公司首次覆盖报告：聚酯瓶片主业底部向上，多元增长极共塑未来

基础化工/塑料 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 24 万凯新材（301216.SZ） 2025 年 08 月 20 日 投资评级：买入（首次） 日期 2025/8/20 当前股价(元) 15.94 一年最高最低(元) 17.33/8.98 总市值(亿元) 82.13 流通市值(亿元) 45.40 总股本(亿股) 5.15 流通股本(亿股) 2.85 近 3 个月换手率(%) 265.57 股价走势图 数据来源：聚源 聚酯瓶片主业底部向上，多元增长极共塑未来 ——公司首次覆盖报告 金益腾（分析师） 龚道琳（分析师） 毕挥（分析师） jinyiteng@kysec.cn 证书编号：S0790520020002 gongdaolin@kysec.cn 证书编号：S0790522010001 bihui@kysec.cn 证书编号：S0790523080001  周期与成长共振，主业瓶片周期底部或已过，多条成长曲线助力公司腾飞 公司作为聚酯瓶片龙头，成本优势突出，未来伴随瓶片行业度过周期底部，公司有望充分享受业绩弹性。其次，公司通过投资建设瓶片上游天然气制乙二醇项目，将进一步优化重庆瓶片基地原料成本；而率先出海建设尼日利亚项目和印尼瓶片项目，将有望享受海外瓶片丰厚的利润空间。此外，公司通过布局 rPET 项目和人形机器人赛道，进一步打开远期成长空间。我们看好公司主业周期与新赛道的成长共振。我们预计公司 2025-2027 年归母净利润为 1.23、4.88、7.28 亿元，EPS为 0.24、0.95、1.41 元，当前股价对应 PE 分别为 66.7、16.8、11.3 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。  聚酯瓶片：行业周期底部或已过，行业自律有望促进盈利能力向上修复 2021 年疫情后全球需求反弹与产能恢复迟缓形成供需错配，瓶片价差冲高至2000 元/吨左右，瓶片行业迎来一轮大周期行情。2023-2024 年，国内瓶片行业产能增速显著高于需求增速，2024 年国内产能达到 2043 万吨，与 2018 年相比实现翻倍，而瓶片价差被压缩至 500 元/吨的盈亏平衡线附近，2024 年全行业亏损，行业步入低谷。目前本轮瓶片产能扩张已接近尾声，未来伴随瓶片需求逐步向上，瓶片行业供需格局有望改善。我们认为，长期来看瓶片行业格局向好，行业低点或已过，我们看好瓶片行业有望迎来底部向上。  公司瓶片成本优势显著，出海有望享受海外丰厚利润，多成长曲线共塑未来 公司作为瓶片行业后起之秀，成本优势显著，2024 年公司单吨毛利高于可比公司均值 46.8 元，盈利能力领跑行业。公司瓶片上游配套项目一期 60 万吨/年天然气制乙二醇正在产能爬坡，投产后有望使公司成本控制能力进一步提升。公司出海布局尼日利亚和印尼瓶片基地，产能投放后有望帮助公司享受海外瓶片丰厚的利润空间，进一步增强主业盈利能力。公司投资布局 rPET 和机器人灵巧手业务，开辟多条成长曲线，有望和主业形成良好协同作用，周期和成长共同发力助力公司腾飞。 风险提示：原油价格大幅波动、下游需求不及预期、rPET 和机器人项目开拓不及预期、海外贸易政策调整等。 财务摘要和估值指标 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 17,532 17,232 16,136 18,411 20,661 YOY(%) -9.6 -1.7 -6.4 14.1 12.2 归母净利润(百万元) 437 -300 123 488 728 YOY(%) -54.3 -168.7 141.0 296.2 49.2 毛利率(%) 4.0 0.9 2.4 4.5 5.7 净利率(%) 2.5 -1.7 0.8 2.7 3.5 ROE(%) 7.6 -5.7 2.3 8.4 11.3 EPS(摊薄/元) 0.85 -0.58 0.24 0.95 1.41 P/E(倍) 18.8 -27.4 66.7 16.8 11.3 P/B(倍) 1.4 1.5 1.5 1.4 1.3 数据来源：聚源、开源证券研究所 -20%0%20%40%60%80%2024-082024-122025-042025-08万凯新材沪深300公司研究 公司首次覆盖报告 开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 24 目 录 1、 公司深耕聚酯瓶片多年，龙头地位稳固................................................................................................................................. 4 1.1、 公司作为瓶片行业后起之秀快速发展，目前已成为行业龙头企业 .......................................................................... 4 1.2、 公司纵向向上游延伸配套原料乙二醇，横向出海扩张瓶片产能 .............................................................................. 4 1.3、 公司营收迈上新台阶，盈利能力呈现随周期波动的特点 .......................................................................................... 5 1.4、 公司股权结构稳定，沈志刚先生为实控人 .................................................................................................................. 7 2、 聚酯瓶片需求向上，产能投放进入尾声，静待周期向上 ..................................................................................................... 8 2.1、 需求端：聚酯瓶片全球需求波动向上，亚太地区是主要需求市场 .......................................................................... 8 2.2、 价格端：瓶片的价格价差和供需关系密切挂钩 ........................................................................................................ 11 2.3、 供给端：产能扩张进入尾声，短期内“反内卷”将促进价差修复 ............................................................................ 11 2.4、 海外利润