电新行业核电产业报告1：全球核电复兴下的4代核电的投资机会

11中邮证券核电产业报告1：——全球核电复兴下的4代核电的投资机会证券研究报告行业投资评级：强大于市|维持中邮证券研究所 电新团队苏千叶/杨帅波/盛炜发布时间：2026-01-062投资要点➢全球核能雄心持续超预期——三倍宣言不断扩充且被超越 ：IAEA连续5年上调核电装机预期，2023年底的三倍核能宣言（2050年装机1200GW）从22国扩充到33国及大型非核能领域企业；根据WNA2025年11月的预测，根据目前政府的目标，2050年全球核能装机1363GW，若考虑拟议等情况，总装机将达到1428GW。➢全球核能复兴在政府层面具有高度确定性：（1）欧洲弃核国家不断减少，德国放弃反核立场（2）三大核电事故国：美国在2050年装机进一步上调100GW至400GW，日本和俄罗斯均大力发展核电（3）中国、印度、埃及等积极发展核电。➢核能进一步超预期的因素：多领域应用，包括核能供热、核能（非核电）制氢等。➢支撑雄心的固有安全和可持续发展（4代核电）：（1）出现任何事故，核反应堆不依靠外部操作，而仅靠自然物理规律都能够趋向安全状态；（2）快堆可以把铀资源利用率从0.5%提升到60-70%。➢美国快堆近况： 2025年5月，特朗普签署《改革能源部核反应堆测试》行政令，其于6月正式启动；目标：在2026年7月4日前建成至少三座先进反应堆；2025年8-9月3座4代核反应堆开始动工➢中国4代堆和小堆情况：2023年投运全球首座4代高温气冷堆（有望在内陆核电中取得突破），2025年钠冷快堆1.2GW商用堆具备上报条件，全球首个陆上小堆2025年冷试成功。➢中国核岛设备供应商情况：国和一号和高温气冷堆领域，上海电气的优势较大；华龙一号和钠冷快堆领域，核岛设备供应商比较多元，浙富控股从控制棒驱动机构扩展到主泵供应（钠堆主泵国产替代俄罗斯泵）。➢投资建议：建议关注#上海电气、东方电气、哈尔滨电气、浙富控股。➢风险提示：核电建设不及预期的风险，4代核电推广不及预期的风险。请参阅附注免责声明34代核电是实现核能雄心所必须的二风险提示四目录一能源转型下电力系统安全需求：催动核能复兴投资建议三44一能源转型下电力系统安全需求：催动核能复兴51.1 核心：电改核心框架——系统安全投资具有必然性（图表1）核心：价格机制主线：消纳绿电底线：安全动力：央地协同技术和装备进入系统（成熟和新兴）基本结论：终端用电价格总体上升多轨制+标量化→单轨制+向量化（单轨制是市场机制有效发挥的基础前提，向量化则丰富激励工具）供给侧（发电侧）需求侧（用电侧）共同但区别的责任终端需求基础性成长性享乐性终端需求者基础基础+成长基础+成长+享乐价格更低价格温和价格更高价格敏感价格适度敏感价格不敏感分时电价最有效分时电价有效分时电价可能无效深化阶梯电价，更细分，且拉大价差电量（标准商品）质量加工可靠性居民的平均电价水平可以提升，但需要保护弱势群体的基础性需求绿色绿色市场电网自然垄断是好事，但需严监管，防止经济垄断输电容量输电权市场容量市场现货+中长期等辅助服务市场激励尖峰电价收集资金，通过需求响应机制，奖励电力系统平衡者（发输用配任意环节）关键变量：碳市场，中、欧盟11国加入巴西“开放合规碳市场联盟”资料来源： UN，碳减派，中邮证券研究所总论：消纳绿电是主线，安全是底线， 央地协同是动力，碳市场是关键变量，共同但区别的责任是原则，央地深化协同下的价格机制变革是核心，激励更多的技术和设备进入电力系统；系统稀缺性是最佳投资方向。61.1.1 能源转型：仅靠风光+储能能否实现呢？