房地产行业最新观点及25年1-9月数据深度解读：销量负同比收窄或受推盘阶段性回升影响，新房及二手房房价环比跌幅均扩大

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 10 月 26 日 推荐（维持） 房地产行业最新观点及 25 年 1-9 月数据深度解读 周期/房地产 ❑ 9 月单月销售面积基期调整同比增速为-10.5%（较上月增加 0.01pct），9 月销量同比降幅在连续数月扩大后，出现小幅收窄，其背后原因或是房企春节后集中获取的地块逐步形成推盘（据克而瑞，9 月份 80 城新增推盘供应同比+6%），从供给侧阶段性推高销量；往后看，据房管局高频数据，10 月 1-16日销量同比较 9 月回落 25pct 至-28%，可关注净租金收益率和房贷利率息差收窄对销量的潜在带动，以及基本面承压背景下后续政策进一步发力的可能； ❑ 9 月单月竣工面积基期调整同比增速为+1.5%（较上月增加 22.9pct），9 月单月竣工同比转正，主要是季末月竣工同比出现较明显脉冲特征，与二季度类似，而该特征过去少有出现，或与当前房企在现金流压力和交付节点上优先现金流规划有关。根据销售、新开工等领先指标，维持判断“竣工同比趋势在 26 年下半年之前或持续处于偏低位置”； 9 月单月新开工面积基期调整同比增速为-14.4%（较上月增加 5.9pct），9月单月新开工同比负增速小幅收窄，根据拿地对新开工的领先关系，维持判断“下半年新开工同比整体呈先升后降趋势”；中期角度，考虑到增量项目对应资产负债表略微扩张，存量项目对应资产负债表持续收缩，判断整体开工投资或呈现一个“W 底”的震荡过程，短期难以出现 V 型反转； 9 月单月开发投资金额基期调整同比增速为-21.3%（较上月减少 1.8pct），当前施工面积仍在下滑，但投资同比较施工面积同比下滑更快，或反映房企施工强度较弱，其背后或受销售市场热度持续走弱影响销售回款，压制经营性支出导致；判断短期内房企施工强度或难以出现明显反弹，结合施工规模收缩判断建安投资仍持续承压，进而影响整体开发投资； ❑ 9 月单月到位资金基期调整同比增速为-11.5%（较上月增加 0.4pct），结构上，“国内贷款”同比回落及“新开工”同比回升使得两者剪刀差明显收窄，或与“白名单”融资模式下部分房企借新还旧以及调整融资渠道等动作阶段性减少有关，“自筹资金”同比增速趋势与“新开工”基本一致，“销售类到位资金”同比同步于销售金额同比略有回升； 9 月末房地产资金链指数趋势值小幅回升至 117%，目前仍处于历史较低水平，往后看，在供需两端政策逐步落地下，部分企业资金面有望改善； 9 月 70 城新房房价环比跌幅再次扩大，结构上二三线城市环比跌幅较大，9月 70 城新房房价环比-0.41%（环比负增速幅度较上月扩大 0.11pct），其中，新房房价一线城市环比-0.3%，二线环比-0.4%，三线环比-0.4%；二手房房价环比跌幅继续扩大，结构上一线城市环比跌幅大于二三线，9 月 70 城二手房房价环比-0.64%（环比负增速幅度较上月扩大 0.05pct），其中，二手房房价一线城市环比-1.0%，二线环比-0.7%，三线环比-0.6%； ❑ 投资建议：（一）行业基本面情况以及国际形势或使得“巩固房地产市场止跌回稳的有力措施”等表述更值得关注；（二）判断净租金回报率与按揭利率之差收窄是推动新房及二手房的合计总需求筑底的关键观察点；重视在供应缩量预期、供给品质优化以及购房者画像显著分化推动下，新房市场供需环境较二手房更早出现改善的特征；（三）虽然前期板块股价有所反弹，但销售前 5 重点房企调整后 PB 平均约 0.7 倍，以及板块反弹后股价距离上一轮反弹高点仍还有约 15%空间；关注：（1）业绩相对稳健且股息率较高的【华润置地】等；（2）短期内经营层面存在积极变化的【越秀地产】【中国金茂】【建发国际集团】等；（3）债务偿付压力下降且估值较低的【金地集团】【龙湖集团】等；（4）业绩增长及分红稳定的物企【华润万象生活】【保利物业】【绿城服务】等；（5）以及【滨江集团】【绿城中国】【保利发展】【中国海外发展】等 ❑ 风险提示：政策落地情况不及预期，供需关系改善不及预期，市场流动性改善不及预期，估值修复不及预期，房地产行业变化向上下游传导不及预期等。 行业规模 占比% 股票家数（只） 258 5.0 总市值（十亿元） 3092.1 2.9 流通市值（十亿元） 2916.4 3.0 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 4.6 18.0 20.5 相对表现 2.6 -5.2 1.9 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《新房网签面积同比降幅扩大，二手房网签面积同比转负——样本城 市 周 度 高 频 数 据 全 追 踪 》2025-10-19 2、《二手房日均网签面积高于 2020年同期水平——样本城市周度高频数据全追踪》2025-10-12 3、《百强 25 年 9 月销售额负同比较上月收窄 16pct 至-3%，环比高于过去五年同期均值》2025-10-09 赵可 S1090513110001 zhaoke@cmschina.com.cn 李盛天 S1090524080003 lishengtian@cmschina.com.cn Oct/24Feb/25Jun/25Sep/25-20-100102030Oct/24Feb/25Jun/25Sep/25(%)房地产沪深300销量负同比收窄或受推盘阶段性回升影响，新房及二手房房价环比跌幅均扩大 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 框架申明：从销量看地产股（超额收益出现在行业衰退末段到复苏前段，隐含量在价先）；从投资和开竣工看地产产业链；从企业到位资金及招商证券资金链水平指标关注行业风险阈值。 事件： （1）统计局公布 25 年 1-9 月全国房地产相关数据，1-9 月累计房地产销售面积6.6 亿平，累计同比（基期调整）-5.5%；房地产销售金额 6.3 万亿元，累计同比（基期调整）-7.9%；新开工面积 4.5 亿平，累计同比（基期调整）-18.9%；竣工面积 3.1 亿平，累计同比（基期调整）-15.3%；开发投资额 6.8 万亿元，累计同比（基期调整）-13.9%；到位资金 7.2 万亿元，累计同比（基期调整）-8.4%； 图 1：统计局房地产行业数据简析 资料来源：统计局，Wind，招商证券 备注：根据房地产开发统计制度、统计执法检查等规定，对上年同期房地产开发投资、新建商品房销售面积等数据进行修订，增速按可比口径计算。 （2）统计局公布 25年 9月份 70 城大中城市房价指数，70城新房房价环比-0.41%，其中一线城市环比-0.30%，二线城市环比-0.40%，三线城市环比-0.40%；二手房房价环比-0.64%，其中一线城市环比-1.00%，二线城市环比-0.70%，三线城市环比-0.60%； （3）统计局公布 25 年 9 月份全国 CPI 及细项，其中租赁房房租环比+0.00%，同比-0.10%。 图 2：9 月份 70 城新房房价环比-0.41%，二手房房价环比-0.64% 资料来源：统计局，Wind，招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3