年 2 月 2 日，建行支持上海收购二手住房用于保租房签约活动举行，开启上海国资直接收购二手房序幕。国信地产观点：1）1 月以来部分数据向好的原因有春节效应的影响，也有真实的改善。2）底部证据仍然不足，居民收入信心仍未改善。3）政策仍需发力，创造需求或提振预期。4）投资建议：1 月确实出现了真实复苏、但底部证据尚不充分。单从数据来看，2024Q4 的真实复苏，在改善幅度、持续时间两方面都明显强过当下，但回过头看当时当然不是底部。倾向于楼市底部的判断需要：①小阳春不再出现以价换量；②能够有居民收入信心改善的逻辑支撑；③政策足够有力创造需求或提振预期。上海收购二手住房的政策，本质上与此前其他城市开展的购房“以旧换新”政策区别不大，影响或有限。展望后续，如果春节后的小阳春不再出现过去三年的“以价换量”，才可以充分乐观。个股端推荐招商蛇口、中国金茂、华润置地、我爱我家、贝壳-W。5）风险提示：政策落地效果及后续推出强度不及预期；外部环境变化等导致房地产基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。评论： 2026 年 1 月以来，部分数据向好近年房价回顾：1. 下跌幅度：2025 年末中国平均房价相对峰值（2021 年）下降 29%，下跌幅度已超过美国次贷危机期间的 27%，但尚不及日本的 41%。2. 下跌时间：连续下跌 4 年，短于美国次贷危机期间的 5 年和日本的 19 年。3. 近一年：（1）整体快速下跌，以价换量明显：2025 年初月环比跌速约-0.5%，至 3 月已下探至-1.4%，此跌速一直维持到 12 月底。（2）高能级补跌，跌幅超过低能级：2025 年，一线下跌 12.7%，强二线下跌16.1%，弱二线下跌 15.2%，三线下跌 10.4%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：中美日房价对比（峰值年份为 100）图2：近五年二手房价格变化（单位：元/平方米）资料来源：国家统计局、Wind、国信证券经济研究所整理注：中美日峰值年份分别为 2021 年、2006 年、1991 年资料来源：冰山大数据、国信证券经济研究所整理近期市场变化：1. 价格跌速明显变慢：1 月开始，二手房价格下跌速度明显变慢，44 城平均跌速从-1.4%收窄至-0.4%，一线从-1.5%收窄至-0.1%，上海核心区从-0.5%转正至 0.2%。观察的所有城市均出现下跌速度的明显放缓。2. 二手成交量同比改善：1 月 18 城二手住宅成交 6.8 万套，同比+16%（2025 全年为-1.1%）。一线、二线、三线同比分别为+20%、+10%、+26%，增速分别提升 19.8pct、13.1pct、23.3pct。3. 挂牌量有所回落：截至 1 月底，核心 6 城二手房挂牌量合计 84.7 万套，环比-1.5%，连续三个月下降。其中，上海已连续 9 个月下降，北京、广州连续 4 个月下降。图3：1 月以来房价下跌速度明显变慢图4：核心 6 城二手房成交量与挂牌量（单位：万套）资料来源：冰山大数据、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 数据向好的原因有春节效应的影响，也有真实的改善春节效应能解释部分数据的变化：1. 价格跌速减缓：22 年至今，春节前 4 到 8 周开始，房价跌速都会减缓，2026 年开始于节前第 8 周，符合历史规律；2. 挂牌量环比下降：22 年至今，春节前都会出现挂牌量的环比下降，22 年-1%，23 年-2.2%，24 年-0.9%，请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告325 年-1.9%，26 年 1 月的-1.5%，处于平均水平；但也有春节效应无法解释的现象：1. 价格跌速减缓的幅度更高：2026 年 1 月底跌速为-0.6%，相对 12 月收窄 0.8pct，这一改善幅度大于以往年份；2. 二手房成交量好于季节性：1 月二手房成交量好于历史上的每一个 1 月；3. 新房市场 1 月也出现了景气度的边际改善：百强房企 1 月相对销售额为 26%（1 月数据/正常年份 1 月数据，以剔除季节效应），明显好于 2025 年 12 月，这在往年的春节期间并未出现过。总结：1 月楼市好于 2025 年 12 月，确实出现了边际改善。有春节效应的影响，也有真实的改善，但改善的幅度并不大，也不一定可持续（有可能是 25Q4 需求的滞后释放）。图5：2022 年至 2026 年春节前房价跌速都出现了减缓图6：新房相对销售额也在 1 月出现了边际改善资料来源：冰山大数据、国信证券经济研究所整理注：以春节当周为 T 周资料来源：中指研究院、国信证券经济研究所整理注：相对销售额=当月销售额/2019 年同月销售额 底部证据仍然不足，居民收入信心仍未改善类似的数据改善，并非首次出现：1. 2024Q4 的数据改善，比当前更明显更持久：2024 年四季度，在持续的政策刺激下，房价跌速从-1.5%迅速收窄至 0 上下，深圳上海房价出现环比上涨，二手房成交量同比增速从 9 月的 4.1%提升至 12 月的71.5%。当时量价齐升的数据，传递出的乐观信号远比当下更为强烈。2. 2025 年 3 月显现颓势，而后一路下行：进入 2025 年 3 月，尽管二手房成交量同比仍达 33%（当时市场多方的主要依据），但价格跌速从 0 上下，迅速俯冲至-1.3%，并在随后的三个季度中，震荡扩大至-1.4%。不仅没有延续 24Q4 的强势表现，反而多个指标创下历史新低。因此当前数据确实有超越季节性的边际改善，但不管是幅度还是持续性，都不足以支撑对房价底部的判断。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图7：二手房价格月环比图8：核心 6 城二手房实时成交量，MA7（单位：套）资料来源：冰山大数据、国信证券经济研究所整理资料来源：各中介网站、国信证券经济研究所整理居民收入信心仍未改善：1. 中国房价与居民收入的拐点高度吻合：自 2006 年至今，中国居民收入信心指数的拐点（从持续高于 50到持续低于 50）出现在 2021Q3，随后持续低于 50（在此之前，虽然 2016 年和 2020 年也曾出现过连续 3个季度的低迷，但很快得以扭转）。巧合的是，中国房价指数的拐点也出现在 2021Q3。2. 截至 2025Q4，居民收入信心指数仍未实质性改善：2025Q4 居民收入信心指数为 45.8，相对 2025Q3 有所