食品饮料行业专题研究：25H1白酒综述，逆势调整，报表纾压

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 必选消费 25H1 白酒综述:逆势调整，报表纾压 华泰研究 食品饮料 增持 (维持) 饮料 增持 (维持) 龚源月 研究员 SAC No. S0570520100001 SFC No. BQL737 gongyuanyue@htsc.com +(86) 21 2897 2228 宋英男 研究员 SAC No. S0570523100004 SFC No. BVO704 songyingnan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 贵州茅台 600519 CH 1945.58 买入 五粮液 000858 CH 166.40 买入 泸州老窖 000568 CH 165.49 买入 山西汾酒 600809 CH 243.60 买入 古井贡酒 000596 CH 213.20 买入 今世缘 603369 CH 54.12 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 9 月 01 日│中国内地 专题研究 25H1 CS 白酒板块营收/扣非归母净利同比-1%/-1%；25Q2 营收/扣非归母净利同比-5%/-8%，环比降速。二季度板块受“518 新政”影响，部分政商务消费场景缺失，压制板块表现；当前基本面环比企稳，预计 8 月以来白酒动销端表现环比降幅收窄，部分大众宴席场景修复较快，300 元以下大众价位白酒产品有所修复；当前政商务消费仍然有所承压，预计未来随政策限制收窄需求也将稳步恢复。中秋旺季将近，期待需求稳步修复带动行业动销改善。当前头部酒企均以企业长期健康发展为核心，整体经营更加务实，报表端稳步释放压力。优选高端酒贵州茅台/五粮液/泸州老窖，关注需求恢复节奏，推荐山西汾酒/古井贡酒/今世缘等。维持板块“增持”评级。 高端酒：经营凸显稳健，经营理性务实 25H1 高端白酒营收/扣非净利同比+6%/+6%，25Q2 营收/扣非净利同比+3%/+1%。整体业绩凸显稳健，强品牌力龙头需求坚挺，酒企主动调整发货节奏，在行业调整期中仍实现稳健表现。具体看，贵州茅台 25Q2 延续高质量发展，克服外部不利因素，产品矩阵日趋完善，国内国际同步发力，市场经营也日趋精细化。五粮液 25Q2 淡季公司受外部环境影响，核心产品动销、价盘有所承压，但公司改革决心坚定，营销能力稳步提升。泸州老窖二季度受外部环境影响淡季需求较弱，公司以渠道健康和长期发展为核心，理性控货消化市场压力。 次高端&中低端：Q2 经营承压，报表端释放压力 25H1 次高端白酒营收/扣非净利同比-12%/-18%，25Q2 营收/扣非净利同比-22%/-37%。次高端酒企因商务消费场景缺失等因素导致经营端整体承压，业绩均有不同程度下滑，整体看山西汾酒表现较好（25Q2 营收同比+0.4%），在拥有山西基地市场基础上，全国化布局仍稳步展开，品牌认可度较高；但其他酒企报表端压力均有释放。中低端酒方面经营同样承压，但西北龙头金徽酒表现较为靠前（25Q2 营收同比-4%），公司产品结构持续优化，深入推进营销转型，管理层明确战略共识。展望 25H2，预计行业仍将以库存去化、报表调整为主。 思考与展望：龙头经营韧性凸显，期待需求、估值同步改善 25Q2 白酒板块报表端整体承压，较为真实地反映了酒企实际经营情况。我们认为当前行业处于逆势调整期，酒企实际经营更趋稳健、量价策略制定更加务实，多致力于推动库存去化，非理性压货减少，为经销商纾压，在报表端也有所体现，核心资产属性不改，预计 25H2 仍将以调整为主。同时，当前板块估值处于低位（截至 2025.8.31，板块 PE-TTM 位于 17 年至今的 7%分位数，估值性价比凸显），消费场景恢复和消费层面政策刺激或将是板块回暖的关键，应重点关注中秋国庆旺季表现，期待需求改善和估值回升同步落地。长期来看，行业扩容升级和集中度提升的主旋律不变，我们判断名优酒企仍将享受超越行业的成长速度。 风险提示：宏观经济增长不达预期，行业竞争加剧，食品安全问题。 (9)3152739Sep-24Jan-25May-25Aug-25(%)食品饮料饮料沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 必选消费 正文目录 业绩表现：25Q2 行业环比降速，酒企报表端释放压力 ................................................................................................. 3 结构维度：龙头酒企整体承压，高端酒表现稳健 ......................................................................................................... 6 思考与展望：竞争加剧压力释放，期待需求、估值同步改善 ..................................................................................... 10 风险提示.............................................................................................................................................................. 12 图表目录 图表 1： 2015-2025H1 白酒行业营业收入及同比增速情况 ......................................................................................... 3 图表 2： 2015-2025H1 白酒行业扣非净利润及同比增速情况 ..................................................................................... 3 图表 3： 白酒行业营业收入单季度同比增速 ................................................................................................................ 4 图表 4： 白酒行业扣非净利润单季度同比增速 ............................................................................................................ 4 图表 5： 2015-2025H1 白酒板块毛利率情况 ...........................