请参阅附注免责声明◼从度电成本角度，光伏已经是最优的发电技术，为什么实现“可负担的能源转型”依然困难重重呢？◼我们认为仅靠风光+储几乎无法实现能源转型？◼1、我们的工业资产（包括电网资产）主要建立在交通便利、气候宜居的地区，电力资产主要也是围绕工业资产建设；◼2、风光资源丰富的地区，一般而言并不宜居，基础设施必然不足，必然需要把风光资源通过新建电网、管道等基础设施输送出去；◼3、工业资产大规模迁移到不宜据、基础设施不便利的地区，我们认为这一措施难度很大。◼风光发电持续渗透和传统电力资产的逐步退出，显然会降低电网资产的利用率，若电网资产保持整体资产合理的收益率，则可能对下游工业、居民端造成压力；因此必须从系统角度来思考哪种技术的减排成本最低（例如燃机也可以烧氢气或者加装CCUS来实现能源转型）。◼结论：为了缓解“能源不可能三角”（安全、便宜、清洁），从产业角度，我们认为还是需要“市场化”一视同仁对待“减碳措施”。图表2：平准化度电成本比较资料来源： lazard's LCOE+2025年，中邮证券研究所7请参阅附注免责声明◼全球进入风光发电量占比15%时代，和全球比，中国的核能发电量占比偏低。2024年全球、中国、美国、欧盟、法国、日本、韩国风光发电量占比分别为15.3%、18.2%、16.6%、29.4%、13.0%、11.3%、6.4%； 2024年全球、中国、美国、欧盟、法国、日本、韩国核能发电量占比分别为9.0%、4.4%、17.7%、23.5%、66.8%、8.8%、23.5%。◼得出结论1：稀缺性的投资方向是电力系统安全，在能源转型的大背景下，核电是对电力系统补强作用增强。资料来源： lowcarbonpower，中邮证券研究所资料来源：lowcarbonpower，中邮证券研究所1.1.2 能源转型：对系统有补强作用的技术会受益图表3：2013-2024年各地区风光发电量占比图表4：2013-2024年各地区核能发电量占比81.2 大停电事件-电力系统的安全必须尊重物理规律请参阅附注免责声明◼根据西班牙政府的大停电调查报告，报告警示了高比例太阳能+低传统能源的运营风险，当太阳能发电骤降且跨境交换计划突变时，系统电压随之攀升，在出现波动后，系统运营商虽调度了额外电压控制机组，但因需90分钟启动时间未能赶在系统崩溃前并网。停电前一分钟电压激增的主因是“具有动态电压控制能力的大型同步发电机（如核电/联合循环机组）对无功功率吸收不足”。过电压触发保护动作，可再生能源发电机组大规模脱网，每次脱网都导致系统电压进一步攀升。电压越高，越多机组启动保护性断开，形成恶性循环。12秒内发电量骤降引发频率崩溃。◼风光资源供给和需求天然错配。从常识出发，新能源风光水发电资源丰富的地区，一般是不宜居，基础设施一般也相对落后，即电力供给将大于需求，中国亦是如此，西部地区具有丰富的风光资源，但负荷需求主要在东部沿海地区。能源转型下，电网必然走向深度互联化。风光资源的供需错配矛盾必然需要建设互联的大电网，风光发电的不确定性叠加需求的不确定加大（终端电气化程度加大），电网的安全压力不断提升。◼深度互联电网+高比例新能源情境下，可能对电网事故有放大作用。风光发电设备和终端电气都属于电力电子产品，其灵敏度高；传统的继电保护是基于同步发电机为基础的电力系统，其对深度互联电网+高比例新能源的场景应用存在一定的不确定性，一旦发生事故，若电网强度不足，可能由于高灵敏度的新能源发电和互联电网造成更快和更大规模的电力安全事故。图表5：2025年全球大停电事件资料来源：《智利大停电-故障分析检讨报告》（智利国家电力