利润短期承压，创新赋能发展

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 10 月 30 日 证 券研究报告•2025 年三季报点评 当前价： 16.92 元 康泰生物（300601） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 利润短期承压，创新赋能发展 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 11.17 流通 A 股(亿股) 9.00 52 周内股价区间(元) 13.54-20.73 总市值(亿元) 188.98 总资产(亿元) 141.34 每股净资产(元) 8.15 相 关研究 [Table_Report] 1. 康泰生物（300601）：业绩短期承压，期待新产品放量 (2025-04-27) [Table_Summary]  事件：2025年前三季度，公司实现营业收入 20.63亿元（+2.24%）；实现归母净利润 0.49 亿元（-86.00%）；实现扣非归母净利润 0.28 亿元（-90.82%）。  营业成本攀升、研发投入加大、政府补助减少致利润短期承压。分季度来看，公 司 2025Q1/Q2/Q3 单 季 度 营 业 收 入 分 别 为 6.5/7.5/6.7 亿 元 （ 同 比+42.9%/-0.5%/-17.7%），实现归母净利润分别为 0.22/0.15/0.12 亿元（同比-58.5%/-86.4%/-93.7%），利润承压主要系营业成本激增至 5.4亿元（+61.7%），研发费用激增至 4.2亿元（+34.7%），叠加政府补助减少致其他收益减少 50.0%。  国际化战略成效显著，海外收入同比大增 324%。报告期内，康泰生物持续推进国际化战略，通过产品认证与市场准入加速海外业务拓展。其 13价肺炎球菌多糖结合疫苗先后获得土耳其 GMP 认证、印度尼西亚注册证及尼加拉瓜注册证书；水痘减毒活疫苗在巴基斯坦获批，标志着公司在欧亚、拉美及南亚市场的布局取得突破。年初至报告期末，海外业务收入达 4189.56 万元，同比大幅增长 324.3%，显示国际化成效显著。国内业务方面，公司通过优化产品结构（如部分研发项目进入Ⅲ期临床阶段）强化竞争力，但未披露具体销售数据变化。整体来看，报告期公司通过多元化区域布局推动主营业务全球化进程。  在研管线丰富，创新赋能发展。报告期内研发费用达 4.2亿元（+34.7%），研发费用率 20.36%（+4.91pp），公司以研发为导向，在研管线梯次分明、品种丰富。公司当前拥有专利 90余项，在研品种近 30项，其中进入注册程序项目 18项。其中四价、三价流感病毒裂解疫苗，吸附破伤风疫苗三个品种已到 NDA 阶段；口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero 细胞）、吸附无细胞百白破（组分）联合疫苗位于Ⅲ期临床阶段，五联苗即将进入 III 期临床；20价肺炎球菌多糖结合疫苗处于Ⅱ期临床；吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎联合疫苗、麻腮风联合减毒活疫苗、四价肠道病毒灭活疫苗（Vero 细胞）处于Ⅰ期临床。  盈利预测：预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 1.32/3.79/4.88 亿元，对应 PE 为 143X/50X/39X。  风险提示：新产品研发低于预期风险，产品降价风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 2651.72 2857.39 3341.57 3770.99 增长率 -23.75% 7.76% 16.94% 12.85% 归属母公司净利润（百万元） 201.65 132.03 379.13 488.27 增长率 -76.59% -34.53% 187.16% 28.79% 每股收益 EPS（元） 0.18 0.12 0.34 0.44 净资产收益率 ROE 2.09% 1.43% 3.96% 4.90% PE 94 143 50 39 PB 1.96 2.05 1.97 1.90 数据来源：Wind，西南证券 -30%-19%-9%1%11%21%24/1024/1225/225/425/625/8康泰生物 沪深300 康 泰生物（300601） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：二类疫苗方面，2025 年收入增速承压，随着国际化业务持续放量以及新产品陆续获批，预计 2025-2027 年收入增速分别为 6%、15%、10%。因本报告期销售产品结构变化相应的成本增加，挤压毛利率，预计后期随着公司销售策略调整迎来修复，预计 2025-2027年毛利率分别为 78.0%、84.0%、85.0%。 假设 2：一类疫苗方面，因公司 25-27 年预计上市新品如 Sabin 株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero 细胞）、甲肝灭活疫苗等放量销售，将给公司带来新增长点，预计 25-27 年收入保持50%的增速、毛利率保持 25%的水平。 假设 3：其他业务，随着新品上市，将给公司带来新增长点，预计 25-27 年收入增速分别为 50%、50%、50%、毛利率保持 30%的水平。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 二类疫苗 收入 2,546 2,699 3,103 3,414 增速 -26.0% 6.0% 15.0% 10.0% 毛利率 84.3% 78.0% 84.0% 85.0% 一类疫苗 收入 61 92 137 206 增速 144.0% 50.0% 50.0% 50.0% 毛利率 25.2% 25.0% 25.0% 25.0% 其他 收入 45 67 101 151 增速 300.8% 50.0% 50.0% 50.0% 毛利率 28.3% 30.0% 30.0% 30.0% 合计 收入 2,652 2,857 3,342 3,771 增速 -23.7% 7.8% 16.9% 12.9% 毛利率 82.0% 75.2% 79.9% 79.5% 数据来源：Wind，西南证券 康 泰生物（300601） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现 金 流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 2651.72 2857.39 3341.57 3770.99 净利润 201.55 131.96 378.95 488.03 营业成本 477.42 709.41 670.1