快手-W(1024+HK)2Q业绩超预期，可灵B端商业化在即

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 快手-W (1024 HK) 2Q 业绩超预期，可灵 B 端商业化在即 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 85.28 夏路路 研究员 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 丁骄琬 研究员 SAC No. S0570523040003 SFC No. BPJ942 dingjiaowan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 牟睿捷* 联系人 SAC No. S0570125070064 mouruijie@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 85.28 收盘价 (港币 截至 8 月 21 日) 71.75 市值 (港币百万) 309,675 6 个月平均日成交额 (港币百万) 3,083 52 周价格范围 (港币) 37.55-81.65 BVPS (人民币) 16.49 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 (人民币) 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 (百万) 126,898 143,036 157,280 168,727 +/-% 11.83 12.72 9.96 7.28 归母净利润 (百万) 15,344 17,345 21,346 24,774 +/-% 139.79 13.04 23.07 16.06 归母净利润 (调整后,百万) 17,716 20,090 24,170 27,599 +/-% 72.49 13.40 20.31 14.19 EPS (调整后,最新摊薄) 4.10 4.65 5.60 6.39 PE (调整后,倍) 16.06 14.16 11.77 10.31 PB (倍) 4.59 3.47 2.68 2.13 ROE (调整后,%) 31.90 27.89 25.68 23.02 EV EBITDA (倍) 13.27 10.42 7.89 6.09 股息率 (%) 0.00 0.00 0.00 0.00 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2025 年 8 月 22 日│中国香港 互联网 快手 2Q 业绩：营收同增 13%至 350 亿，高于 VA 一致预期 2% (下同)。毛利率同比改善 0.3pct 至 55.7%，经调整净利润同增 20%至 56 亿（超预期11%）。分业务看，直播、广告、电商收入同比分别变动 8%、13%、26%，广告方面，我们预期 3Q 广告同比增长 13%，弱于一致预期 16%，主系海外广告受监管影响（广告收入占比中位数）；当前货架场景广告位正加速商业化，内循环广告货币化率有望持续提升。我们预期可灵 25 年收入或达 10亿+，2B 订阅方案有望于 3Q 推出，推动 B 端商业化加速。我们持续看好快手在 AI 应用场景的长期渗透率提升。维持“买入”评级。 可灵商业化加速落地，新品“可灵画布”驱动 B 端渗透率 2Q 可灵收入 2.5 亿元，推理层面毛利率已转正。管理层指引 25 年收入为1.25 亿美元，Capex 指引从 100 亿上提至 120 亿（去年 80 亿）。我们认为可灵 2B 端变现加速，专业编辑工具迭代有望持续驱动渗透率提升。5 月可灵上线 2.1 版本后，部分产品价格有所下调，在细节把控和内容一致性方面进步显著。3Q 将推出“工作室会员订阅”，面向专业与企业用户推进商业化。2Q 重要更新包括：①截至 7 月末，C 端创作者已达 4500 万，B 端累计覆盖超 2 万家企业和开发者；②“灵动画布”开启测试，相比网页版功能更全面、编辑链路更完整，支持专业团队协同创作；③8 月可灵 2.1 新推出首尾帧功能内测。 2Q 广告收入略超预期，内循环货币化率提升在即 目前快手货架场景广告位正加速释放，我们认为内循环广告的货币化率具备显著提升空间，中期有望逐步兑现，而 3Q 广告的加速节奏或放缓，主系巴西线上支付政策收紧导致部分行业投放下降、外卖平台营销预算转向补贴影响。2Q 广告收入同增 13%（略超预期 0.6%），UAX 在外循环总消耗占比提至 65%。2Q 快手推出全新推荐模型 OneRec 提升转化率，带动广告进一步提升低个位数增长率。外循环广告：2Q 短剧广告消耗同增高双位数，本地生活和汽车也保持高速增长。内循环广告：2Q 全站推广/智能托管占比达40%，中小商家投放同增 60%。2Q 公司升级 AI 营销产品，面向服装行业推出主播+模特双人直播间，支持模特实时换装展示。 电商商家加速拉新，泛货架占比持续提升 管理层表示，公司电商收入结构日趋多元，自 1Q26 起将停止披露 GMV 数据。2Q 电商和其他收入加速至 26% yoy，高于预期 4.6%；GMV 同增 18%（高于预期 4%），泛货架电商占比 32%。公司持续强化 AI 辅助功能，AI优化商品图已带动成交转化率提升 10%以上。目前经营托管已覆盖超 20%的商家。从运营数据看，新入驻商家数量同比增长超 50%，电商月活跃买家同比增长 2%。分销方面，2Q 达人分销商品数同比增长 30%，中腰部达人持续扩充直播间商品供给。 盈利预测与估值 公司本次宣布特别派息 0.46 港币/股（约 0.6%股息率）。展望 25-27 年，我们上调快手收入预测 0.2%、0.3%、0.9%，主系广告和可灵 AI 增速加快。我们下调经调整归母净利润 2.5%、3.2%、2.4%至 201 亿、242 亿、276亿，主系 AI 相关折旧与研发费用上升。我们根据 SOTP 估值，给予目标价85.28 港币（前值 70.94 港币），估值上调主系可灵远期有望贡献更多收入增量。维持“买入”评级。 风险提示：广告加载率、直播电商和货架电商增速不及预期。 (5)224875101Aug-24Dec-24Apr-25Aug-25(%)快手-W恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 快手-W (1024 HK) 我们认为，巴西近期移动支付政策趋紧，或对快手短期广告收入构成压力，但中长期风险可控。当前依赖线上支付的行业受到短期冲击，其中游戏与金融行业的广告投放收缩相对明显。7 月，Pix（巴西央行推出的高渗透率即时支付系统）遭遇网络攻击，损失数亿雷亚尔（最新汇率：1 雷亚尔=1.31 人民币），导致公众信心受挫，监管随即升级。新规要求 Pix账户绑定个人身份证号或企业注册号，并考虑要求金融科技公司上报交易流水。 灵动画布拓展 B 端市场 7 月可灵发布的多元素编辑工具灵动画布，我们认为将拓展可灵在广告、品牌宣传等高价值场景中的渗透力，为后续 2B 端订阅潜力释放提供新动能。灵动画布支持多人协作，用户可将文本、图像、视频以“创意节点”形式组织在画布上，再通过线条串联，如同可视化流程图般呈现完整创意结构。同时，图片与视频生成可在画布内直接完成，无需跳