小米集团-W(1810+HK)手机大盘承压，汽车毛利率超预期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 小米集团-W (1810 HK) 手机大盘承压，汽车毛利率超预期 华泰研究 季报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 65.40 黄乐平，PhD 研究员 SAC No. S0570521050001 SFC No. AUZ066 leping.huang@htsc.com +(852) 3658 6000 陈旭东 研究员 SAC No. S0570521070004 SFC No. BPH392 chenxudong@htsc.com +(86) 21 2897 2228 于可熠 研究员 SAC No. S0570525030001 SFC No. BVF938 yukeyi@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 65.40 收盘价 (港币 截至 8 月 19 日) 52.40 市值 (港币百万) 1,363,686 6 个月平均日成交额 (港币百万) 12,086 52 周价格范围 (港币) 17.10-61.45 BVPS (人民币) 9.73 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 (人民币) 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 (百万) 365,906 479,861 593,277 717,448 +/-% 35.04 31.14 23.64 20.93 归属母公司净利润 (百万) 27,314 44,306 52,628 67,119 +/-% 41.72 62.21 18.78 27.54 EPS (最新摊薄) 1.05 1.70 2.02 2.58 ROE (%) 15.49 21.74 22.00 23.55 PE (倍) 45.93 28.32 23.84 18.69 PB (倍) 6.65 5.73 4.83 4.04 EV EBITDA (倍) 45.24 24.46 20.64 15.29 股息率 (%) 0.00 0.00 0.00 0.00 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2025 年 8 月 20 日│中国香港 消费电子 小米发布 2Q25 业绩，总收入 1,160 亿元，同比增长 30.5%，环比增长 4.2%；经调整净利润同比增长 75.4%至人民币 108 亿元。集团整体毛利率为22.5%，同比提升 1.8 个百分点，但较 1Q25 的 22.8%环比微降 0.3 个百分点，汽车业务盈利能力提升一定程度上抵消了智能手机业务的利润率压力。展望下半年：1）手机。近期存储价格上涨仍在持续，手机业务毛利率或面临压力；2）汽车。受益于小米汽车高端化战略，看好汽车业务保持良好的盈利能力。近期行业“反内卷”趋势下，建议关注汽车产能的扩张进度。给予公司目标价 65.4 港币（前值：67.8 港币），包含非汽车（46.3 港币），汽车（19.1 港币）。维持“买入”。 汽车业务：高速增长得以验证，产能成为新焦点 2Q25 汽车交付量达到 81,302 辆的新高，收入环比+14%至 206 亿元，智能电动汽车及 AI 等创新业务毛利率从去年同期的 15.4%上升至 26.4%，表现亮眼。利润率的扩张得益于规模效应、核心零部件成本下降以及高端车型SU7 Ultra 交付占比提升等有利因素。展望未来：1）受益于小米汽车的高端化战略，汽车本季度毛利率表现优异。公司表示下半年汽车业务或实现单季度或单月的盈利，我们持续看好汽车盈利能力的良好表现；2）行业近期的“反内卷”趋势下，短期汽车厂商产能增长或有所放缓，建议关注公司产能扩张的进度；2）出海或将成为小米汽车业务的下一站，建议关注小米汽车品牌从国内向国际的口碑扩圈。 智能手机/IoT/互联网业务：手机利润率承压，IoT 强劲增长 2Q25 智能手机业务面临挑战，收入同比下降 2.1%至人民币 455 亿元。毛利率承压，收缩至 11.5%，低于去年同期的 12.1%，主要归因于激烈的海外市场竞争及毛利率较低的产品收入占比增加。IoT 业务收入同比增长44.7%至人民币 387 亿元，其增长部分由高价值的智能大家电品类（同比增长 66.2%）所驱动。IoT 业务的毛利率维持在 22.5%的强劲水平。互联网服务业务则延续稳定增长轨迹，收入同比增长 10.1%至人民币 91 亿元，并保持了 75.4%的高毛利率。展望未来：1）存储芯片价格若继续上涨，可能对智能手机的盈利能力构成进一步的压力；2）大家电业务的规模和单价仍处在成长过程中，看好家电业务市占率提升。 盈利预测与估值 鉴于全球手机需求依然偏弱，下调 2025-2027 年营收预测 2.2%/0.5%/0.2%，考虑到公司汽车业务毛利率持续提升，上调 2025-2027 年归母净利润预测9.5%/4.3%/7.8%至 443.1/526.3/671.2 亿元。考虑公司 IoT 业务及 AI 时代生态价值，给予基于 SOTP 估值法的目标价 65.4 港币（假设远期港币人民币汇率 0.92），目标价对应 30 倍 2026 年 PE（前值：67.8 港币，对应 40倍 2025 年 PE）。维持“买入”评级。 风险提示：汽车进展不及预期；智能手机需求不及预期；宏观经济下行。 (3)58119180241Aug-24Dec-24Apr-25Aug-25(%)小米集团-W恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 小米集团-W (1810 HK) 图表1： 小米集团 – 盈利预测 资料来源：Wind，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 小米集团-W (1810 HK) 图表2： 小米集团 – 盈利分部预测 资料来源：Wind，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 小米集团-W (1810 HK) 图表3： 小米集团 – 盈利预测 资料来源：Wind，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 小米集团-W (1810 HK) 图表4： 小米集团 – 盈利分部预测 资料来源：Wind，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 小米集团-W (1810 HK) 估值方法 我们基于 SOTP 估值方法得到目标价 65.4 港币，基于远期港币兑人民币汇率为 1:0.92，对应 30 倍 2026 年预测 PE。维持“买入”评级。 1) 我们给予对小米现有业务估值为 21 倍 2026 年预测 PE（基于除智能电动汽车投资以外的净利润），对应每股 46.3 港币（我们目标估值的 71%），相比 Wind 一致预期可比公司均值（19 倍 2026 年预测 PE）有所溢价，主因我们看好小米完整的生态在 AI 时代价值。 2) 我们给予智能汽车业务 2.5 倍 2026 年预测 PS，对应每股 19.1 港