1.6T上量将进一步提升盈利，光模块全球最佳交付者地位不变

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1网络接配及塔设中际旭创（300308.SZ）买入-A(维持)1.6T 上量将进一步提升盈利，光模块全球最佳交付者地位不变2025 年 9 月 17 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2025 年 9 月 16 日收盘价（元）：411.42年内最高/最低（元）：448.00/67.20流通A股/总股本（亿）：11.06/11.11流通 A 股市值（亿）：4,548.25总市值（亿）：4,571.36基础数据：2025 年 6 月 30 日基本每股收益(元)：3.64摊薄每股收益(元)：3.64每股净资产(元)：21.82净资产收益率(%)：17.50资料来源：最闻分析师：高宇洋执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com张天执业登记编码：S0760523120001邮箱：zhangtian@sxzq.com事件描述公司发布 2025 年半年报。2025 年半年度，公司实现营收 147.9 亿元，同比+37.0%；实现归母净利润 40.0 亿元，同比+69.4%。单 Q2 来看，公司实现营收 81.1 亿元，同环比分别+36.2%、+21.6%；实现归母净利润 24.1 亿元，同环比分别+78.8%、+52.4%。事件点评二季度收入环比增速快速提升、毛利率大幅改善主要由于大客户采购节奏加速以及高速硅光产品占比提升等。2025Q2 海外重点客户进一步增加资本开支，公司 800G 出货量快速增长，其中硅光比例也在快速提升，均有利于提升毛利率水平。Q2 1.6T 已开始逐步出货，公司预计未来两个季度 1.6T将持续量产和规模出货，1.6T 产品以硅光为主预计有利于进一步提升毛利率。为满足大客户明年继续高速增长的需求，公司仍然致力于快速扩产保障交付能力。公司半年报固定资产为 61.1 亿元，较 2024 年报增长了 2.9 亿元，主要为机器设备的持续增加；存货为 91.7 亿元，较 2024 年报增长了 21.2 亿元，主要为原材料和在产品的增加。上半年公司光模块产能为 1161 万只，产量为 940 万只，较上年同期分别增长了 29%、44%，公司产能进一步向高速高端倾斜。国内方面，上半年公司实现营收 20.1 亿元，同比+51.4%，增速高于海外市场，这说明公司在国内主要互联网客户中也保持了领先地位同步受益于国内 AI 建设。为何2026光模块市场仍然能连续保持高增长景气度？随着视频多模态、深度研究、智能体工作流在各主流大模型平台的上线，用户量增长、单任务运算量增长双重因素催化着推理 token 继续爆发，推理算力的需求是驱动全球云厂商资本开支的关键（同时多种形式的后训练也还在增加训练需求）。根据 7 月 30 日 Factset 一致预期，2025 海外四家云厂商合计资本开支预计同比增长 50%至 3338 亿美元。2026 年在特朗普政府的鼓励下投资将进一步扩大。据财新网报道，美国科技巨头在 9 月 4 日的白宫宴会上表达了“口头投资意愿”，如 Meta 到 2028 年投资 6000 亿美元、苹果投资 6000 亿美元、谷歌投资 2500 亿美元、微软每年投资 750-800 亿美元。由于英伟达 GPU 和自研 ASIC 的快速迭代，每代芯片 Scaleout 带宽或保持翻倍提升（例如从 GB200的 400G 到 GB300 的 800G），带动同样架构下光模块使用飙升。另外一个因素是 Scaleup 网络光模块的增量，由于带宽的数量级提升和超节点规模的扩公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2大，光模块也有望接替铜连接。高质量交付能力是强大护城河。首先面向 Scaleout、Scaleup 多种场景光模块不再是批量标品，定制化难度增加，如谷歌 TPU 配套 OCS 的光模块需要环形器 BiDi 能力；二是供应链能力，2026 光芯片供给继续紧张下只能完全满足头部厂商大客户需求；三是高度标准化和独家 Knowhow 的扩产能力，公司在苏州、铜陵、泰国保持着多地高标准低成本交付；四是硅光龙头地位凸显，在 1.6T、3.2T 8 通道光模块中随着 EML 芯片成本增加硅光方案 BOM成本优势更明显。盈利预测与投资建议我们认为公司在北美大客户市场交付份额稳定、扩产顺利，且硅光高端产品上量带动毛利率呈上行态势，预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为93.7/181.1/248.9 亿元（前次预测为 83.5/107.2/133.1），9 月 16 日收盘价对应 PE 分别为 48.8/25.2/18.4，维持“买入-A”评级。风险提示受 AI 应用落地不及预期影响北美资本开支不及预期；大客户导入新供应商导致公司既有供货份额下降；重要原材料 EML 等缺货导致供应能力无法满足需求；汇率变化影响公司盈利能力等。财务数据与估值：会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)10,71823,86235,46362,10985,296YoY(%)11.2122.648.675.137.3净利润(百万元)2,1745,1719,37018,11424,892YoY(%)77.6137.981.293.337.4毛利率(%)33.033.839.441.541.0EPS(摊薄/元)1.964.658.4316.3022.40ROE(%)14.926.533.240.837.8P/E(倍)210.388.448.825.218.4P/B(倍)32.123.916.410.37.0净利率(%)20.321.726.429.229.2资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产1131918196307824919275476营业收入1071823862354636210985296现金33175054115121787436016营业成本718215796214833631550343应收票据及应收账款2905467171501256714511营业税金及附加514771124171预付账款5980195219393营业费用125199248342426存货42957051108511708323191管理费用43468088713661706其他流动资产7431340107414491365研发费用7391244159624843327非流动资产868710671112811346913940财务费用-84-144-42-254-487长期投资930812115216021822资产减值损失-158-97-177-373-512固定资产39485820661183438552公允价值变动收益-367-105060无形资产449453457460473投资净收益323-33-50-3535其他非流动资产336135853061306