新消费行业报告：宏观变局下的三大趋势与投资机会

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 新消费行业：宏观变局下的三大趋势与投资机会 2025 年 12 月 17 日 看好/维持 新消费 行业报告 分析师 程诗月 电话：010-66555458 邮箱：chengsy_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519050006 投资摘要： 2025 年新消费领域得到市场的广泛关注，11 月底工信部等 6 部委联合印发《关于增强消费品供需适配性进一步促进消费的实施方案》，提出到 2027 年形成 3 个万亿级消费领域和 10 个千亿级消费热点，新消费再迎政策纲领。本文我们希望通过对标海外市场消费变迁，结合我国促消费政策，梳理新消费产业的发展方向。 1、 收入增长降速期，关注服务消费和质价比。 人均 GDP 增长带动服务消费占比提升。通过观察美国和日本经验，人均 GDP 增长会带来消费结构的变化，具体来讲会带动服务消费占比提升，占比提升至 60%以上后会有所放缓。2024 年我国人均 GDP 为 13303 美元，对应美国 1980 年和日本1985 年左右的水平，正处于服务消费占比快速提升的起始阶段。2024 年我国服务消费占比 46.11%，近年来呈现波动上升趋势，预计未来随着人均 GDP 的持续上涨，服务消费占比将持续提升，成为拉动消费和经济增长的主要引擎。 可支配收入增速放缓，消费关注质价比。通过对标日本 1990-2000 年经济降速期的消费趋势，我们发现居民消费与人均可支配收入正相关，当经济降速但仍在增长时，居民整体消费规模增速会放缓，消费行为表现出决策理性和情感驱动的特点。1990-2000 年日本商业销售总额下降 14.02%，零售则表现出较强韧性，超市和便利店销售额稳步增长。同期日本各消费领域涌现出一批“低价良品”品牌，优衣库、萨莉亚、吉野家、堂吉诃德和大创等公司逆势增长。 2、 消费人群结构变化催生健康化与情绪消费需求。 老龄化催生健康化需求。美国在老龄化快速提升的 1970-1990 年和 2010-2024 年两个阶段，必需消费品和耐用品在美国 GDP中的占比下滑，卫生保健、金融保险、餐饮住宿、交通、娱乐商品等健康化和文化娱乐类消费在 GDP 中的占比均有提升，特别是卫生保健消费占比提升最多。日本是全球老龄化程度最高的国家，2003-2024 年期间，日本家庭总支出占比持续提升的类目有食品、医疗保健、交通通信、燃料水电和家具及家用器具。医疗保健消费占比持续提升体现出消费健康化趋势，通信消费占比的持续提升体现出技术变革的力量。我国 2020 年之后逐步步入中度老龄化社会，社会结构向老龄化和小家庭化转变。我国居民消费已体现出明显的健康化趋势，未来随着“新老人”规模扩大，预计健康化、适老化产品和服务需求旺盛。 消费代际更替催生情绪需求。社会消费主力的代际更替会推动社会主流消费倾向的变化，日本消费主力世代的更替决定了日本消费市场逐步从家庭走向个人，从名牌奢牌走向质价比，从重物质走向重精神。在消费代际更替的推动下，日本情绪消费渗透到经济发展的各个领域，比较典型的有治愈与放松消费和情感代偿消费。治愈与放松消费的代表产业有宠物经济和玩具产业，情感代偿消费的代表产业是“推活”经济，近十年产业规模增长迅速。我国同样面临着消费代际更替，Y 世代和 Z 世代逐步接棒成为消费主力军，Y 世代重视个性化消费和情绪消费，Z 世代为爱好和圈层认同买单。随着年轻消费群体走上消费舞台，以谷子经济为代表的情绪消费产业持续火爆。 3、投资建议：新消费投资从狂热到理性，关注结构性机会。 2025 年新消费投资情绪经历了从狂热到谨慎的过程。2026 年政策的持续加码有望提振消费信心，对于新消费领域的投资将从纯粹的短期叙事回归商业模式与盈利壁垒，投资者会倾向寻找那些真正能够构建稳固的商业模式，盈利模式可持续的公司。综合我们以上的分析和对标，我们认为新消费行业会向三个趋势和两个维度的方向发展。三个趋势是健康化、新实用主义和情绪消费，两个维度是智能化和消费出海，建议积极关注相关方向的投资机会。 风险提示：行业监管趋严，政策支持力度不及预期，公司市场拓展及产品销售不及预期，海外增速不及预期等。 P2 东兴证券深度报告 新消费行业：宏观变局下的三大趋势与投资机会 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 收入增长降速期，关注服务消费和质价比 ........................................................................................................................... 4 1.1 人均 GDP 增长带动服务消费占比提升 ....................................................................................................................... 4 1.2 可支配收入增速放缓，消费关注质价比 ...................................................................................................................... 5 2. 消费人群结构变化催生健康化与情绪消费需求 .................................................................................................................... 7 2.1 老龄化催生健康化需求 ............................................................................................................................................... 7 2.2 消费代际更替催生情绪需求...................................................................................................................................... 10 3. 投资建议：新消费投资从狂热到理性，关注结构性机会 ................................................................................................... 16 3.1 投资情绪从狂热到理性 ........................................................................................................