2026中国宏观展望-重估中国：走向纵深

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 宏观 重估中国：走向纵深 ——2026 中国宏观展望 华泰研究 易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 常慧丽，PhD 研究员 SAC No. S0570520110002 SFC No. BJC906 changhuili@htsc.com +(86) 10 6321 1166 吴宛忆 研究员 SAC No. S0570524090005 SFC No. BVN199 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 王洺硕，CFA，PhD 研究员 SAC No. S0570525070003 SFC No. BUP051 wangmingshuo@htsc.com +(86) 10 6321 1166 陈玮 研究员 SAC No. S0570524030003 SFC No. BVH374 chenwei023580@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2025 年 11 月 03 日│中国内地 年度策略 一、复盘 2025：有惊无险，峰回路转 如果说 2025 年对中国宏观和资产价格而言，是峰回路转的一年，那么，我们期待 2026 年宏观基本面呈现柳暗花明、更为明媚的景象。 我们对 2025 年的一些积极预测得到验证（参见《“再平衡”中孕育新机遇》，2025/6/3）。中国出口的韧性在美国对华关税“过山车”的考验下成为市场的强共识，中国生产力全面提升带来的“增量”开始成为比地产周期下行更受瞩目的宏观叙事。同时，旧经济去杠杆虽然仍伴有波折，但冲击在边际减小。另一方面，随着去杠杆的边际影响减弱，国内财政政策转向温和宽松，对流动性的提振效果更为显著。由此，中国资产重估在波动中拉开了帷幕，人民币走出升值趋势。 然而，也有部分宏观走势与此前预期的节奏不符。中美经贸关系的“戏剧性”远超预期，对市场主体预期的影响也可能在出口以外的领域有所显现；国内一手+二手房成交量虽然如期企稳，但地产价格、尤其是一线房价下跌的幅度仍超出预期；此外，特朗普政府意外选择了“先破后立”的政策路径——多重因素共同影响下，2025 内外需动能转换仍不明显，外需对增长的贡献仍维持高位、甚至边际上升。 二、展望 2026：柳暗花明，人民币资产和中国好公司重估逻辑强化 展望 2026 年，多个宏观层面的不确定因素变得更为积极、明晰。 国内，温和扩张的财政政策为去杠杆周期“收尾”保驾护航，新经济贡献进一步上升。虽仍有“长尾”，但地产去杠杆对信用周期和企业现金流的冲击在边际缓解、甚至消失；同时，预计财政政策的实际执行仍将积极有为，政府支出增长仍将匹配、甚至快于名义 GDP，结合地产下行的新增拖累消减，政策宽松提振总需求和实体经济现金流的效果明显改善。更令人瞩目的是，私有部门和高新技术产业的资本开支均有望加速，行业层面亮点纷呈。 海外，美国政策“无序性”边际下降，全球财政、货币政策同步宽松，中美经贸关系波动性有望回落，企业投资风险溢价及贸易交易成本都有望下降。 预计 2026 年实际增长可能维持在 5%左右，但名义 GDP 增长有望从 2025年的 4%回升至 4.8%，美元计价的名义 GDP 增长有望从 3.7%反弹至 8.6%。对资产价格而言，更关键的变量是名义增长及其背后的含义： 1. 我们预测总体物价同比降幅收窄，PPI 回升更为显著； 2. 我们预计人民币升值将加速，2026 年底美元兑人民币汇率预测为 6.82。 对 2026 年地产周期走势的判断是本套预测的关键，也是主要的上行及下行风险来源。此外，外部环境仍存在不确定性。基准假设下，2026 下半年一手房成交量同比增长回升至 0%附近，人口流入城市的房价也在下半年初现企稳迹象，全年新开工和投资降幅明显收窄，土地成交金额同比大体持平。 在这一假设下：①投资、消费都有一定的回升动力，私有部门投资和服务/国补外地产链消费有望成为消费亮点。高科技相关的资本投入有望加速，包括 AI，高端制造，高端医疗等领域；②出口增长可能仍然保持高位，但净出口对增长的贡献有望回落；③企业现金流和投资回报率可能继续修复。 风险提示：中美经贸摩擦升级幅度超预期，地产周期下行惯性超预期。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 正文目录 复盘 2025 年宏观走势：有惊无险，蓄势待发 .............................................................................................................. 5 2026 年宏观预测的关键判断及主要亮点 ...................................................................................................................... 6 2026 增长及路径预测：名义增长修复，区间波动符合季节性规律 ............................................................................ 10 内需：消费修复，投资回升，地产蓄势 ...................................................................................................................... 13 地产周期：对增长贡献（由负值）转为中性，部分城市下半年房价有望企稳 .................................................... 13 消费增长修复：服务消费回升，实物消费更多转向“非国补”品种 ........................................................................ 18 投资增长有所修复：地产投资降幅收窄、基建投资“正常化”，高科技行业资本开支加速、城市更新提供边际增量 .....................................................................................................