2025年中报点评：Q2收入端表现亮眼，费投加大拖累利润

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 08 月 28 日 证 券研究报告•2025 年 中报点评 买入 （ 维持） 当前价： 13.32 元 涪陵榨菜（002507） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） Q2 收入端表现亮眼，费投加大拖累利润 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 11.54 流通 A 股(亿股) 11.49 52 周内股价区间(元) 11.6-15.98 总市值(亿元) 153.70 总资产(亿元) 92.49 每股净资产(元) 7.50 相 关研究 [Table_Report] 1. 涪陵榨菜（002507）：Q1 收入端承压延续，并购打开增长曲线 (2025-05-02) 2. 涪陵榨菜（002507）：24 年经营略有承压，期待改革成效释放 (2025-04-01) 3. 涪陵榨菜（002507）：Q4 业绩略低于预期，成本红利仍可期 (2025-03-03) 4. 涪陵榨菜（002507）：榨菜主业平稳增长，静待成本红利显现 (2024-09-02) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年中报，25H1实现营业收入 13.1亿元，同比+0.5%，实现归母净利润 4.4亿元，同比-1.7%；其中 25Q2实现收入 6亿元，同比+7.6%，实现归母净利润 1.7 亿元，同比-4.6%。  榨菜主业维持平稳态势，萝卜新品收入表现亮眼。1）分品类看，25H1 榨菜、泡菜、萝卜、其他产品分别实现收入 11.2/1.2/0.33/0.37亿元，对应收入增速分别为+0.4%/-8.4%/+38.3%/+9.3%；其中榨菜业务拆分量价来看，上半年榨菜销量同比-1.2%/吨价同比+1.6%。在整体消费需求疲软大环境下，公司通过加大60g 产品铺市力度，帮助榨菜主业实现稳定增长；萝卜收入明显改善，主要系公司改进工艺后的风干萝卜产品市场反应良好。2）分区域看，25H1 华南/华东/华 中 / 华 北 / 中 原 / 西 北 / 西 南 / 东 北 大 区 收 入 增 速 分 别 为-0.2%/+5.6%/+7.8%/-8.4%/-4.8%/-0.5%/-0.9%/+1%，受益于“定向爆破”重点市场打造活动的持续开展，华东及华中区域实现较快增长；此外主销区西南亦维持相对稳健态势。  成本红利助力毛利率提升，市场费投增加拖累盈利。25H1公司毛利率为 54.2%，同比+3.3pp；其中 25Q2 毛利率为 52%，同比+2.8pp。单二季度毛利率提升，主要系青菜头原料成本下降所致。费用率方面，25Q2公司销售费用率为 17.2%，同比+5.1pp；主要系公司为强化存量市场竞争优势加大市场推广费用投放。管理费用率保持稳定，同比-0.03pp 至 3.9%。综合来看，受市场费用增加影响，公司 25Q2 净利率同比-3.6pp 至 28.1%。  内部改革稳步推进，后续业绩持续增长可期。1）品类规划方面，公司围绕“稳住榨菜，夯基拓新，寻求增长”的业务战略规划思路，家庭端紧抓榨菜、下饭菜及榨菜酱三大品类；餐饮端以“榨菜+”拓展亲缘品类，借“豆瓣酱+”进军川菜烹饪酱、川渝味复调领域，持续拓展非榨菜产品线。2）品牌传播方面，公司将“轻盐/健康”与“大乌江”品牌传播相结合，同步推进地面推广及空中传播，深化乌江作为佐餐开胃菜的平台型品牌印象，为市场开拓及品类扩张实现品牌赋能。3）渠道方面，公司借助大包装性价比产品，通过持续定向爆破等市场推广活动，逐步收复传统 KA 渠道市场份额；此外柔性产线投入使用亦帮助公司做好线上线下产品区隔，保证整体价盘稳定。随着公司持续深化内部销售改革，逐步理顺新品开发思路，渠道资源倾斜有的放矢，后续公司业绩持续增长值得期待。  盈利预测与投资建议。预计公司 2025-2027 年 EPS 分别为 0.71元、0.75元、0.79 元，对应动态 PE 分别为 19 倍、18 倍、17倍，维持“买入”评级。  风险提示。新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 2387.13 2459.58 2579.04 2690.30 增长率 -2.56% 3.04% 4.86% 4.31% 归属母公司净利润（百万元） 799.35 815.85 867.50 914.24 增长率 -3.29% 2.06% 6.33% 5.39% 每股收益 EPS（元） 0.69 0.71 0.75 0.79 净资产收益率 ROE 9.19% 9.04% 9.24% 9.37% PE 19 19 18 17 PB 1.77 1.70 1.64 1.58 数据来源：Wind，西南证券 -4%4%12%20%28%36%24/824/1024/1225/225/425/6涪陵榨菜 沪深300 66659 涪 陵榨菜（002507） 2025 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现 金 流 量 表 （ 百 万 元 ） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 2387.13 2459.58 2579.04 2690.30 净利润 799.35 815.85 867.50 914.24 营业成本 1169.97 1199.20 1253.86 1307.53 折旧与摊销 110.93 115.75 127.68 131.47 营业税金及附加 36.71 37.82 39.66 41.37 财务费用 -102.23 -95.77 -101.35 -116.45 销售费用 324.05 336.96 345.59 360.50 资产减值损失 -1.95 0.00 0.00 0.00 管理费用 94.00 88.54 87.69 88.78 经营营运资本变动 909.73 -541.69 82.49 -4.03 财务费用 -102.23 -95.77 -101.35 -116.45 其他 -898.88 -49.24 -50.27 -49.86 资产减值损失 -1.95 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 816.94 244.90 926.05