计算机行业GenAI系列(二十五)：从谷歌和微软业绩看AI叙事分化与再定价

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 9 [Table_Page] 跟踪分析|计算机 证券研究报告 [Table_Title] 计算机行业 GenAI 系列（二十五） 从谷歌和微软业绩看 AI 叙事分化与再定价 [Table_Summary] 核心观点：  2025 年末至 2026 年初的最新科技巨头财报，反映了 AI 叙事正进入一个新的阶段。市场不再仅以技术先进性或用户规模来评判 AI 价值，而是开始系统性审视其对收入结构、盈利能力与现金流的实际贡献。  因此，AI 叙事正在经历一次再定价，AI 不再是统一的估值加分项，市场开始区分已兑现的 AI 收益与仍在投入期的 AI 远景。谷歌的优势在于，AI 被深度嵌入搜索、广告与云等高频核心业务中，通过重构既有商业模式来放大盈利弹性；而微软则更多通过 AI 打造新的生产力入口和云生态，其商业价值同样较大，但需要更长时间在财务报表中体现。在这一阶段，能够率先证明 AI 投入已转化为可持续盈利的公司更容易获得市场认可。在公司规模的扩大同时，ROI 和自由现金流等指标也是重要的定价因素。随着 AI 需求持续扩张，市场对 AI 玩家的定价差异更多将反映其所处的商业化阶段，而不是对 AI 长期价值的分歧。  对于谷歌，AI 投资逐步进入回报期。2025Q4，公司在搜索广告与云业务两大核心板块中同时验证了 AI 的商业化效率。搜索端，AI Overviews 与 AI Mode 的持续渗透并未削弱广告价值，反而通过更强的查询理解能力、更长的搜索路径和更高的交互深度，推动效率提升，打破了市场长期以来对生成式 AI 冲击搜索广告的担忧。云业务则进一步体现了 AI 商业化的清晰路径，受企业级 AI 需求持续拉动，谷歌云在维持高增长的同时，盈利能力显著改善，积压订单规模快速扩张，收入可见性显著增强。在 AI 需求真实存在的背景下，谷歌同步上调了资本开支规划。虽然短期内更高的折旧与数据中心运营成本将对自由现金流形成一定压力，但从财务逻辑上看，这是一种被需求牵引的资本投入，而非单纯为叙事服务的前置扩张。  微软的 AI 逻辑依然成立，但短期受到一定的财务约束，Azure 增速边际放缓。FY2026Q2，微软在云与企业级 AI 需求推动下依旧保持了较高质量增长，Microsoft Cloud 与 Azure 继续成为营收扩张的核心引擎，Copilot 在生产力工具中的商业化进展亦持续推进。然而，高强度的算力投入、数据中心扩建及 AI 工作负载结构变化，阶段性压制了毛利率与自由现金流表现。因此，公司正在通过 Azure、Copilot 与开发者生态，系统性构建下一代企业级 AI 平台。但微软当前更多处于为未来规模化提前下注的阶段，其 AI 投入尚未在财务层面形成与投入强度完全匹配的回报节奏。Azure 虽维持接近 40% 的高增长，但市场已开始从单纯关注增速，转向评估增长效率与盈利质量。  风险提示。下游企业用户 IT 支出的不确定性；长期前景的兑现周期加大短期波动；AI Agent 应用场景拓展节奏的不确定性。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2026-02-06 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 刘雪峰 SAC 执证号：S0260514030002 SFC CE No. BNX004 021-38003675 gfliuxuefeng@gf.com.cn 分析师： 周源 SAC 执证号：S0260523040001 0755-23948351 shzhouyuan@gf.com.cn 请注意，周源并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 计算机行业 AI 2026 算力系列（二）:从云业务到千问APP，阿里算力需求保持旺盛态势 2026-01-30 计算机行业:AI 编程商业化加速，关注本土产业参与方 2026-01-27 计算机行业 AI 2026 算力系列（一）:AI agent 的大规模应用驱动 CPU 和基础软件需求增长 2026-01-23 [Table_Contacts] 联系人： 戴亚敏 021-38003697 daiyamin@gf.com.cn -14%-5%4%12%21%30%02/2504/2506/2509/2511/2502/26计算机沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 9 [Table_PageText] 跟踪分析|计算机 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 寒武纪-U 688256.SH CNY 1058.33 2026/01/30 买入 1367.31 4.91 9.77 215.55 108.32 197.21 104.39 18.00 26.40 浪潮信息 000977.SZ CNY 59.67 2025/10/31 增持 90.42 1.96 2.58 30.44 23.13 22.53 18.51 12.80 14.40 紫光股份 000938.SZ CNY 24.47 2025/11/29 买入 39.18 0.57 0.87 42.93 28.13 13.52 11.31 10.90 14.30 网宿科技 300017.SZ CNY 17.97 2026/01/30 买入 21.59 0.34 0.31 52.85 57.97 55.31 51.09 7.70 6.60 星环科技-U 688031.SH CNY 183.52 2025/10/30 增持 62.87 -1.83 -0.70 - - - - -24.70 -10.40 范式智能 06682.HK HKD 45.28 2025/11/13 买入 72.22 0.18 0.48 223.83 83.94 177.44 84.09 1.20 3.20 汉得信息 300170.SZ CNY 24.68 2026/01/04 买入 23.78 0.24 0.30 102.83 82.27 60.36 53.22 4.70 5.50 税友股份 603171.SH CNY 69.80 2025/12/02 买入 59.70 0.46 0.78 151.74 89.49 135.71 83.18 6.90 10.60 石基信息 002153.SZ CNY 13.43 2026/01/02 买入 14.75 0.03 0.07 447.67 191.86 117.86 82.93 1.30 2.