债市笔记：【华西固收研究】2019年ABS评级下调面面观

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 【华西固收研究】2019 年 ABS 评级下调面面观 ——债市笔记 0113 [Table_Title2] [Table_Summary] 1-ABS 评级变化数量整体较上年减少，国企占比提升 2019 年 ABS 评级调整情况，整体变动较 2018 年均有减少，但评级下调数量减少幅度更大。从下调的 8 家原始权益人来看，2019 年涉及的国企占比较上年提升，国企占比达 50%。原始权益人所处行业以公用事业类为主，其次为信托业和租赁业。原始权益人中有 1 家主体发生评级下调，其中 8 家原始权益人有 3 家 ABS 有担保主体，有 2 家担保主体信用评级下调，其中中孚实业对巩义燃气提供担保，但无法理关联。南京建工的 2 家担保人无主体信用评级，其中与保证人 2 南京新港无法理关联。从基础资产的角度，下调评级的证券基础资产以收费收益权为主，与原始权益人的经营状况高度相关。债券类型方面，无信贷 ABS 发生评级下调情况。评级下调原因主要为发起人或担保人主体信用恶化和基础资产现金流不及预期。 2-评级下调为主要发起人/担保人经营恶化，建议关注担保人与原始权益人法理关联 ► 收费收益权类 2019 年收费收益权类共有 4 只产品评级发生下调，分别为巩燃 2015-1、协电力 2016-1 及协鑫 2015-1、庆热2015-1，下调原因均为原始权益人或担保主体经营质量下降。其中，巩燃主要由于担保主体中孚实业经营亏损严重，且深陷债务纠纷，股权冻结，担保人提供的信用支持显著削弱；协鑫主要由于债务负担重，受限资产规模较大，短期偿债压力大，流动性风险明显上升；大庆热力或与回售有关，基础资产现金流无法覆盖回售金额，该 ABS 票面利率进行了跳升，到期日进行了前置。 收费收益权类下调评级较多也引起了监管的关注，19年证监会对未来收益权类 ABS 进行了相关规定，不具有垄断性和排他性的入园凭证、物业服务费、缺乏实质抵押品的商业物业租金等类型基础资产未来开展资产证券化进一步受限。 ► 融资租赁类 2019 年融资租赁类共有 1 只产品下调，主要为融信租赁。下调原因主要为原始权益人行业集中度过高，主要集中在中小微企业，2019 年民营企业融资依然面临较大困境，底层资产池信用状况持续恶化，融信租赁的人员变动对基础资产的回收、处置有较大不确定性，同时作为差额承诺补足人融信租赁已申请破产，差额支付能 分析师信息 首席分析师：樊信江 邮箱：fanxjh@hx168.com.cn SAC NO：S1120519100006 联系电话：010-59775359 研究助理：颜子琦 邮箱：yanzq@hx168.com.cn SAC NO：S1120520010001 联系电话：021-20227900 研究助理：孙嘉伦 邮箱：sunjl@hx168.com.cn 联系电话：010-59775371 研究助理：张伟 邮箱：zhangwei1@hx168.com.cn 联系电话：010-59775334 [Table_Date] 2020 年 01 月 13 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|固定收益报告 27449 证券研究报告|固定收益报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 力丧失。资产池现金流已无法兑付全部优先级证券本息。原始权益人涉及 P2P 风险，ABS 违约风险高。 融资租赁类 ABS 仍需关注原始权益人的资产处置、回收情况，并需对底层资产的分布、集中度等进行详细分析。 ► 信托受益权类 汇融一期 2017-1 下调主要为优先级各档实际发行利率大幅高于首次评级时预期发行利率，对优先级证券的现金流压力测试产生了一定的负面影响，导致“17 汇融C”无法达到 A 的评级要求，评级下调。截至年末，随着资产池内资产的减少，剩余期限明显缩短，且托管账户已经到账未分配的大额现金，剩余证券获得的信用支持提升，该证券评级已上调超过首次评级。 中融 2017-1 入池资产仅剩 1 笔信托受益权，对应的借款人南京建工集团有限公司未能于信托到期日履约，信托计划进入延长期；该信托受益权对应的保证人 1 南京建工产业集团有限公司短期偿债压力大，部分信托借款已发生实质性违约，保证人 2 南京新港开发公司为当地平台公司，存货、其他应收款占比较大，担保余额高，且对部分被担保借款未能履行代偿责任，南京新港对南京建工担保事宜已在解决中，仍需关注后续进展。 信托受益权类 ABS，需关注信托计划借款人为当地民营施工企业，担保主体为当地城投平台公司，担保代偿无效及处置风险。 ► 房地产类 2019 年评级下调涉及一单 REITs 和一单 CMBS，底层资产所处地段及价值均较好，主要原因为差额补足人/担保人作为第二还款来源遭受主体评级下调，其中北大科技园 2018-1，主要为差额补足义务人/保证人北大资源及北大方正资信水平下降，其对“18 北大科技 ABN001优先级”本息偿付提供的增信效力下降；华夏三胞2016-1 原始权益人三胞集团信用风险事件频发，主体信用逐渐恶化，优先收购权人三胞集团对“16 三胞 B”的信用支持作用明显减弱，证券信用等级下调。 地产类 ABS 面临弱主体信用风险时，需关注底层资产现金流、租金回收对负债覆盖比例。 3-监管趋严伴随偿付高峰的到来，警惕信用风险 2020 年 ABS 偿付压力为近三年高峰期，预期偿付量为10405.55 亿元，显著高于 2021 年的 3960.99 亿元和2022 年的 2117.40 亿元，建议关注到期 ABS 主体信用风险及偿债压力。 风险提示 ABS 发行审批收严；2020 年迎偿付高峰，信用风险提升。 证券研究报告|固定收益报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1. ABS 评级变化数量整体较 18 年减少，国企占比提升 ........................................................................................................ 4 2. 评级下调以类信用债为主 ..................................................................................................................................................... 6 2.1. 收费收益权类 ..................................................................................................................................................................... 6 2.2. 融资租赁类 ............