2026年医药行业年度策略：创新出海开启新篇章，内需改善积蓄强动能

行业深度分析行业评级：领先大市-A创新出海开启新篇章，内需改善积蓄强动能证券研究报告2025年11月16日2026年医药年度策略李奔： S1450523110001 分析师冯俊曦：S1450520010002 分析师连国强：S1450523020002 分析师胡雨晴：S1450122080070 分析师谢嘉豪：S1450123100072 联系人CXO & 生命科学上游：创新药投融资逐步转好，新药研发有望开启新一轮投入周期医疗器械 & 新浪潮：器械压制因素有序出清，手术机器人/AI+医疗/脑机接口推动新浪潮取得突破347建议关注标的汇总 & 风险提示2创新药：基本面持续改善叠加出海催化，有望延续25年火热行情目录25创新疫苗：创新品种临床数据亮眼，海外授权值得期待6中药：业绩小幅承压，后续改善动能正在积聚1总论：创新药行情有望驱动医药板块估值持续修复2025Q3医药板块营业收入同比增速转正，期待后续利润修复 医药行业整体业绩：根据我们系统性优化过的国投证券医药板块分类：2025年第三季度，医药板块（剔除次新股及ST股）整体营收同比增长0.2%，归母净利润同比下滑12.87%，扣非净利润同比下滑18.68%。资料来源：Choice、国投证券证券研究所，注：标的统计基础是优化过的国投医药分类表：2024年及2025Q1医药行业主要财务指标情况3财务指标（亿元）2023Q12023Q22023Q32023Q42023A2024Q12024Q22024Q32024Q42024A2025Q12025Q22025Q3营业收入5719.66 5637.09 5375.37 5544.05 22253.10 5711.46 5528.63 5348.51 5295.26 21883.85 5463.61 5436.90 5357.10 营收增速6.03%10.16%-0.73%0.89%5.36%0.26%-1.92%-0.50%-4.76%-1.73%-4.34%-1.69%0.20%毛利率30.56%30.04%29.77%29.21%29.85%29.15%29.66%28.53%28.06%28.87%28.22%28.55%27.76%销售费用率12.53%12.94%12.38%13.94%13.02%12.00%12.24%12.00%13.54%12.43%11.40%12.16%12.10%管理及研发费用率6.78%7.04%7.53%8.73%7.46%6.80%7.46%7.69%5.42%6.85%13.34%7.57%7.92%财务费用率0.52%-0.01%0.45%0.37%0.34%0.32%0.35%0.64%0.36%0.42%0.35%0.33%0.53%研发费用153.50 165.73 167.00 205.49 688.75 156.95 174.78 168.22 211.67 711.62 157.70 169.59 175.11 研发费用/收入2.68%2.94%3.11%3.71%3.10%2.75%3.16%3.15%4.00%3.25%2.89%3.12%3.27%归母净利润492.71 448.39 408.34 133.04 1456.62 441.66 423.04 356.21 30.77 1251.67 402.49 395.19 310.45 归母增速-12.60%4.79%-5.80%-24.86%0.12%-5.05%-6.01%-12.77%-76.83%-14.06%-8.87%-6.61%-12.87%扣非净利润456.09 408.23 374.91 98.78 1318.28 417.16 392.10 327.45 -15.58 1121.13 371.86 324.67 267.30 扣非增速-17.02%5.19%-4.62%-23.34%0.70%-4.09%-4.29%-12.66%-116.00%-14.86%-10.86%-16.78%-18.68%扣非净利率7.97%7.24%6.97%1.78%5.92%7.30%7.09%6.12%-0.29%5.12%6.81%5.97%4.99%应收账款5776.63 0.00 --5309.55 5958.62 ---621.33 5330.14 5882.86 --应收账款增速10.02%0.00%--4.12%4.90%--10.58%0.18%-1.27%--经营现金流净额33.32 591.62 443.49 1031.78 2184.65 -48.91 652.52 403.73 1810.87 803.53 -10.83 660.48 460.51 经营现金流净额/净利润6.76%131.94%108.61%775.55%149.98%-11.07%154.25%113.34%5886.00%64.20%-2.69%167.13%148.34%资料来源： iFIND、国投证券证券研究所，注：截至2025年11月7日图：2025年以来SW医药指数累计涨跌幅图：2015-2025年SW医药PE-TTM估值水平4创新药行情有望驱动医药板块估值持续修复 受益于创新药和CXO行情的驱动，2025年年初至今SW医药指数涨幅18.2%，跑赢沪深300指数0.7pct，子板块中，SW化学制药指数涨幅34.54%，位居第一。 2015年至今，申万医药生物板块PE估值的中位值为34.21倍，虽然年初至今在创新药和CXO行情的带动下医药板块估值上行，但整体仍处于近十年历史的偏低位置，后续持续修复值得期待。0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.002015-01-052015-04-022015-06-262015-09-182015-12-162016-03-152016-06-072016-08-302016-11-292017-02-272017-05-232017-08-152017-11-102018-02-012018-05-072018-07-272018-10-252019-01-172019-04-172019-07-122019-10-102019-12-312020-03-312020-06-292020-09-172020-12-162021-03-162021-06-102021-09-012021-12-012022-03-012022-05-272022-08-182022-11-162023-02-142023-05-112023-08-032023-11-012024-01-232024-04-242024-07-192024-10-182025-01-092025-04-102025/07/072025/09/25医药生物中位值-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%2025-01-022025-02-022025-03-022025-04-022025-05-022025-06-02沪深300S