2025年半年报点评：周期业绩季度见底，创制药打开成长空间

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2025 年 09 月 05 日 证 券研究报告•2025 年 半年报点评 买入 （ 首次） 当前价： 25.12 元 江山股份（600389） 基 础化工 目标价： 31.24 元（6 个月） 周期业绩季度见底，创制药打开成长空间 投资要点： 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：钱伟伦 执业证号：S1250525070005 电话：13122028826 邮箱：qwl@swsc.com.cn 分析师：甄理 执业证号：S1250525050004 电话：021-68413856 邮箱：zhli@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.31 流通 A 股(亿股) 4.31 52 周内股价区间(元) 12.51-26.34 总市值(亿元) 104.43 总资产(亿元) 89.59 每股净资产(元) 9.31 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年半年报，上半年公司实现营业收入 33.59亿元，同比增长 6.07%，实现归母净利润 3.38 亿元，同比增长 98.18%，扣非后归母净利润2.77 亿元，同比增长 73.19%。其中二季度单季度实现营业收入 16.13亿元，同比增长 1.98%，环比下降 7.61%，实现归母净利润 1.83亿元，同比高增 106.61%，环比增长 17.66%，扣非归母净利润 1.27 亿元，同比增长 58.12%，环比下降15.87%。非经收益主要系减持江天化学。  60 多年发展历史，农药生产技术领先。公司地处苏通长江公路大桥北首，是历史悠久的国家农药重点骨干企业之一，2001 年在上海证券交易所上市。公司具有南通本部、贵州江山、江山宜昌、南通联膦、哈利民五个生产基地。公司业务板块包括除草剂、杀虫剂为主的农药产品，新材料、化工中间体、氯碱为主的化工产品，以及热电联产蒸汽等产品。农药品种有草甘膦、乙草胺、丁草胺、（精）异丙甲草胺、敌敌畏、敌百虫、氯噻啉、二嗪磷等原药以及制剂产品。公司是国内四大草甘膦生产企业之一，拥有草甘膦原药产能 7 万吨/年，其中甘氨酸路线产能 3 万吨/年，IDAN 路线产能 4 万吨/年。  二季度公司主要产品价格环比有所回升。根据公司披露经营数据，25Q2除草剂、杀虫剂、氯碱、阻燃剂销量分别为 2.72、0.66、15.22、1.68万吨，环比分别-21%、-27%、-7%、+9%。而价格环比有所提升，25Q2 除草剂、杀虫剂、氯碱、阻燃剂均价分别为 2.90、2.71、0.09、0.74万吨，环比分别+18%、+1%、-3%、-6%。二季度公司毛利率 18.06%环比变化不大。进入三季度，草甘膦价格仍在小幅稳步提升，酰胺类、杀虫剂价格持稳。  新建项目逐步落地，创制药 26年具想象空间。根据公司半年报，枝江基地苯嘧草唑项目、本部（精）异丙甲草胺项目已进入试生产阶段；供热中心一期项目已完成项目建设，正在办理试生产手续，预计年内投入试生产；贵州磷化工资源综合利用项目以年内实现试生产为目标。JS-T205 为公司研发的农药创制产品，已进入试生产阶段，公司创制药项目预计税后内部收益率为 25.84%，有望打开成长空间。  盈利预测与投资建议。公司是国内农药龙头企业，深耕草甘膦生产多年，草甘膦价格修复，盈利能力有望回升。我们预计未来三年归母净利润复合增长率为59.13%，给予 2025 年 22 倍 PE，目标价 31.24 元，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：草甘膦价格下跌风险；杀虫剂价格下跌风险；极端天气风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 54.32 60.79 67.14 73.82 增长率 6.80% 11.92% 10.43% 9.96% 归属母公司净利润（亿元） 2.24 6.14 7.43 9.04 增长率 -20.69% 173.40% 21.06% 21.74% 每股收益 EPS（元） 0.52 1.42 1.72 2.10 净资产收益率 ROE 5.79% 14.18% 15.97% 17.60% PE 48 18 15 12 PB 2.91 2.60 2.42 2.18 数据来源：Wind，西南证券 -7%15%36%58%79%100%24/924/1125/125/325/525/725/9江山股份 沪深300 66659 江 山股份（600389） 2025 年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 江山股份：周期业绩季度见底，创制药打开成长空间..................................................................................................................... 1 1.1 草甘膦龙头积淀多年，多板块布局协同增长 .............................................................................................................................. 1 1.2 草甘膦价格回升，2025 上半年业绩增长...................................................................................................................................... 2 2 盈利预测与估值 ............................................................................................................................................................................................ 4 2.1 盈利预测................................................................................................................................................................................................. 4 2.2 相对估值...................................................................