2025年年报点评：海外与无线宽带驱动规模扩张，AI模组打开成长空间

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 05 日 证 券研究报告•2025 年 年报点评 持有 （ 首次） 当前价： 36.02 元 美格智能（002881） 通 信 目标价： ——元（6 个月） 海外与无线宽带驱动规模扩张，AI 模组打开成长空间 [Table_StockInfo] 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：叶泽佑 执业证号：S1250522090003 电话：13524424436 邮箱：yezy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 3.02 流通 A 股(亿股) 1.82 52 周内股价区间(元) 35.9-58.97 总市值(亿元) 108.78 总资产(亿元) 29.67 每股净资产(元) 6.50 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  事件：公司发布 2025 年年报。2025 年全年，公司实现营业收入 37.47 亿元，同比增长 27.39%；归母净利润 1.43 亿元，同比增长 5.27%，利润端增速明显低于收入端。盈利能力方面，公司主营业务毛利率为 13.84%，同比下降 3.47个百分点；营业成本同比增长 33.89%，明显快于收入增速。费用端看，公司期间费用率有所下降，其中财务费用由上年的 3254万元大幅下降至 246万元，对利润形成一定支撑。现金流方面，公司经营活动现金流由上年净流出 1.30亿元转为净流入 3249 万元，销售收现明显改善。  收入高增但利润释放滞后，毛利率承压为核心矛盾，公司处于规模扩张阶段。2025 年公司收入同比增长 27%，延续较快增长态势，但归母净利润仅同比增长5%，扣非利润基本持平，利润端明显滞后于收入释放。拆解来看，核心在于毛利率下行：主营业务毛利率同比下降 3.47 个百分点至 13.84%，主要受低毛利产品，如无线宽带/FWA 及部分海外模组等产品的占比提升及存储芯片价格上涨影响；同时营业成本增速快于收入，进一步压制毛利增长。从结构看，公司收入高度集中，无线通信模组及解决方案营收占比超过 95%，报告期内海外业务同比增超过 70%，收入占比提升至约 37%，成为最主要增量来源，驱动公司增长逻辑由“国内模组”向“海外+无线宽带”双驱动切换。整体来看，公司当前处于以规模换增长的扩张阶段，收入已兑现但利润尚未同步释放。  端侧 AI 与高算力模组推进，叠加车载多场景拓展，打开中期成长空间。公司持续推进高算力智能模组布局，48TOPS 产品已实现量产，并向 80TOPS 级持续迭代，同时推动生成式 AI在工业视觉、智能终端、AR/VR等场景落地，业务形态由“通信连接模组”向“连接+算力+操作系统+解决方案”升级。随着端侧AI 渗透加速，公司增长模式有望由“出货量驱动”向“量价齐升”转变，成为中期盈利能力修复的重要支撑。车载业务方面，虽短期受大客户采购节奏扰动，但公司仍在推进车规级模组及智能座舱产品布局，业务正由单一客户依赖向多客户、多产品线过渡，车载仍为重要应用场景及能力延伸方向。  经营质量改善验证增长成色，公司处于“收入兑现、利润待修复”的成长早期阶段。报告期内，公司经营质量明显改善：经营性现金流由负转正，应收账款显著下降，合同负债提升，反映回款能力及订单质量优化；但同时，存货因存储芯片战略备货明显上升，后续仍需关注库存消化及毛利率修复节奏。整体来看，公司当前处于由“规模扩张”向“盈利兑现”过渡阶段：收入端增长逻辑已得到验证，但受产品结构阶段性下沉及成本压力影响，盈利能力仍在修复过程中。中长期看，随着高算力模组及端侧 AI产品占比提升，公司有望实现结构升级并带动毛利率回升。  盈利预测与投资建议。预计 2026-2028 年 EPS 分别为 0.67元、1.03元、1.76元，对应 PE 分别为 54倍、35倍、20倍。公司 26年规划目标积极，改革动作持续落地，看好全年加速成长，首次覆盖给予“持有”评级。  风险提示：海外及无线宽带需求不及预期风险；产品结构升级不及预期风险；毛利率承压及成本波动风险；库存及供应链管理风险、行业竞争加剧风险等。 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 3747.13 4804.75 6379.22 8637.93 增长率 27.39% 28.22% 32.77% 35.41% 归属母公司净利润（百万元） 142.72 201.39 310.91 532.37 增长率 5.27% 41.11% 54.38% 71.23% 每股收益 EPS（元） 0.47 0.67 1.03 1.76 净资产收益率 ROE 8.38% 10.66% 14.35% 20.02% PE 76 54 35 20 PB 6.39 5.81 5.07 4.12 数据来源：Wind，西南证券 -12%-1%11%22%33%45%25/425/625/825/1025/1226/226/4美格智能 沪深300 77419 美 格智能（002881） 2025 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 1 从通信模组到“连接+算力”的升级路径 美格智能（002881.SZ）是国内领先的无线通信模组及智能连接解决方案提供商，成立于 2007 年，并于 2017 年在深交所上市。公司以蜂窝通信技术为基础，长期深耕 4G/5G 无线通信模组领域，逐步构建起覆盖通信连接、操作系统及行业应用的产品体系，是国内较早实现规模化出货的模组厂商之一。 公司业务以无线通信模组及解决方案为核心，收入占比超过 95%，并围绕模组产品向行业应用层持续延伸，形成“通信连接+操作系统+行业解决方案”的业务结构。具体来看，公司产品涵盖智能模组、数据模组及相关解决方案，广泛应用于无线宽带（FWA）、车联网、工业物联网及智能终端等领域，其中无线宽带及海外 IoT 市场已成为近年来增长的重要驱动力。 在技术演进方面，公司正由传统通信模组厂商向高算力智能模组及端侧 AI 解决方案提供商升级：一方面持续推进 5G-A、RedCap 等新一代通信技术应用，另一方面加大高算力模组布局，推动生成式 AI 在工业视觉、智能终端及 AR/VR 等场景落地，逐步形成“连接+算力”融合能力。 从产业定位来看，公司处于物联网与智能终端产业链的关键连接环节，是连接“通信网络”与“终端应用”的核心节点之一。随着全球无线连接需求持续增长及端侧 AI 渗透加速，公司有望在无线宽带、车联网及智能终端等多场景中持续受益，并通过产品结构升级推动业务由“规模驱动”向“价值驱动”演进。 图 1：公司历史沿革 数据来源：公司官网，公司公告，西南证券整理 股权结构稳定，创始人控股强化长期战略执行。公司为典型的创始人主导型企业，董事长、总经理王平为控股股东及实际控制人，截至 2025 年末持股比例约 39.13%，