锅圈(2517.HK)好吃不贵的社区央厨品牌，万店规模领跑在家吃饭赛道

上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 食品饮料 2025 年 08 月 19 日 锅圈 (02517) ——好吃不贵的社区央厨品牌，万店规模领跑在家吃饭赛道 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） ⚫ 锅圈成立于 2015 年，是中国领先且快速增长的一站式在家吃饭餐食产品品牌，门店数量达到万店规模仅用了 6 年。我们看好公司下沉市场社区央厨的定位和加盟模式，打造高性价比产品提高同店收入的潜力，以及产供销一体化带来的经营效率的提升。给予目标价 4.5 港币，首次覆盖给予买入评级。 ⚫ 深耕下沉市场，挖掘加盟商资源。锅圈约 72%的门店位于地级市、县级市和乡镇，定位“中国社区好邻居”，与其他玩家错位竞争。99%以上的门店为加盟店，加盟商以夫妻老婆店为主，单店辐射约 3000 户的社区家庭。采用“零加盟费+低加盟门槛”模式，加盟商的回本周期约两年。公司因地制宜发展的店型主要包括标准店和乡镇店。 ⚫ 从火锅和烧烤两大垂类赛道切入，打造高性价比爆品。火锅和烧烤品类在地域和群体中普适性强，且高度适配在家吃饭场景，收入贡献接近 90%，公司同时逐渐扩展到其他品类。SKU 基本为“锅圈食汇”的自有品牌产品，塑造统一的品牌形象，并通过品牌代言人岳云鹏、健康大使刘耕宏进一步强化在家吃饭的品牌定位。秉持“好吃方便还不贵”的品牌理念，2024 年以来接连成功推出爆品例如 99 元毛肚自由套餐，并通过抖音等渠道售卖，拉动同店收入的增长。 ⚫ 产供销一体化，提升自产比例和效率。锅圈自 2019 年起深耕供应链建设，截至 1H25拥有 7 家工厂，围绕重点的火锅品类例如牛肉、肉丸、底料、虾滑、水产等做自产的布局，并采用单品单厂模式，提升上游采购端的议价能力，优化生产成本与效率。加盟商的绝大部分产品需要从锅圈采购。公司与第三方仓储物流商合作提高效率，大多数订单实现中央仓到零售门店的次日达配送。 ⚫ 盈利预测和估值。预计未来三年的收入增长主要靠新开门店驱动，锅圈的门店数量在经历调整后于 2H24 重回正增长，预计 2025 年门店净新增 1,000 家，门店总数达到 11,150家，预计 2026 年和 2027 年开店加速，分别净新增 2,000 家和 2,000 家。门店数量预计在 2029 年底实现翻倍，达到 2 万家，主要受益于乡镇店的下沉和标准店的加密。预计2025 年的同店收入同比增长中单位数，受益于消费场景的扩展（例如 1H25 将超过 2,000家门店改造为无人零售门店，延伸夜宵消费场景）、新品推动、会员粘性提高等。净利润率预计稳步提升，受益于自有工厂规模效应增强，销售及分销以及行政费用率的优化。预计 2025 年到 2027 年的净利润分别为 4.2 亿/4.9 亿/5.8 亿元，分别对应 PE 估值 22倍/18 倍/16 倍。2025 年股东回报率 5.5%，给予 25 年 27 倍 PE 估值，给予目标价 4.5港币，首次覆盖给予买入评级。 ⚫ 催化剂：同店收入超预期，新开门店超预期，新项目（农贸门店、锅圈小炒、海外业务）进展超预期。 ⚫ 风险提示：加盟模式管理风险，市场竞争风险，消费需求变化风险。 市场数据： 2025 年 08 月 18 日 收盘价（港币） 3.60 恒生中国企业指数 9033.68 52 周最高/最低（港币） 6.09/1.65 H 股市值（亿港币） 98.90 流通 H 股（百万股） 2,747.36 汇率（人民币/港币） 1.0976 一年内股价与基准指数对比走势： 资料来源：Bloomberg 相关研究 - 证券分析师 贾梦迪 A0230520010002 jiamd@swsresearch.com 联系人 贾梦迪 (8621)23297818× jiamd@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 6,094 6,470 7,471 8,548 9,852 同比增长率（%） -15 6 15 14 15 归母净利润（百万元） 263 241 420 491 581 同比增长率（%） 9 -8 74 17 18 每股收益（元/股） 0.09 0.08 0.15 0.18 0.21 市盈率 市净率 2.6 2.8 2.7 2.7 2.7 注：“每股收益”为归属于母公司所有者的净利润除以总股本 -42%8%58%08/1909/1910/1911/1912/1901/1902/1903/1904/1905/1906/1907/19HSCEI锅圈 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共20页 简单金融 成就梦想 Investment highlight: Guoquan Food, established in 2015, has rapidly grown to become a leading one-stop home meal products brand in China, reaching the 10,000-store milestone in just six years. We like the company’s unique positioning as a community central kitchen in lower-tier cities under a franchise model, potential for same-store sales growth through consistently cost-effective products, and operational efficiency from its integrated supply chain. We derive at a target price of HK$4.5, and initiate coverage with a BUY rating. Deep roots in lower-tier markets and leveraging franchisee resources. The company has deep roots in lower-tier markets, with c.72% of stores located in prefecture-level cities, county-level cities, and townships. Positioned as "China's Good Community Neighbour," it differentiates through a distinct market strategy. Over 99% of stores operate under franchise agreements, primarily run by family-owned businesses, with each store serving c.3,000 loc