营销改革深化，期待旺季动销

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 11 月 03 日 证 券研究报告•2025 年 三季报点评 当前价： 17.50 元 欢 乐 家（300997） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 营销改革深化，期待旺季动销 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：杜雨聪 执业证号：S1250524070007 电话：023-63786049 邮箱：dyuc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.37 流通 A 股(亿股) 3.86 52 周内股价区间(元) 11.9-22.09 总市值(亿元) 76.56 总资产(亿元) 17.24 每股净资产(元) 2.32 相 关研究 [Table_Report] 1. 欢乐家（300997）：传统渠道承压，静待改革成效 (2025-09-03) 2. 欢乐家（300997）：渠道开拓持续进行，期待 25 年新篇章 (2025-04-02) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年三季报，25年前三季度公司实现营业收入 10.4亿元，同比-22.3%；实现归母净利润 0.1亿元，同比-87.4%。其中，25Q3实现营业收入 2.9 亿元，同比-25.5%；实现归母净利润-0.1 亿元，同比转亏。公司业绩短期承压，主要系部分主要原材料采购成本涨幅较大，同时公司处于营销改革期，产品与渠道结构调整所致。  传统渠道承压，新兴渠道与业务贡献增量。1、分产品看，传统优势产品在传统渠道面临一定压力，25Q3 椰基类饮料实现营收 1.4 元，占公司营收的 47.9%；水果罐头实现营收 1.1亿元，占公司营收的 38.5%。2、分渠道看，公司积极拓展新兴渠道，25年前三季度零食专营渠道实现营收 1.4亿元，成为重要增长点。同时，B 端餐饮业务逐步进入并取得了初步进展。3、新业务方面，公司借助海外椰子加工项目，开展椰子类原料初加工销售业务，贡献增量收入。  渠道变化与原料成本致毛利率下滑，费用投放更趋审慎。1、25 年前三季度公司毛利率为 29.2%，同比-5.0pp。毛利率下滑主要系部分原料如生榨椰肉汁等采购成本上涨，以及毛利率相对偏低的零食专营渠道和原料销售业务占比提升所致。2、25年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 15.7%/9.0%/0.2%/0.5%，分别同比-1.2pp/+1.7pp/-0.1pp/+0.4pp。公司优化费用投放结构，销售费用率有所下降。3、25 年前三季度公司净利率为 1.0%，同比-5.2pp，主要系毛利率下滑制约盈利水平。  营销改革深化，产品渠道多元化稳步推进。产品方面，公司聚焦“水果罐头+椰基饮料”赛道持续创新。罐头产品推出减糖版，并向休闲化、便携化方向开发果杯等新品；椰基饮料对椰子水系列进行品牌换新，并推出椰果椰子水、椰子水饮料等新品，拓宽价格带以满足不同渠道和消费群体需求。渠道方面，公司在营销改革阵痛期主动求变，一方面精耕传统渠道，提升网点质量，加强餐饮渠道开拓；另一方面，积极拥抱新兴渠道，零食专营渠道已覆盖头部品牌并向中腰部系统拓展，B 端业务已进入“塔斯汀”、“N多寿司”等连锁品牌。同时稳步推进海外椰子加工项目（越南、印尼）建设，保障供应链安全并拓展原料贸易业务。25Q4公司将继续围绕年度重点工作，一方面借助年底节日销售旺季，做好相关产品堆箱陈列布建、渠道拓展、网点维护等工作，并结合实际情况针对不同渠道开展专项营销方案，积极抢占春节市场。  盈利预测：预计 25-27年归母净利润分别为 0.3 亿元、0.6亿元、1.1亿元，EPS分别为 0.08 元、0.15 元、0.25 元。  风险提示：食品安全问题、原材料价格波动、渠道开拓不及预期等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 18.55 14.81 16.18 17.31 增长率 -3.53% -20.14% 9.24% 6.99% 归属母公司净利润（亿元） 1.47 0.34 0.64 1.10 增长率 -47.06% -76.95% 89.31% 70.34% 每股收益 EPS（元） 0.34 0.08 0.15 0.25 净资产收益率 ROE 13.00% 2.97% 5.38% 8.55% PE 52 225 119 70 PB 6.74 6.69 6.40 5.96 数据来源：Wind，西南证券 -8%11%30%48%67%86%24/1125/125/325/525/725/925/11欢乐家 沪深300 欢 乐家（300997） 2025 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：当前公司正处营销改革和渠道调整期，短期业绩承压，26 年考虑到椰子汁受益于宴席和礼赠等消费场景恢复，新品椰子水、厚椰乳等贡献增量，同时公司开始筹备厚椰乳 B端业务有望迎来快速扩张期，原材料成本有望随着海外椰子加工项目建设而优化从而提高盈利水平，预计 25-27 年椰子汁营收增速分别为-20%、8%、5%，毛利率分别为 35%、36%、38%。 假设 2：考虑到公司推出椰鲨电解质能量饮料等系列产品，夏季通过体育营销等方式造势，动销表现良好，26 年有望通过公司已有渠道实现快速铺货，随着椰子等原料价格回落，利润率有望迎来改善，预计 25-27 年其他饮料营收增速分别为-10%、3%、1%，毛利率分别为 30%、32%、34%。 假设 3：考虑到水果罐头市场较为成熟，未来将保持平稳增长，随着规模提升与管理优化26 年利润率有望回升，预计水果罐头业务 25-27 年营收增速分别为-30%、8%、5%，毛利率分别为 25%、27%、30%。 假设 4：考虑到公司持续进行产品研发和迭代工作，推出八宝粥罐头等更多产品，预计其他罐头 25-27 年营收增速分别为-10%、10%、10%，毛利率分别为 10%、12%、15%。 假设 5：考虑到公司已初步形成多渠道的原料供应体系，开拓原料销售等业务，预计其他业务 25-27 年营收增速分别为 30%、30%、30%，毛利率分别为 35%、35%、35%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率（单位：百万元人民币） 分 业 务 情 况 2024A 2025E 2026E 2027E 合 计 收入 1,854.7 1,481.2 1,618.2 1,731.4 yoy -3.5% -20.1% 9.2% 7.0% 成本 1,224.1 1,021.6 1,094.0 1,