流动性与同业存单跟踪：7天期逆回购利率的政策基准定位更加清晰

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 09 月 21 日 7 天期逆回购利率的政策基准定位更加清晰 ——流动性与同业存单跟踪 核心观点 央行公告将公开市场 14 天期逆回购操作调整为多重价位中标，意味着 7 天期逆回购利率的政策基准定位更加清晰，亦表明 9 月底央行或投放 14 天期逆回购资金助力跨季资金宽松，同时关注资产负债更为稳健的大行获取 14 天期逆回购资金成本是否会更低。 ❑ 7 天期逆回购利率的政策基准定位更加清晰 9 月 19 日，央行发布公开市场业务 2025 年第 3 号公告，“为保持银行体系流动性充裕，更好满足不同参与机构差异化资金需求，即日起，公开市场 14 天期逆回购操作调整为固定数量、利率招标、多重价位中标，操作时间和规模将根据流动性管理需要确定”。我们认为，主要有这三点影响： ❑ 第一，进一步明确了 7 天期逆回购利率作为政策基准利率的定位。2024 年 6月，中国人民银行行长潘功胜在第十五届陆家嘴论坛阐明了未来货币政策框架的演进，其中包括了“未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率为主要政策利率，目前看，7 天期逆回购操作利率已基本承担了这个功能。其他期限货币政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理顺由短及长的传导关系”。过去，7天期逆回购和 MLF 利率均具备政策基准利率属性，但通过将 MLF 操作日由 15日递延到 25 日、MLF 中标利率改为多重价格招标等，MLF 原本的政策利率属性已被淡化。当前，价格层面，货币政策传导新机制将以 7 天期逆回购利率为起点，“由短及长”传导到长期债券定价，存款利率市场化调整机制将存款利率与10 年期国债收益率、1 年期 LPR 挂钩，保险产品预定利率动态调整机制将保险产品预定利率与 5 年期 LPR、5 年期定存、10 年期国债收益率挂钩，LPR 定价机制则参考 7 天期逆回购利率（替换了之前的 MLF）和各报价行加点幅度。 ❑ 第二，或表明 9 月底央行将投放 14 天期逆回购资金助力跨季资金宽松。因国庆假期，居民存在取现需求，而在 2019 年以来，央行均在 9 月中下旬投放 14 天期逆回购资金进行对冲。央行选择在 9 月 19 日发布 14 天期逆回购操作的变更公告，或蕴含本月也将开展 14 天期逆回购操作。技术层面上，本次国庆假期从 10月 1 日到 10 月 8 日，7 天期逆回购的实际回购期限将超过 7 天，14 天期逆回购操作则有助于央行更好选择回购到期日、避免集中到期。 ❑ 第三，类似于多重价格招标的 MLF 和买断式逆回购，关注资产负债更为稳健的大行获取 14 天期逆回购资金成本是否会更低。 ❑ 风险提示 货币政策超预期变动；海外主要央行货币政策变更后对国内市场产生外溢效应；狭义流动性向广义流动性加速传导。 分析师：胡建文 执业证书号：S1230525080012 hujianwen@stocke.com.cn 相关报告 1 《关注 3-5 年二永债超额利差》 2025.09.20 2 《美联储重启降息，国内降息渐行渐近》 2025.09.20 3 《央行何时重启国债买卖？》 2025.09.19 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 流动性跟踪 ................................................................................................................................................... 4 1.1 央行操作：中期流动性继续积极投放 ............................................................................................................................. 4 1.2 政府债发行：未来一周政府债净缴款 608 亿元，供给压力较低 .................................................................................. 5 1.3 票据市场：9 月票据利率小幅修复 .................................................................................................................................. 6 1.4 资金复盘：周中资金小幅收紧 ......................................................................................................................................... 6 1.5 同业存单：余额先上后下，银行长期负债压力或可控 .................................................................................................. 9 2 风险提示 ..................................................................................................................................................... 11 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 央行短期流动性净投放时间序列（日频视角） ................................................................................................................ 4 图 2： 央行公开市场净投放时间序列（月频视角） .................................................................................................................... 4 图 3： 央行逆回购余额季节性对比图 ..........................................................................................................................