卫星收入受发射节奏客观影响，特种通信业务有望迎来实质性拐点

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1其他军工Ⅲ上海瀚讯（300762.SZ）增持-A(下调)卫星收入受发射节奏客观影响，特种通信业务有望迎来实质性拐点2025 年 9 月 12 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2025 年 9 月 11 日收盘价（元）：25.67总股本（亿股）：6.28流通股本（亿股）：6.28流通市值（亿元）：161.20基础数据：2025 年 6 月 30 日每股净资产（元）：3.83每股资本公积（元）：2.06每股未分配利润（元）：0.54资料来源：最闻分析师：高宇洋执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com张天执业登记编码：S0760523120001邮箱：zhangtian@sxzq.com赵天宇执业登记编码：S0760524060001邮箱：zhaotianyu@sxzq.com事件描述：上海瀚讯发布 2025 半年度报告。2025H1，公司实现营收 1.73 亿元，同比+63.34%；实现归母净利润-0.29 亿元，同比+44.97%；扣非后归母净利润为-0.40 亿元，同比+32.35%。事件点评：1）垣信星座发射受火箭产能影响慢于预期，公司载荷项目正常推进，核心地位不变。根据规划，千帆星座 2025 年陆续开展业务性能测试试验与服务功能应用商业示范，原计划 2025 年底完成 648 颗发射，提供区域网络覆盖，受到火箭产能紧张影响，截至 2025 年 8 月底在轨数量 90 颗。7 月 21 日，上海垣信卫星发布了 2025 年运载火箭发射服务采购项目招标公告，总预算达 13.36 亿元，包含 4 次一箭 10 星和 3 次一箭 18 星发射任务。8 月 14 日，一箭 18 星标包公布了蓝箭、天兵、中科宇航三位候选人，而一箭 10 星标包由于投标数量不足正在重新招标。我们认为，今年特种、遥感、低轨多种星座组网发射密集，国家队火箭产能紧张处于市场预期之中，民营火箭以低成本、高周转的经营策略有望大幅增加航天产能，静待技术问题突破，2026 年千帆星座组网进程仍保持乐观。公司是相关低轨卫星星座通信分系统承研单位，研发并供给相关卫星通信载荷、信关站、卫星通信终端等关键通信设备。公司在低轨卫星领域先发布局，拥有相控阵天线研制、卫星载荷研制核心能力。在星上宽带通信交换组网、星上宽带通信协议及基带信号处理、地面信关站宽带通信管理软件等技术基础上定制开发自研模块，利用自动化产线实现成本优势。今年以来，商业航天领域催化政策频出，8 月底工信部印发《关于优化业务准入促进卫星通信产业发展的指导意见》提出促进手机直连卫星规模应用，到 2030 年发展卫星通信用户超 1000 万，有望实质性加速行业发展。2）国防信息化建设将迈入“十五五”新阶段，公司 5G、电台、数据链多款型号推进，行业有望迎来实质性拐点。信息支援部队的成立（2024 年 4 月）标志着我国国防信息化进入统筹建设新阶段，其职能涵盖全军信息链路融合、SJL 标准化及实战化信息支援，直接推动军工通信系统向宽带化、智能化升级。在今年 9 月 3 日纪念抗日战争 80 周年盛大阅兵上，信息支援方队由战场网云车、数智赋能车、天地组网车、信息融合车组成的新式装备惊艳亮相，这些装备主要功能包括打通全军协同作战体系、提供空天地一体化通信链路以及战场态势实时感知传递等。公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2公司主研的军用 5G、多功能电台、卫星通信设备、数据链等是各型信支装备、移动指挥所、无人装备乃至单兵背负的主要新型通信装备，公司多个在研项目进展顺利，有望于“十五五”放量。2025H1，公司中标某无人分队5G 自组网项目、为某控制平台研制的自组网设备顺利转入定型试验阶段、承研的某地面保障系统通信设备已随系统进入调试阶段、中标多个新型车辆通信配套任务、完成某重要试点项目的无线宽带基站固定建设。无人平台通信系统产品，已经完成小批量交付，正在进行型号统型阶段；网络化测控产品，已经完成样机研制，正在小批量试用和产品推广阶段。我们认为，2025 年军工企业、国央企人事调整逐步落地，随着新式装备阅兵亮相，十四五末期国防预算实际使用节奏或将加速，行业迎来回暖。公司在军用 5G、宽带数据链等新领域方面新品众多，领先地位明显。上半年，公司专用市场部分项目受客户审价因素影响暂定价签署较低导致毛利率下降，下半年随着军工行业交付旺季以及相关费用合理控制，全年有望扭亏。盈利预测、估值分析和投资建议：我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 0.23/1.20/1.83 亿元（前次预测为 1.36/2.82/4.44 亿元），2025 年 09 月 05日收盘价对应 PE 分别为 673/128/84 倍，短期公司卫星业务节奏受到火箭产能客观影响、特种通信业务正处于投入期但未来市场广阔，下调评级至“增持-A”。风险提示：卫星星座发射不及预期风险，卫星通信分系统单位竞争格局发射变化风险，军用 5G、多功能电台等新型装备采购节奏低于预期风险，研发投入较大推迟业绩释放风险。财务数据与估值：会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)3133535471,0101,583YoY(%)-21.913.054.784.856.7净利润(百万元)-190-12423120183YoY(%)-321.734.7118.5426.551.7毛利率(%)43.343.349.149.145.0EPS(摊薄/元)-0.30-0.200.040.190.29ROE(%)-7.6-5.00.94.66.6P/E(倍)-81.1-124.3673.0127.884.3P/B(倍)6.26.56.46.15.7净利率(%)-60.7-35.14.211.911.5资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产27632815349938494045营业收入31335354710101583现金140713491093808791营业成本177200278514871应收票据及应收账款1001948123816491517营业税金及附加133710预付账款1629277989营业费用3630274057存货2853695599101138管理费用4360627195其他流动资产53119582402510研发费用255202224273348非流动资产718843787840879财务费用-6-25-46-52-57长期投资1832527287资产减值损失-103-68-44-51-63固定资产367377380432496公允价值变动收益00000无形资产17420416313191投资净收益-0-1630105其他非流动资产158231192205206营业利润-257-17229162246资产总计348036584286468849