公用事业行业2026年投资策略：公用事业化加速推进，红利价值日益凸显

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 42 [Table_Page] 投资策略报告|公用事业 证券研究报告 [Table_Title] 公用事业行业 2026 年投资策略 公用事业化加速推进，红利价值日益凸显 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 我国发用电量转型突出，中长期电量占比逐步下降。1.用电量增量由二产转向三产+城乡居民：2023-2025 年三产+城乡居民用电增量占全部的34.6%、47.6%、50.2%；2.发电量增量主要由风光贡献：2025 年 1-11月风光增量贡献全部增量的 86.2%（2023-2024 年为 35.8%、44.7%）；3.中长期电量比重下降：两部委调整 2026 年度中长期电量比例至 70%（此前为 80%），如陕西、冀北等地已将中长期比例下调至 60%-70%，伴随新能源的全面入市，降低年度比例给予市场主体更多灵活调配空间。 ⚫ 火电：26 年容量电价提升，公用事业化有望加速。复盘来看，2025 年内火电公司股价表现分化明显，北方公司业绩高增普遍股价表现较优，如建投能源、京能电力上半年股价涨幅达 60%-70%。当前各省 2026 年度长协电量电价逐渐接近下限，未来降幅有限； 此外，2026 年煤电容量电价提升，可带来度电近 2 分的增幅，同时火电亦通过市场化交易手段提升度电收入，盈利稳定性提升仍然可期。治理方面，火电公司市值管理是关键驱动，一方面为报表端修复行为（25Q1-3 火电财务费用节约占利润总额的 3.2%）；另一方面，火电自由现金流改善突出，分红比例提升空间广阔，火电的“公用事业化”时刻或已来临。 ⚫ 水电：蓄能高位保障电量，关注装机投产与资产证券化。25 下半年珠江、长江来水偏丰带动电量增长，长电已发布业绩快报，25 年实现归母净利润 342 亿元（同比+5%），其中 Q4 达 60 亿元（同比+34%），预计水电整体业绩亦有良好表现。25 年末偏高蓄能将保障 26 上半年枯水期电量，汛期电量低基数，水电有望维持多个季度利润提升。水电投产高峰期来临，大渡河等流域多座电站将陆续投产，此外各集团仍有水电资产未证券化，亦可关注证券化进程。桂冠电力拟收购大唐集团西藏子公司，打开未来成长空间。而长端利率仍在低位运行，水电的股息价值持续凸显。 ⚫ 绿电关注政策驱动，核电及城燃关注需求改善。我们认为绿电尚未走出装机→电量→收入→利润层层回落的趋势，但 136 号文的推开将促进绿电的 ROE 稳定性提升，我们仍然建议以补贴、环境价值等政策作为绿电投资的切入口，弱化对业绩的关注。核电机组持续审批，更多关注市场化部分电价水平；燃气板块则是在毛差修复的状态下更多关注销气量的增长，两个板块的顺周期属性更强。 ⚫ 公用事业化加速推进，关注板块红利价值。（1）火电：绩优高股息+市值管理的华能国际电力股份、华电国际电力股份、国电电力、申能股份、内蒙华电、赣能股份；（2）水电：业绩高增的长江电力、资产注入的桂冠电力；（3）燃气：煤制气落地的九丰能源；（4）高 ROE 低 PB 绿电：龙源电力 H、福能股份；（5）核电：广东核电政策调整的中广核电力。 ⚫ 风险提示。改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2026-01-19 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭鹏 SAC 执证号：S0260514030003 SFC CE No. BNX688 021-38003655 guopeng@gf.com.cn 分析师： 许子怡 SAC 执证号：S0260524010002 021-38003618 xuziyi@gf.com.cn 分析师： 郝兆升 SAC 执证号：S0260524070001 0755-82557403 haozhaosheng@gf.com.cn 请注意，许子怡,郝兆升并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 公用事业行业深度跟踪:电价落地板块企稳，关注板块红利价值 2026-01-11 公用事业行业深度跟踪:长协落地电价触底，关注板块红利价值 2026-01-04 公用事业行业深度跟踪:两部委优化电力中长期交易，关注火电水电投资机会 2025-12-28 [Table_Contacts] 联系人： 刘恒君 021-38003779 liuhengjun@gf.com.cn -10%-2%6%14%22%30%01/2504/2506/2508/2511/2501/26公用事业沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 42 [Table_PageText] 投资策略报告|公用事业 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 华能国际 600011.SH CNY 7.49 2025/10/29 买入 10.33 0.97 1.03 7.72 7.27 1.97 1.81 10.40 10.40 华能国际电力股份 00902.HK HKD 5.92 2025/10/29 买入 8.06 0.97 1.03 5.50 5.15 1.40 1.28 10.40 10.40 华电国际 600027.SH CNY 4.99 2025/10/30 买入 7.04 0.64 0.69 7.80 7.23 3.01 2.85 10.10 10.90 华电国际电力股份 01071.HK HKD 4.13 2025/10/30 买入 5.79 0.64 0.69 5.80 5.36 2.24 2.12 10.10 10.90 国电电力 600795.SH CNY 4.92 2025/10/27 买入 6.60 0.44 0.46 11.18 10.70 2.07 1.95 12.90 12.40 申能股份 600642.SH CNY 8.10 2025/10/30 买入 9.84 0.82 0.87 9.88 9.31 4.45 4.17 10.20 10.30 内蒙华电 600863.SH CNY 4.66 2025/09/02 买入 4.87 0.35 0.36 13.31 12.94 5.63 5.52 12.40 13.00 长江电力 600900.SH CNY 26.80 2026/01/14 买入 36.05 1.40 1.44 19.14 18.61 9.80 9.71 15.50 15.20 桂冠电力 60