固定收益深度报告：债券“南向通”扩容下的投资机会

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 8 月 19 日 固定收益深度报告 近期监管部门表示将优化债券“南向通”机制，拟扩大投资者准入范围，为境内资金配置离岸债券提供制度保障。本文将以债券“南向通”为核心框架，系统解析其发展背景、运作机制及扩容背景下的投资机遇，为投资者厘清跨境债券配置的基础设施。 一、债券“南向通”的推出背景与监管政策发展历程 债券“南向通”旨在通过深化两地债券市场基础设施机构的协作，为内地机构投资者构建离岸债券配置通道。其政策历程分为三阶段：2017-2020 年为政策奠基期，债券“北向通”优先开通；2021 年“南向通”机制正式落地；2024 年10 月以来进入扩容深化期，今年 7 月初明确拟扩大“南向通”投资者范围至券商、基金、保险、理财等非银机构，并优化多币种结算、回购机制等。 二、债券“南向通”运作机制 托管与清算：境内投资者可自主选择两种托管模式：一是依托境内债券登记结算机构的多级直连托管模式，二是依托境内托管清算银行的全球托管模式（又称境内外托管行“双托管”模式）。 资金跨境监管机制：境内投资者若以人民币投资外币债券，可通过银行间外汇市场兑换所需外币，并借助外汇衍生产品对冲汇率风险。资金兑换与风险对冲操作需严格遵循外汇管理相关规定。境内投资者的“南向通”资金实行专款专用，仅限用于债券投资。 额度限制：“南向通”采用跨境资金净流出限额管理机制，现阶段明确所有参与机构的年度资金净流出总额度为 5000 亿元等值人民币，每日额度为 200 亿元等值人民币。 参与主体：当前“南向通”交易对手方为香港金管局指定的 22 家做市商；当前“南向通”境内投资者范围主要包括两类：一是公开市场业务一级交易商中剔除非银行类金融机构及农商行后剩余的 41 家银行机构；二是具备合格境内机构投资者（QDII）及人民币合格境内机构投资者（RQDII）资格的机构投资者。 三、债券“南向通”扩容下的投资机会 债券“南向通”可投债券范围为境外发行并在香港债券市场交易流通的所有债券，包含离岸人民币债（点心债）、港元债以及 G3 货币（美元、欧元、日元）债券，实操中以离岸人民币债和中资美元债为主要投资标的。 点心债：近年来点心债扩容明显，尤其是 2023 年以来点心债规模有明显提升，目前剔除存单后点心债存量规模 2150 亿美元，3 年以下期限占比 73%。从二级收益率来看，主权债方面，目前离岸人民币主权债的超额利差空间稍显不足；企业债方面，1-3 年金融点心债、3 年以内产业点心债以及 5 年以内城投点心债的收益率较高。 中资美元债：2023 年以来中资美元债发行节奏有所放缓，当前存续规模 6476 亿美元，3 年以下期限占比 65%。从板块分布来看，金融、房地产、通讯板块存续规模居前，工业、城投板块中资美元债的票息较高。从二级收益率来看，中资美元债收益率显著高于境内债，投资级中资美元债中 3 年以内城投美元债的收益率略高于产业债和金融债。 风险提示：政策调整的不确定性，跨境市场差异下的操作与估值风险 张伟 S1090524030002 zhangwei36@cmschina.com.cn 朱蕾 S1090524100001 zhulei1@cmschina.com.cn 债券“南向通”扩容下的投资机会 敬请阅读末页的重要说明 2 固定收益研究 正文目录 1. 债券“南向通”推出背景与监管政策发展历程 ......................................... 4 2. 债券“南向通”运作机制 .......................................................................... 6 2.1 “南向通”业务运作与监管机制 ........................................................... 6 2.2 “南向通”做市商与境内投资者范围 .................................................... 9 2.3 “南向通”的交易流程 ........................................................................ 10 3. 债券“南向通”扩容下的投资机会 ......................................................... 11 3.1 香港债券市场整体情况 ........................................................................ 11 3.2 “南向通”重点板块：点心债 ............................................................. 12 3.3 “南向通”重点板块：中资美元债 ...................................................... 14 敬请阅读末页的重要说明 3 固定收益研究 图表目录 图表 1： 债券通历史政策沿革 .......................................................................... 6 图表 2： 债券“南向通”托管模式对比 ............................................................ 7 图表 3： 上清所互联互通模式托管“南向通”债券规模变化 ........................... 9 图表 4： 南向通 22 家做市商一览 .................................................................... 9 图表 5： 债券南向通投资者中的 41 家公开市场业务一级交易商 ................... 10 图表 6： 2025 年 7 月末合格境内投资者（QDII）投资额度分布 ................... 10 图表 7： 债券通“南向通”交易流程 ............................................................. 11 图表 8： 2024 年香港债券市场概况 ............................................................... 12 图表 9： 点心债一级发行规模 ........................................................................ 13 图表 10： 存续点心债剩余期限分布 ............................................................... 13