业绩环比持平，各业务销量稳增

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：基础化工 | 公司点评报告 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 68.05 总股本/流通股本（亿股） 31.30 / 31.30 总市值/流通市值（亿元） 2,130 / 2,130 52 周内最高/最低价 93.75 / 52.53 资产负债率(%) 64.7% 市盈率 16.40 第一大股东 烟台国丰投资控股集团有限公司 研究所 分析师:张泽亮 SAC 登记编号:S1340523100003 Email:zhangzeliang@cnpsec.com 分析师:许灿杰 SAC 登记编号:S1340525040002 Email:xucanjie@cnpsec.com 万华化学(600309) 业绩环比持平，各业务销量稳增 ⚫ 事件：公司发布 2025 年半年报，2025 年上半年实现营业收入909.01 亿元，同比减少 6.35%；实现归母净利润 61.23 亿元，同比减少 25.10%；实现扣非归母净利润 62.44 亿元，同比减少22.90%，25Q2 实现营收 478.34 亿元，同比-6.04%，环比+11.07%；归母净利润为 30.41 亿元，同比-24.30%,环比-1.34%；实现扣非归母净利润 32.04 亿元，同比-19.33%，环比+5.38%。 ⚫ 各业务销量稳增，费用率稳定。公司各业务板块主要产品销量及销售收入同比保持增长态势，2025 年上半年聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料实现营收368.88/349.34/156.28亿元，同比+4.04%/-11.73%/+20.41%。聚氨酯系列/石化系列/精细化 学 品 及 新 材 料 实 现 销 量303/285/119 万 吨 ， 同 比+12.64/+3.64/+29.35%。其中 2025 年 Q2 公司聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料实现营收184.61/186.13/82.58亿元，同比+2.83%/-11.62%/+20.13%，分别实现销量 158/152/65 万吨，同比+14.49/+7.80/+35.42%，整体各业务营业收入和销量呈现稳定增长趋势。期间费用率方面，公司 2025 年上半年销售/管理/财务/研发费用率分别同比变化+0.10/-0.16/-0.48/+0.38pct，管理费用率下降，强化成本费用管控。 ⚫ 石化业务改造落地，自研技术加速产业化。25H1 公司石化业务 120 万吨/年的第二套乙烯装置一次性开车成功，第一套乙烯装置进行乙烷进料改造，改造完成后预计将显著降低生产成本，提高盈利能力。公司各项自研技术加速成果转化，MS 装置一次性开车成功，丰富了光学业务产品线；叔丁胺产业化成功，不断延伸特种胺的产业链。砜聚合物已产出合格品，完善了万华工程塑料的解决方案。生物基 1,3-丁二醇成功导入化妆品客户。电池材料持续加大研发投入，多项技术取得阶段性突破，第四代磷酸铁锂完成量产供应，五代完成定型首发。 ⚫ 盈利预测和投资建议：我们看好公司全球化布局巩固聚氨酯全球龙头地位，新材料项目持续投产落地，高附加值产品有望进一步提升盈利能力，作为化工龙头有望率先受益于景气提升红利，预计公司 2025~2027 年归母净利润为 132.58/166.86/189.02亿元折合 EPS 分别为 4.24，5.33，6.04 元，目前股价对应 PE 估值分别为 16.07/12.77/11.27 倍，维持“买入”投资评级。 ⚫ 风险提示：原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。 -23%-16%-9%-2%5%12%19%26%33%40%47%2024-082024-112025-012025-042025-062025-08万华化学基础化工发布时间：2025-08-29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 1821 2025 2254 2412 增长率(%) 3.83 11.24 11.28 7.01 EBITDA（亿元） 328.17 224.34 271.85 298.56 归属母公司净利润（亿元） 130.33 132.58 166.86 189.02 增长率(%) -22.49 1.72 25.86 13.28 EPS(元/股) 4.16 4.24 5.33 6.04 市盈率（P/E） 16.35 16.07 12.77 11.27 市净率（P/B） 2.25 2.03 1.82 1.64 EV/EBITDA 9.27 3.34 1.90 0.98 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(亿元) 2024A 2025E 2026E 2027E 主要财务比率 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表 成长能力 营业收入 1821 2025 2254 2412 营业收入 3.8% 11.2% 11.3% 7.0% 营业成本 1526 1731 1908 2037 营业利润 -11.9% -1.4% 25.2% 13.0% 税金及附加 11 12 14 14 归属于母公司净利润 -22.5% 1.7% 25.9% 13.3% 销售费用 16 18 20 22 获利能力 管理费用 30 30 34 36 毛利率 16.2% 14.5% 15.4% 15.6% 研发费用 46 49 54 58 净利率 7.2% 6.5% 7.4% 7.8% 财务费用 21 28 26 19 ROE 13.8% 12.6% 14.3% 14.5% 资产减值损失 -7 0 0 0 ROIC 8.3% 7.9% 9.0% 9.2% 营业利润 180 177 222 251 偿债能力 营业外收入 1 1 1 1 资产负债率 64.7% 61.5% 60.3% 58.3% 营业外支出 11 5 5 5 流动比率 0.56 0.66 0.82 0.96 利润总额 169 173 217 246 营运能力 所得税 21 22 28 31 应收账款周转率 16.97 16.51 17.30 16.74 净利润 148 151 190 215 存货周转率 6.82 6.96 7.03 6.86 归母净利润 130 133 167 189 总资产周转率 0.67 0.68 0.72 0.71 每股收益（元） 4.16 4.24 5.33 6.04 每股指标（元） 资产负